萬華化學(xué)這樣的企業(yè)，沒辦法不愛

xzhsx001 2021-05-20

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分析萬華化學(xué)有三個步驟：一看成長性，二看盈利性，三看現(xiàn)金流。

一、成長性分析

萬華化學(xué)是聚氨酯行業(yè)的龍頭，2020年實現(xiàn)營業(yè)收入734.44億元，在中國，萬華的市場份額已超過40%，且成長為全球主要的MDI供應(yīng)商之一。

過去5年，萬華化學(xué)營業(yè)收入實現(xiàn)了快速增長，復(fù)合增長率達(dá)到了30.38%，同時扣非歸母凈利潤復(fù)合增長率達(dá)到了43.75%。

其中，2018、2019年以來，萬華化學(xué)業(yè)績增速放緩主要受化工產(chǎn)品價格普遍下降影響，而化工產(chǎn)品價格下降主要是受市場景氣度下滑以及供大于求關(guān)系影響。在此背景下，萬華化學(xué)利潤增速仍然維持穩(wěn)定，規(guī)模優(yōu)勢已經(jīng)十分明顯，這構(gòu)成了企業(yè)的核心競爭力。

這也是為何在這幾年萬華化學(xué)股價并沒有受到太大影響的原因。

而隨著行業(yè)庫存的消化，截至2020年A股聚氨酯行業(yè)存貨較2016年425.96億元的存貨下降了約3倍。

2021年一季度，化工行業(yè)下游景氣度提升，量價齊升帶動著萬華化學(xué)業(yè)績的增長，實現(xiàn)營業(yè)收入313.12億元，同比增長104.08%；扣非凈利潤63.7億元，同比增長499.72%。

聚氨酯廣泛應(yīng)用于化工、輕工、紡織、建筑、家電、建材、交通運輸?shù)阮I(lǐng)域，與基建相關(guān)具有一定的周期性，而萬華現(xiàn)在的一個發(fā)展戰(zhàn)略是進一步拓寬產(chǎn)品類別，完善產(chǎn)業(yè)鏈配套，以實現(xiàn)各產(chǎn)品行業(yè)周期之間的對沖，值得期待。

二、盈利能力分析

我們之前強調(diào)過很多遍，要選擇ROE大于15%的公司，因為凈資產(chǎn)收益率（加權(quán)、扣非）是衡量企業(yè)盈利能力最綜合的指標(biāo)。

萬華化學(xué)就是這樣的企業(yè)，雖然它的ROE波動較大，但過去5年它的平均年化收益率是大于15%的。

通過杜邦分析可知，萬華化學(xué)的ROE主要是由凈利率驅(qū)動的，而在凈利率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率下滑的情況下，權(quán)益乘數(shù)的提高也可以維持較高的ROE，萬華化學(xué)的杠桿比例并不低。

一方面，萬華化學(xué)的凈利率水平較高是由它的商業(yè)模式和核心競爭力決定的，公司主要開展B2B型的業(yè)務(wù)，因此有著較低的期間費用率，而毛利率是影響凈利率的主要原因，在擁有了較高議價力和規(guī)模優(yōu)勢之后，凈利率就可以維持在較高水平。

另一方面，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的下滑與公司近幾年的實際經(jīng)營狀況有很大關(guān)系，主要體現(xiàn)在營業(yè)收入/營業(yè)成本的增速放緩，但存貨周轉(zhuǎn)率作為先行指標(biāo)已有明顯回暖。

最后，萬華化學(xué)的杠桿比例較高，2020年資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)到了61.38%，這與企業(yè)的重資產(chǎn)性質(zhì)脫不開關(guān)系。

但如果還得起，并沒有太大影響；且萬華還可以將下游產(chǎn)生的成本壓力轉(zhuǎn)移給上游，對上游的議價力較強。

這兩點，主要體現(xiàn)在萬華化學(xué)的財務(wù)費用率呈下滑趨勢，說明有息負(fù)債率并不是在提高的，以及應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)率是下降的，說明無息負(fù)債應(yīng)付賬款占比可能是提高的。

三、現(xiàn)金流分析

萬華化學(xué)的經(jīng)營質(zhì)量很好。過去5年，萬華化學(xué)的經(jīng)營活動收到的現(xiàn)金流凈額平均值實際要高于經(jīng)營凈收益的，即前者比后者的值要大于100%。這表明，企業(yè)在經(jīng)營活動中收到的現(xiàn)金更多，花出去的錢較少，這可能是因為企業(yè)對上下游具有占款能力，以及營運質(zhì)量不錯，當(dāng)然商業(yè)模式也是企業(yè)花錢少的決定因素之一。

看一家企業(yè)的經(jīng)營質(zhì)量這便是最主要的。

企業(yè)靠經(jīng)營可以收到更多的錢，久而久之有錢的企業(yè)就是最“?！钡模@是行業(yè)龍頭擁有的一大特點。

然而萬華化學(xué)也因為投資較多所以也沒有留下太多錢，截至2020年賬目上貨幣資金為175.74億元。根據(jù)三張報表的勾稽關(guān)系，資產(chǎn)負(fù)債表最左上方的“貨幣資金”科目跟現(xiàn)金流量表“期末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物余額”相差無幾。

近幾年，隨著萬華化學(xué)體量規(guī)模的增長，它的資本支出也越來越大手筆，2020年購建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)及其他長期資產(chǎn)支出的現(xiàn)金達(dá)到了232.36億元，未來隨著生產(chǎn)回報率兌現(xiàn)，企業(yè)仍有大的潛力。