主要內(nèi)容

至此，我們用了兩篇報告對城投公司的三大報表進(jìn)行了深度剖析，為投資者了解城投公司財務(wù)報表各科目具體核算的內(nèi)容提供了基礎(chǔ)，當(dāng)城投債投資更多依賴產(chǎn)業(yè)債投資邏輯、投資中需要看報表的時代來臨之時（見《撥開信仰看本質(zhì)，帶你讀懂城投公司報表——資產(chǎn)負(fù)債表篇》第一部分），投資者可以藉此從容看懂城投公司的財務(wù)報表。

此外，我們在兩篇報告中闡述了城投公司三大報表反映出的地方政府和城投公司之間的微妙關(guān)系，目的在于提醒投資者注意，即使在政策上城投公司信用和地方政府信用已經(jīng)嚴(yán)格分離，也并不是說地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展和財政狀況就與城投公司及其債務(wù)的信用毫無聯(lián)系。地方政府作為城投公司的重要股東、重要客戶、重要收入來源，依然會對城投公司及其債務(wù)的信用起到重要支撐作用，未來在投資城投債時，依然應(yīng)關(guān)注地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展情況和財政狀況。

正文

繼我們此前的報告《撥開信仰看本質(zhì)，帶你讀懂城投公司報表——資產(chǎn)負(fù)債表篇》，本篇報告我們來分析一下城投公司的利潤表和現(xiàn)金流量表。

一、深度剖析城投公司的三大報表——利潤表

城投公司利潤表的結(jié)構(gòu)與一般公司無異，即：營業(yè)總收入-營業(yè)總成本+其他經(jīng)營收益=營業(yè)利潤+營業(yè)外收入-營業(yè)外支出=利潤總額-所得稅=凈利潤（少數(shù)股東損益+歸屬于母公司股東的凈利潤）+其他綜合收益=綜合收益總額。

1.營業(yè)總收入

城投公司營業(yè)總收入規(guī)模普遍較小，根據(jù)我們對2015年1月~2016年10月發(fā)行過債券、且2015年年報財務(wù)信息完整的928家城投公司的實證情況，城投公司的營業(yè)總收入分布在0~6601.85億元，平均值為43.15億元，營業(yè)總收入在均值以上的投融資平臺僅有147家，占比僅為15.84％，大多數(shù)城投公司營業(yè)總收入在20億元以下，營業(yè)總收入在20億元以下的合計占比72.20％。

從營業(yè)總收入來源看，城投公司營業(yè)總收入可分為主營業(yè)務(wù)收入和其他業(yè)務(wù)收入。主營業(yè)務(wù)收入主要來源于土地整理開發(fā)業(yè)務(wù)、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)業(yè)務(wù)（包含自建項目和委托代建項目）、各類收費權(quán)資產(chǎn)收入、資產(chǎn)運營收入、其他（房地產(chǎn)、商品銷售等）。主營業(yè)務(wù)是公益性項目的城投公司的營業(yè)總收入較少，但城投公司營業(yè)總收入為0的情況也比較少見，除非是新成立的項目公司。主營業(yè)務(wù)是準(zhǔn)公益性項目的城投公司的營業(yè)總收入一般較多。成功布局金融產(chǎn)業(yè)的城投公司的其他業(yè)務(wù)收入較多，主要是金融類的業(yè)務(wù)收入，如利息收入、手續(xù)費及傭金收入、保費收入等，這些城投公司整合各種金融工具和金融資源，成為大型城投金控平臺，例如廣西投資集團(tuán)有限公司通過控股國海證券股份有限公司布局金融產(chǎn)業(yè)，金融業(yè)務(wù)已成為公司收入和利潤的重要支撐，2015年實現(xiàn)金融類其他業(yè)務(wù)收入111.42億元，占營業(yè)總收入的13.08％。

2.營業(yè)總成本

營業(yè)總成本包含營業(yè)成本、稅金及附加、銷售費用、管理費用、財務(wù)費用、資產(chǎn)減值損失、其他業(yè)務(wù)成本。營業(yè)成本即按與營業(yè)收入對應(yīng)的不同業(yè)務(wù)類型核算的相關(guān)成本。稅金及附加在全面試行營業(yè)稅改征增值稅前即營業(yè)稅金及附加，營改增后，調(diào)整為稅金及附加，此前城投公司主要繳納的稅種是營業(yè)稅，營改增后，城投公司所交稅金及附加主要有土地增值稅、城市維護(hù)建設(shè)稅、教育費附加，以及之前計入管理費用的相關(guān)稅金（如房產(chǎn)稅、車船使用稅、土地使用稅、印花稅）等，此科目金額會有所減少。

三大期間費用里以財務(wù)費用、管理費用居多。由于債務(wù)資金是城投公司的主要資金來源，所以其利息費用通常較大，利息費用一般分為資本化的利息費用和費用化的利息費用，資本化的利息費用計入相關(guān)資產(chǎn)價值，一般數(shù)據(jù)不易獲得，需要城投公司單獨提供，只有少數(shù)的城投公司會在審計報告中披露，披露的位置并不是在固定資產(chǎn)、在建工程、財務(wù)費用的附注中，而是在附注“借款費用”中單獨披露，多在利潤表之后或現(xiàn)金流量表補充資料之后、或有事項之前，如河南城際鐵路有限公司在年報中有披露資本化的借款費用信息；利潤表里反應(yīng)的是費用化的利息費用，費用化的利息支出-利息收入+匯兌損失+其他支出即是當(dāng)期的利息費用，許多城投公司利息收入規(guī)模已經(jīng)大于費用化的利息支出規(guī)模，導(dǎo)致當(dāng)期財務(wù)費用為負(fù)數(shù)。這里值得注意的是我們一般在計算發(fā)債城投公司EBIT利息保障倍數(shù)的時候，用的是EBIT/（計入財務(wù)費用的利息支出＋資本化利息），分母并不單是財務(wù)費用里的利息支出。管理費用主要包含計入管理費用的職工薪酬、費用化的研究與開發(fā)費用、折舊與攤銷、差旅費等。

資產(chǎn)減值損失核算城投公司各類資產(chǎn)計提的減值損失，如壞賬損失、存貨跌價損失、固定資產(chǎn)減值損失等，該科目也有可能為負(fù)數(shù)，當(dāng)發(fā)生大量轉(zhuǎn)回流動資產(chǎn)減值損失的情形。

3.其他經(jīng)營收益

其他經(jīng)營收益包括公允價值變動損益和投資收益，傳統(tǒng)城投公司一般這兩項收益金額不大，一些大型資產(chǎn)運營類城投公司這兩項收益較大，如北京國有資本經(jīng)營管理中心。公允價值變動損益主要來源于以公允價值計量且其變動計入當(dāng)期損益的金融資產(chǎn)和以公允價值計量的投資性房地產(chǎn)的公允價值變動，根據(jù)公允價值變動情況，該科目余額有正值也有負(fù)值，大多數(shù)城投公司是沒有該科目余額的；投資收益主要來源于長期股權(quán)投資、可供出售金融資產(chǎn)、持有至到期投資等金融資產(chǎn)在持有期間和處置時產(chǎn)生的投資收益，該科目余額也可能為負(fù)。

4.營業(yè)外收支

營業(yè)外收入是城投公司重要的利潤來源，包含政府補助、處置資產(chǎn)利得、債務(wù)重組利得等，其中以政府補助為主。地方政府對城投公司補助的形式包含各類補助、補貼、貼息、獎勵、補償、增值稅返還和退稅等。這里我們注意一下，企業(yè)實際收到即征即退、先征后退、先征稅后返還、直接減免的增值稅，均貸記補貼收入科目；而企業(yè)實際收到即征即退、先征后退、先征稅后返還的消費稅，貸記稅金及附加科目；直接減免的消費稅，不做會計處理。與營業(yè)外收入相對應(yīng)，營業(yè)外支出包括處置資產(chǎn)損失、債務(wù)重組損失、對外捐贈、違約金、罰款等。

我們以2015年1月~2016年10月發(fā)行過債券、且2015年年報財務(wù)信息完整的928家城投公司為樣本，來看一下營業(yè)外收入與利潤總額的比例。城投公司營業(yè)外收入/利潤總額平均值為181.74％，也就是說，城投公司利潤總額對營業(yè)外收入的依賴程度非常大。尤其是地級市投融資平臺的營業(yè)外收入/利潤總額達(dá)到了315.72％。

表1各級別投融資營業(yè)外收入情況

資料來源：WIND，鵬元整理

5.其他項目

所得稅是當(dāng)期所得稅費用加上遞延所得稅調(diào)整得來的，當(dāng)期所得稅費用=當(dāng)期應(yīng)納稅所得額（與會計確認(rèn)的利潤總額不同）*稅率，加上遞延所得稅負(fù)債減去遞延所得稅資產(chǎn)后，多數(shù)城投公司的所得稅費用為負(fù)數(shù)或者為0。

城投公司利潤表上的凈利潤反映的不止是母公司本身的凈利潤，還包括其控股的子公司的凈利潤，這其中有一部分是歸屬于子公司的其它股東的，這些子公司的其它股東依法按比例享有子公司的凈利潤即少數(shù)股東損益，扣除少數(shù)股東損益之后的凈利潤即是歸屬于母公司股東的凈利潤。

其他綜合收益核算的內(nèi)容比較復(fù)雜，對于城投公司，主要是可供出售金融資產(chǎn)的公允價值變動損益、權(quán)益法核算的在被投資單位其他綜合收益中所享有的份額、自用房地產(chǎn)或存貨轉(zhuǎn)換為采用公允價值模式計量的投資性房地產(chǎn)時公允價值大于原賬面價值的部分等。

二、深度剖析城投公司的三大報表——現(xiàn)金流量表

城投公司現(xiàn)金流量表的結(jié)構(gòu)與一般公司也無異，即：經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額+投資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額+籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額+匯率變動對現(xiàn)金的影響=現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物凈增加額=期末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物余額-期初現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物余額。籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額往往是城投公司現(xiàn)金流入的重要組成部分。

城投公司在財務(wù)報告中很少會對各項目詳細(xì)情況進(jìn)行披露，每個城投公司對同一現(xiàn)金收支計入哪項現(xiàn)金流量表項目可能做法不一，應(yīng)具體情況應(yīng)具體分析。例如對于BT項目回購款，對于BT業(yè)務(wù)是城投公司主營業(yè)務(wù)的，則計入“銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金”，但是對于BT業(yè)務(wù)不是城投公司主營業(yè)務(wù)的，則可能會計入投資活動的現(xiàn)金流入中，如浙江省建設(shè)投資集團(tuán)股份有限公司的主營業(yè)務(wù)是房屋建筑施工業(yè)務(wù)，由于2016年公司向上游發(fā)展了一些BT資本經(jīng)營項目，公司就將BT項目投資和BT項目回購款計入投資活動現(xiàn)金流中；再如，對于政府撥入的專項應(yīng)付款，根據(jù)資金用途的不同，有的城投公司將其計入“收到其他與投資活動有關(guān)的現(xiàn)金”，如遵義市道路橋梁工程有限責(zé)任公司等；也有的城投公司將其放在“收到其他與籌資活動有關(guān)的現(xiàn)金中”反映，如江蘇海州發(fā)展集團(tuán)有限公司等；還有的城投公司將其計入經(jīng)營活動相關(guān)現(xiàn)金流入項目，如石家莊國控投資集團(tuán)有限責(zé)任公司等。

1.經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量

銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金核算城投公司主營業(yè)務(wù)收入、其他業(yè)務(wù)收入收到的現(xiàn)金，包含增值稅銷項稅額，例如城投公司代建項目收到的現(xiàn)金、土地整理開發(fā)業(yè)務(wù)收到的現(xiàn)金等。收到的稅費返還核算城投公司收到返還的各種稅費，包括增值稅、所得稅、教育費附加返還款等，收到的稅費返還=“補貼收入-稅費返還”（增值稅返還）+“營業(yè)稅金及附加-稅費返還”（營業(yè)稅金及附加返還）+“所得稅-稅費返還”（所得稅返還）。收到的其他與經(jīng)營活動有關(guān)的現(xiàn)金主要包括收到的政府補助、其他往來款、利息收入等。

購買商品、接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金核算城投公司主營業(yè)務(wù)、其他業(yè)務(wù)活動中支付的現(xiàn)金，包含增值稅進(jìn)項稅額。支付給職工以及為職工支付的現(xiàn)金是經(jīng)營活動中公司支付給職工的薪酬等，不包括不屬于經(jīng)營活動的在建工程部分應(yīng)付職工薪酬，也不包括支付離退休人員的各項費用（在支付其他與經(jīng)營活動有關(guān)的現(xiàn)金中反映）。支付的各項稅費核算城投公司支付的所得稅、增值稅、教育費附加等各項稅費。支付其他與經(jīng)營活動有關(guān)的現(xiàn)金核算城投公司支付的管理費、手續(xù)費、滯納金、罰款、往來款等，以往來款為主。

城投公司經(jīng)營現(xiàn)金流入主要集中在銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金和收到的其他與經(jīng)營活動有關(guān)的現(xiàn)金，同樣的，經(jīng)營現(xiàn)金流出主要集中在購買商品、接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金和支付其他與經(jīng)營活動有關(guān)的現(xiàn)金。主營業(yè)務(wù)是準(zhǔn)公益性項目的城投公司，經(jīng)營活動現(xiàn)金流入金額往往較大，公司經(jīng)營活動往往呈現(xiàn)凈流入狀態(tài)，如義烏市水務(wù)建設(shè)集團(tuán)有限公司等。

有些城投公司最主要的經(jīng)營現(xiàn)金流入和流出項目是“其他類項目”（即收到的其他與經(jīng)營活動有關(guān)的現(xiàn)金和支付其他與經(jīng)營活動有關(guān)的現(xiàn)金，下同），如遵義市道路橋梁工程有限責(zé)任公司2015年度報告顯示，公司收到的其他與經(jīng)營活動有關(guān)的現(xiàn)金和支付其他與經(jīng)營活動有關(guān)的現(xiàn)金分別為67.15億元和60.86億元，而同期銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金和購買商品、接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金分別為19.47億元和17.65億元。

2.投資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量和籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量

投資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量和籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量各科目核算的內(nèi)容相對較容易理解，這里我們不做過多闡述。

大多數(shù)城投公司投資活動呈現(xiàn)金凈流出狀態(tài)。投資活動現(xiàn)金流入主要有收回投資收到的現(xiàn)金和取得投資收益收到的現(xiàn)金，投資活動現(xiàn)金流出主要是購建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金和投資支付的現(xiàn)金。也有些城投公司投資活動現(xiàn)金流主要集中在“其他類項目”，從個別披露詳細(xì)情況的城投公司來看，這兩個項目主要核算的是取得（處置）子公司及其他營業(yè)單位收到的現(xiàn)金凈額的負(fù)數(shù)、政府部門的專項撥款等。

大多數(shù)城投公司籌資活動呈現(xiàn)金凈流入狀態(tài)?；I資活動現(xiàn)金流量中，由于城投公司主要資金來源是債務(wù)資金，所以以取得借款收到的現(xiàn)金和償還債務(wù)支付的現(xiàn)金較多。同樣有些城投公司籌資活動現(xiàn)金流集中在“其他類項目”，主要核算內(nèi)容有非金融機(jī)構(gòu)借款的取得和收回、定期存款質(zhì)出和票據(jù)及其保證金、前文提到的財政撥入的專項應(yīng)付款等。

表2 投資活動及籌資活動現(xiàn)金流量表各項目核算內(nèi)容

資料來源：鵬元整理

3.附表

現(xiàn)金流量表附表反映的是從凈利潤到經(jīng)營凈現(xiàn)金流的過程。附表反應(yīng)出來的利潤表、資產(chǎn)負(fù)債表和現(xiàn)金流量表的鉤稽關(guān)系更直接，便于系統(tǒng)分析，但是附表未直接反映經(jīng)營現(xiàn)金收支活動，不便于現(xiàn)金流控制和預(yù)算管理，且對投資活動和籌資活動現(xiàn)金流的記錄缺失，不便于全部分析現(xiàn)金流。

從凈利潤到經(jīng)營凈現(xiàn)金流的調(diào)節(jié)項目有：非付現(xiàn)費用，如折舊、攤銷、待攤費用減少與預(yù)提費用增加；非經(jīng)營活動損益，如長期資產(chǎn)的處置、財務(wù)費用、投資損失；非收現(xiàn)的收益，如遞延所得稅資產(chǎn)和負(fù)債變動、公允價值變動損益、減值準(zhǔn)備；應(yīng)收應(yīng)付及存貨余額變動。

三、利潤表和現(xiàn)金流量表關(guān)注點及其反應(yīng)出的政府與城投公司的微妙關(guān)系

1. 利潤表和現(xiàn)金流量表關(guān)注點

（1）主要利潤來源的不確定性

通過前文對城投公司利潤表的分析，可知多數(shù)城投公司主要的利潤來源是營業(yè)外收入，也有一些城投公司主要利潤來源于投資收益。例如，北京市熱力集團(tuán)有限責(zé)任公司2015年的營業(yè)外收入額為23.22億元，同期公司利潤總額和凈利潤分別為1.81億元和1.32億元，可見公司利潤對營業(yè)外收入的依賴程度很高；襄陽市建設(shè)投資經(jīng)營有限公司2015年的營業(yè)外收入額為34.13億元，投資收益額為26.80億元，同期公司利潤總額和凈利潤分別為60.04億元和60.03億元，可見公司利潤對營業(yè)外收入和投資收益的依賴程度很高。

但是，營業(yè)外收入和投資收益都有一個公同的特征，即具有不穩(wěn)定性，導(dǎo)致城投公司未來盈利難以持續(xù)。

（2）部分優(yōu)質(zhì)盈利資產(chǎn)集中在非全資控股子公司

我們還需要關(guān)注的是，少數(shù)城投公司雖然合并報表凈利潤為正，但是扣除少數(shù)股東損益后的歸屬母公司凈利潤為負(fù)，這說明該城投公司的部分優(yōu)質(zhì)盈利資產(chǎn)集中在非全資控股的子公司。例如廣西鐵路投資集團(tuán)有限公司2015年度合并報表凈利潤為471.42萬元，而其歸屬母公司凈利潤為-14，447.67萬元。

表3 凈利潤為正且歸屬母公司凈利潤為負(fù)的城投公司 單位：萬元

資料來源：WIND，鵬元整理

（3）經(jīng)營活動現(xiàn)金流情況

經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量，是公司一切活動的核心和重點，投資活動和籌資活動是為經(jīng)營活動服務(wù)的，經(jīng)營活動應(yīng)當(dāng)是現(xiàn)金流量的主要來源，公司只有持續(xù)的經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量，才能保證其持續(xù)經(jīng)營與發(fā)展。因此當(dāng)城投公司經(jīng)營活動現(xiàn)金流呈現(xiàn)凈流出狀態(tài)時，我們要予以關(guān)注，尤其是連續(xù)多年經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流均為負(fù)值的城投公司，這種情況下，城投公司的經(jīng)營現(xiàn)金流缺乏對債務(wù)本息的保障能力，如石家莊國控投資集團(tuán)有限責(zé)任公司等。

另外，即使一些城投公司經(jīng)營凈現(xiàn)金流呈現(xiàn)凈流入狀態(tài)，我們也要關(guān)注經(jīng)營活動現(xiàn)金流入的結(jié)構(gòu)，明確企業(yè)的現(xiàn)金究竟來自何方，如果來自城投公司的主營業(yè)務(wù)現(xiàn)金收入較多則是最好的，而一些城投公司的經(jīng)營性凈現(xiàn)金流受到非主營業(yè)務(wù)、甚至是現(xiàn)金流中的“其他類項目”影響較大，這種情況下，其未來經(jīng)營凈現(xiàn)金流就會具有一定的不穩(wěn)定性。

2.利潤表和現(xiàn)金流量表反應(yīng)出的政府與城投公司的微妙關(guān)系

我們在《撥開信仰看本質(zhì)，帶你讀懂城投公司報表——資產(chǎn)負(fù)債表篇》中指出，“盡管城投公司有政府隱性擔(dān)保的金邊光環(huán)在慢慢褪去，也并不是說城投公司及其債務(wù)的信用與地方政府毫無關(guān)系，事實上，城投公司與地方政府仍然有著千絲萬縷的關(guān)系”，并從城投公司的資產(chǎn)負(fù)債表分析了這種關(guān)系。同樣的，我們也能從城投公司的利潤表和現(xiàn)金流量表中看出兩者之間的聯(lián)系。

例如，城投公司利潤和經(jīng)營活動現(xiàn)金流入的一大部分來源于政府補助，我們還是那句話：“地方政府經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)程度和財政實力是與其能為城投公司提供的支持成正比的”；例如，城投公司的主營業(yè)務(wù)客戶也多為政府（尤其是主營業(yè)務(wù)是公益性項目的城投公司），其主營業(yè)務(wù)收入的規(guī)模、能收回的現(xiàn)金也與地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展和財政實力不無關(guān)系；再如，城投公司其他經(jīng)營收益中的以公允價值計量的投資性房地產(chǎn)公允價值變動損益，更是直接受當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)發(fā)展情況的影響。

四、總結(jié)

至此，我們用了兩篇報告對城投公司的三大報表各科目進(jìn)行了深度剖析，為投資者了解城投公司財務(wù)報表具體核算的內(nèi)容提供了基礎(chǔ)，當(dāng)城投債投資更多依賴產(chǎn)業(yè)債投資邏輯、投資中需要看報表的時代來臨之時（見《撥開信仰看本質(zhì)，帶你讀懂城投公司報表——資產(chǎn)負(fù)債表篇》第一部分），投資者可以藉此從容看懂城投公司的財務(wù)報表。

此外，我們在兩篇報告中闡述了城投公司三大報表反應(yīng)出的地方政府和城投公司之間的微妙關(guān)系，目的在于提醒投資者注意，即使在政策上城投公司信用和地方政府信用已經(jīng)嚴(yán)格分離，也并不是說地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展和財政狀況就與城投公司及其債務(wù)的信用毫無聯(lián)系。地方政府作為城投公司的重要股東、重要客戶、重要收入來源，依然會對城投公司及其債務(wù)的信用起到重要支撐作用，未來在投資城投債時，依然應(yīng)關(guān)注地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展情況和財政狀況。

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