主要財(cái)務(wù)指標(biāo)數(shù)據(jù)

營(yíng)收增長(zhǎng)率 v.s 扣非凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率

如果單從營(yíng)收增長(zhǎng)率來(lái)看，最近6年均在10%上下浮動(dòng)，重組后的營(yíng)收應(yīng)該會(huì)反應(yīng)在2021年的財(cái)報(bào)上；但扣非凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率確實(shí)嚴(yán)重不及格，可以看出最近幾年公司運(yùn)營(yíng)層面的負(fù)擔(dān)過(guò)重，侵蝕了利潤(rùn)，2020年雖有了最近幾年難得的漲幅，但是相對(duì)2019年的數(shù)據(jù)，2019年發(fā)生了新冠疫情，利潤(rùn)本就低；如果看扣非利潤(rùn)，仍然沒(méi)有超出2017年的值。

毛利率 v.s 凈利率

毛利最近呈現(xiàn)下降趨勢(shì)，但利潤(rùn)率卻上升了，缺口快速縮小，想了想，還是因?yàn)樽罱鼉赡?a >云南白藥投資投的好，并非主營(yíng)業(yè)務(wù)出現(xiàn)了什么積極的變化。

ROE v.s資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率

比較看重的ROE，則從2013年開(kāi)始連續(xù)下滑，扣非ROE與之同步，在2019年到了6%的歷史低點(diǎn)，2020年有所回升。

ROE，若按杜邦分析法，主要是總產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，銷(xiāo)售利潤(rùn)率，財(cái)務(wù)杠桿（資產(chǎn)負(fù)債率）三部分構(gòu)成。我們看過(guò)去云南白藥的十年歷史數(shù)據(jù)，資產(chǎn)負(fù)債率幾無(wú)變化，銷(xiāo)售利潤(rùn)率變化也很小（近三年稍微下降）；那么ROE的唯一相關(guān)的就是資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率了。

我們看下上表中的藍(lán)色柱狀圖，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率2011年~2020年的數(shù)據(jù)分別是1.35~0.62，下降幅度55%；ROE從2011年~2020年的數(shù)據(jù)分別是24.3%~14.5%,2019為10.3%，去近兩年平均值，則ROE下降幅度50%；可以得出的結(jié)論是，ROE高度相關(guān)于資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率。

資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率成為檢查云南白藥的核心指標(biāo)，大家記住這一點(diǎn)。

幾個(gè)延伸

上述分析得出了ROE的下降與資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的下降息息相關(guān)，那么針對(duì)這個(gè)核心指標(biāo)，如下幾個(gè)問(wèn)題就需要進(jìn)一步思考了：

1.云南白藥近十年的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率為什么一路向南，下降了55%？

2.其中，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率下降的主要原因是什么？

3.針對(duì)這些主要原因（資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率下滑）公司目前有沒(méi)有切實(shí)的行動(dòng)計(jì)劃呢？

4.這些行動(dòng)計(jì)劃是合理的嗎？預(yù)期什么時(shí)候資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率會(huì)掉頭向上呢？

資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率怎么理解？比如你有1元錢(qián)，每年可以取得2元的銷(xiāo)售收入；也可能職能取得0.5元的銷(xiāo)售收入。簡(jiǎn)單地講，你把錢(qián)投在一定的項(xiàng)目上所取得的收入。長(zhǎng)期的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率是否成功，體現(xiàn)了一個(gè)領(lǐng)導(dǎo)人的眼光，戰(zhàn)略，選擇，執(zhí)行。亞馬遜貝索斯說(shuō)：我們投資就是投那些未來(lái)現(xiàn)金流最大化的產(chǎn)品。

云南白藥的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率10年下降一半之謎是什么呢？下面我們就來(lái)庖丁解牛。先看概念，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率=銷(xiāo)售收入/總資產(chǎn)； 銷(xiāo)售收入=銷(xiāo)售產(chǎn)品的數(shù)量*價(jià)格；總資產(chǎn)=功能資產(chǎn)+輔助資產(chǎn)。注解如下：

一，功能資產(chǎn)和輔助資產(chǎn)都是我自己的定義，功能資產(chǎn)就是能夠生產(chǎn)產(chǎn)品的相關(guān)資產(chǎn)，缺少了就不能生產(chǎn)產(chǎn)品了；輔助資產(chǎn)，就是不直接生產(chǎn)產(chǎn)品的相關(guān)資產(chǎn)或者無(wú)用資產(chǎn)，比如一個(gè)辦公大樓可以是功能資產(chǎn)，但豪華的裝修，就是輔助資產(chǎn)或無(wú)用資產(chǎn)了。云南白藥持續(xù)下降的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，不得不懷疑資金是否都轉(zhuǎn)移到了輔助資產(chǎn)或無(wú)用資產(chǎn)了?？戳私裉彀l(fā)布的上海大樓的規(guī)劃，就一陣心痛，規(guī)劃的那么綠色，那么美麗啊，真的有用嗎？

二，銷(xiāo)售收入的價(jià)格一般很難調(diào)節(jié)，畢竟不是茅臺(tái)類(lèi)，所以銷(xiāo)售產(chǎn)品的數(shù)量就很關(guān)鍵了，數(shù)量受兩個(gè)方面的影響，一是產(chǎn)能的問(wèn)題，二是銷(xiāo)售的問(wèn)題。

通過(guò)對(duì)近十年云南白藥存貨從2011年的35億增加到近兩年的110億，我們可以大致得出一個(gè)結(jié)論，云南白藥的產(chǎn)能并沒(méi)有問(wèn)題，有問(wèn)題的是銷(xiāo)售（此處并非單指銷(xiāo)售，而是包括整個(gè)的產(chǎn)品戰(zhàn)略的部署）。所以我們可以得出云南白藥近十年的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率降低之謎的兩大原因：1.是輔助資產(chǎn)或無(wú)用資產(chǎn)太多，眾多美麗豪華的大樓就是例子。2.產(chǎn)品的銷(xiāo)售沒(méi)有提升，主要體現(xiàn)在貢獻(xiàn)主要利潤(rùn)的產(chǎn)品太過(guò)單一，目前還是只有牙膏。

說(shuō)實(shí)話(huà)，大家一直對(duì)明輝總的評(píng)價(jià)很高，我個(gè)人對(duì)此不以為然。當(dāng)然，也不知道是他不是受制于云南白藥品牌的限制，總之近十年的戰(zhàn)略是絕對(duì)有問(wèn)題的，對(duì)資產(chǎn)的利用效率太差。

如果云南白藥這個(gè)牌子只能承受300億元的資產(chǎn)，為什么要擴(kuò)大資產(chǎn)呢？擴(kuò)大了資產(chǎn)，卻帶不來(lái)相應(yīng)的收入，降低了ROE，侵害了股東的利益。越來(lái)越像大型國(guó)企的做派了。

建議

針對(duì)資產(chǎn)端未來(lái)一段時(shí)間的戰(zhàn)略：盤(pán)活存量。未來(lái)一段時(shí)間不要再增加任何的資產(chǎn)，要想盡辦法盤(pán)活已有的資產(chǎn)，不要盲目的搞建設(shè)，搞固定投資，比如在上海的研發(fā)中心投資，何不先租房看看這個(gè)戰(zhàn)略能否實(shí)現(xiàn)，然后在決定建設(shè)大樓，不是更香的選擇嗎？為什么一下子投入重資產(chǎn)？

針對(duì)產(chǎn)品的發(fā)展：小步快跑。步子小一點(diǎn)，多走一些，批量嘗試，發(fā)現(xiàn)爆款。受制于云南白藥的品牌，有很多的不能做的領(lǐng)域，但在能做的領(lǐng)域中，要加快研發(fā)，產(chǎn)品量不妨多一些，小步嘗試。

跟蹤

從巴菲特的劃船理論來(lái)看，云南白藥確實(shí)是一艘好船，但明輝總真的未必是好領(lǐng)導(dǎo)者，不停的擴(kuò)大資產(chǎn)，卻提不起銷(xiāo)量。厚德載物，沒(méi)有銷(xiāo)量，資產(chǎn)本就是待攤銷(xiāo)的費(fèi)用，最終成了廢墟。有人說(shuō)HBR采訪過(guò)他呢，有啥用，張瑞敏在學(xué)術(shù)界的地位更高，結(jié)果呢。希望明輝總懸崖勒馬，“盤(pán)活存量”，“小步快跑”，不要再擴(kuò)資產(chǎn)，到處蓋房子了。

目前持有云南白藥，核心有兩點(diǎn)：一是云南白藥是一艘好船；二是資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率都已經(jīng)連續(xù)下降十年了，希望管理層有所發(fā)現(xiàn)并進(jìn)行反思。

總之，對(duì)云南白藥的追蹤只有一個(gè)點(diǎn)，就是資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，這是買(mǎi)賣(mài)云南白藥的核心指標(biāo)。

也觀察下云南白藥的混改是否有效。