本文主要分析當前市場發(fā)行的6只戰(zhàn)略配售基金的市場背景、基金優(yōu)勢、CDR潛在公司的基本面情況以及未來可能參與的戰(zhàn)略配售IPO部分的收益情況。

1

戰(zhàn)略配售基金的概況

• 當前共有易方達、南方、華夏、嘉實、匯添富和招商6家基金公司發(fā)行戰(zhàn)略配售基金。6只基金都采用3年封閉期的模式，在封閉期內(nèi)每6個月開放一次申購，封閉期結(jié)束后開放正常申購和贖回。
• 基金投資標的均為新經(jīng)濟企業(yè)IPO以及境外已上市公司擬發(fā)行的CDR。除了參與戰(zhàn)略配售的資金部分，剩余資金配套采用固定收益投資策略。6只基金的產(chǎn)品定位一致，產(chǎn)品設(shè)置也大致相同，但是依然有不少因素會導(dǎo)致未來基金的業(yè)績走勢差異。
• 基金成立初期，可買入的權(quán)益標的有限，各家基金公司可能會選擇參與所有可交易品種。但是由于總體倉位較低，權(quán)益部分的影響較小。不同產(chǎn)品的債券投資策略收益會造成基金凈值差異。
• 隨著發(fā)行CDR以及新經(jīng)濟企業(yè)IPO數(shù)量的增多，基金經(jīng)理的主動管理能力一方面體現(xiàn)在產(chǎn)品權(quán)益?zhèn)}位的控制上，一方面體現(xiàn)在對于權(quán)益標的的篩選上。由于新經(jīng)濟企業(yè)多數(shù)分布在新興科技、創(chuàng)業(yè)技術(shù)行業(yè)中，很多上市企業(yè)具有新興行業(yè)快速發(fā)展的潛力，但是由于歷史業(yè)績可能沒有明確兌現(xiàn)，并且行業(yè)的快速發(fā)展總是機遇和挑戰(zhàn)并存，這就非常考驗基金經(jīng)理擇股的眼光。我們會在后文中，針對基金可投資的標的品種，進行一定的橫向行業(yè)比較，供投資者參考。
• 戰(zhàn)略配售基金的權(quán)益份額，鎖定期為1年。那么1年期滿之后，基金經(jīng)理究竟是繼續(xù)持有還是賣出，是基金經(jīng)理主動管理能力的重大體現(xiàn)，會導(dǎo)致基金業(yè)績之間出現(xiàn)大幅差異。前面提到，基金成立初期，由于可交易標的有限，不同產(chǎn)品之間買入的權(quán)益品種勢必比較集中，這就會導(dǎo)致在戰(zhàn)略配售份額到期解禁時，可能會面臨較大的解禁壓力。究竟份額解禁會對股價造成多大影響，在后文中我們會進行分析，供投資者參考。當然，解禁是短期的事件性影響，多數(shù)造成的是短期股價波動，股票的賣出還是持有，更多取決于投資人對于公司未來業(yè)績的判斷。
• 6只基金產(chǎn)品鎖定期為3年，到期后開放正常的申購贖回。但是基金權(quán)益部分參與目標為戰(zhàn)略配售股份，這部分股份具有1年鎖定期。由此可能會造成基金在開放申購贖回后面臨流動性問題。假定屆時政策面上以及基金產(chǎn)品沒有大的變化，那么我們可以預(yù)測在產(chǎn)品成立2年后，基金基本上只會適度少量的參與戰(zhàn)略配售。3年到期后，基金在流動性和戰(zhàn)略配售鎖定期上如何進行平衡，還需要結(jié)合到時候的政策導(dǎo)向進行分析。

2

獨角獸IPO部分收益分析

• 戰(zhàn)略配售基金的權(quán)益部分分為兩塊，一部分參與CDR，另外一部分參與新股的IPO。本節(jié)主要分析有一定參考數(shù)據(jù)可以借鑒的新股IPO部分的收益，作為考察戰(zhàn)略配售基金收益情況的依據(jù)。

2.1

與“打新基金”的差異

• 參與未在境外上市獨角獸的A股IPO是戰(zhàn)略配售基金權(quán)益部分收益的另一個重要來源。由于發(fā)行估值的限制，股票在A股上市后往往會出現(xiàn)連續(xù)漲停的情況。以2016年2月至2017年12月上市的664只新股為例，首發(fā)后連續(xù)漲停的天數(shù)均值、中位數(shù)分別為10天、10.6天。
• 參與獨角獸IPO的方式與傳統(tǒng)的“打新基金”存在顯著的差異。
• 首先，是獲配股票數(shù)量。戰(zhàn)略配售基金通過“戰(zhàn)略配售”的方式獲配股票，平均獲配數(shù)量會顯著高于網(wǎng)下打新。以工業(yè)富聯(lián)為例，根據(jù)公司公告披露的信息，20家戰(zhàn)略投資者獲得的戰(zhàn)略配售數(shù)量為590,800,000股，占到發(fā)行總數(shù)量的30%；而2780家網(wǎng)下有效報價配售對象的獲配股數(shù)合計為372,630,023股。戰(zhàn)略配售者的平均獲配股數(shù)是網(wǎng)上有效報價配售對象的220.4倍。因此，相比“打新基金”，在獲配股票數(shù)量方面，戰(zhàn)略配售基金具有顯著的優(yōu)勢。

• 但是，戰(zhàn)略配售的大額配售數(shù)量是以“不少于12個月的鎖定期”為代價的。從工業(yè)富聯(lián)的公告中，我們也可以發(fā)現(xiàn)，20家戰(zhàn)略投資者所獲配的股票，分別具有12至48個月不等的鎖定期。由于鎖定期的存在，戰(zhàn)略配售基金對于獲配股票將會以長期投資為主，而“打新基金”往往會在新股首次漲停板打開后擇機出售。因此，相比“打新基金”，戰(zhàn)略配售基金對于獨角獸IPO的投資，更類似于“定增基金”。

2.2

近年來新股上市后的長期表現(xiàn)

• 戰(zhàn)略配置投資者的收益可以分為三部分：獲配股票的折價收益，期間長期持有的股票收益，以及解禁臨近的潛在沖擊。獲配股票的折價收益取決于獨角獸IPO的發(fā)行價。由于暫時沒有明確的定價規(guī)則，因此后文的分析中，我們暫時會以當前A股市場IPO發(fā)行的新股作為類比。
• 首先，我們考察2016年2月至2017年5月中上市新股，在上市一年的收益表現(xiàn)。樣本期間上市的新股，共計437只，上市一年后的收益率均值與中位數(shù)，分別為115%與86%。其中有44只股票，一年后的累計收益率為負，占總體的10%。因此，在現(xiàn)有的新股發(fā)行制度下，持有新股一年左右有很高的概率獲取正收益。
• 不過，如果我們將新股上市后，1到12個月的收益率中位數(shù)做成時間序列，就會發(fā)現(xiàn)，新股的收益主要源于上市后首月，此后則呈現(xiàn)持續(xù)下跌的趨勢。

• 如果我們將累計收益率，替換為同期相對中證全指的超額收益，也會得到類似的結(jié)論：437只股票上市后1年的相對收益均值、中位數(shù)分別為116%、89%，37只股票的相對收益為負，占總數(shù)的8.5%。股票超額收益的累計也主要集中在上市后的首月。

• 那么，獨角獸IPO回歸后會不會呈現(xiàn)出類似的規(guī)律呢？我們可以以三六零為例。2017年11月7日，三六零借殼后復(fù)牌交易。與新股類似，股票經(jīng)歷了連續(xù)18個漲停。在漲停板打開后，與新股類似，股票經(jīng)歷了長時間的震蕩，之后開始出現(xiàn)下跌。

• 我們預(yù)期，獨角獸IPO之后的價格走勢也會呈現(xiàn)類似的規(guī)律，考慮到獨角獸企業(yè)的稀缺性與市場炒作熱度，其上市后的連續(xù)漲停數(shù)量預(yù)期會大幅高于當期發(fā)現(xiàn)新股的均值與中位數(shù)（10.6個、10個）。在前期過度炒作的影響下，長期來看，仍然大概率會延續(xù)當期新股逐漸下跌的走勢。如果，市場預(yù)期獨角獸IPO在漲停板打開后，會出現(xiàn)持續(xù)的價格下跌，那么戰(zhàn)略配售基金在上市交易時，也會對應(yīng)出現(xiàn)基金折價的風(fēng)險。

2.3

影響新股上市后長期表現(xiàn)的因素

• 前文中，我們發(fā)現(xiàn)，90%的新股在上市后能夠獲得正收益，累計收益均值、中位數(shù)分別為115%、86%。但是，不同新股之間，長期收益的差異迥異，例如漲幅最高的寒銳鈷業(yè)，上市12個月后的累計收益超過1500%，而上海環(huán)境的累計收益則為-36%。因此，單純地用均值、中位數(shù)判斷獨角獸公司IPO的收益，并不穩(wěn)健。

• 研究發(fā)現(xiàn)，新股上市后12個月的收益率與發(fā)行日總市值息息相關(guān)。如下圖所示，隨著橫軸log（發(fā)行日總市值）的上升，股票上市后1年的累計收益率持續(xù)下降。而獨角獸公司要求其估值在200億以上，而樣本股票的發(fā)行日總市值均值、中位數(shù)分別為14億、33億。因此，過高的總市值會影響?yīng)毥谦F公司IPO后的股票表現(xiàn)。

• 其次，獨角獸公司對于行業(yè)也存在嚴格的要求，僅限于互聯(lián)網(wǎng)、大數(shù)據(jù)、云計算、人工智能、軟件和集成電路、高端裝備制造、生物醫(yī)藥等7大新興領(lǐng)域。如下表所示，從樣本數(shù)據(jù)看，與獨角獸公司相關(guān)行業(yè)的新股，如電子元器件、計算機、通信、醫(yī)藥等，在上市12個月后的正收益比例，收益率均值、中位數(shù)都顯著高于其他行業(yè)。也就是說，A股對于新興領(lǐng)域相關(guān)行業(yè)的股票，發(fā)行后會給予更高的定價?？紤]到獨角獸企業(yè)，即使在上述新興行業(yè)，也屬于稀缺的優(yōu)質(zhì)標的，可以預(yù)期累計收益率會獲得更高的行業(yè)溢價。

• 最后是鎖定期的結(jié)束對股票收益的影響，包括限售股解禁對市場情緒的影響，以及實際解禁帶來的流動性沖擊。對于第一部分，我們假設(shè)股票的限售股解禁數(shù)量/當期A股流通股數(shù)為x，并構(gòu)建截面回歸方程：

• 方程1刻畫了解禁前1個月x變化對股票收益的影響，而方程2刻畫了解禁后1個月x變化對股票收益的影響。使用歷史數(shù)據(jù)進行截面回歸，結(jié)果顯示，x每增加一個單位，解禁前一個月，對應(yīng)股票收益率會降低1.02%；解禁后一個月，對應(yīng)股票的收益率會降低0.47%。也就是說，如果戰(zhàn)略配售解禁股票與解禁前的流動股數(shù)相當，事件效應(yīng)在解禁前后帶來的影響約為-1.50%，相對于新股上市后一倍左右的上漲幅度，解禁帶來的事件沖擊影響并不大。
• 而真正帶來影響的是實際解禁帶來的流動性沖擊。不過，我們認為，考慮到戰(zhàn)略配售基金的規(guī)模，其長期投資新興產(chǎn)業(yè)的投資邏輯，獨角獸公司的稀缺性，以及潛在的社會影響，在戰(zhàn)略配售股票鎖定期結(jié)束后立即大規(guī)模減持相關(guān)股票的可能性并不大。
• 綜上所述，戰(zhàn)略配售基金參與境外未上市獨角獸公司IPO，可以獲配大額的股票數(shù)量，但也伴隨著較長的鎖定期，其收益特征可以類比于“定增基金”而非“打新基金”。
• 作為參考，2016年2月以來A股新股上市后12個月相對發(fā)行價的收益率均值、中位數(shù)分別為115%、86%。新股上市后的漲幅主要集中在第一個月，隨后2-12個月，其股價大概率呈現(xiàn)緩慢下跌的趨勢。因此，在戰(zhàn)略配售基金6個月公開市場交易時，會出現(xiàn)對應(yīng)的流動性折價。
• 比較發(fā)現(xiàn)，首發(fā)日的總市值與所處行業(yè)都會對上市后12個月的收益率產(chǎn)生影響。對于獨角獸來說，其較高的估值會降低上市后的收益；而其所處的新興行業(yè)以及特有的稀缺性，則會顯著提高上市后的股價表現(xiàn)。最后，我們認為，戰(zhàn)略配售基金在鎖定期到期后，立即大規(guī)模減持獨角獸公司股票的可能性并不大，而解禁事件對市場情緒會有一定的負面影響，但相對新股上市后的漲幅來看，這種影響微乎其微。

3

境外已上市公司基本面分析

• 本節(jié)主要分析戰(zhàn)略配售基金未來參與的符合CDR發(fā)行條件的公司基本面情況。
• 對于美股上市的紅籌企業(yè)，規(guī)模滿足要求的并不多，總市值不低于2000億元人民幣的紅籌企業(yè)一共8家，其中屬于相關(guān)行業(yè)的企業(yè)一共4家，分別是阿里巴巴、百度、京東和網(wǎng)易。港股中，總市值不低于2000億元人民幣的紅籌企業(yè)一共19家，其中滿足行業(yè)限制的企業(yè)共1家，即騰訊控股。這5家公司的估值及盈利水平相關(guān)指標如下表所示：

• 從當前估值水平來看，除京東PE較高以外，其余4家公司的PE均在20-50倍左右。從盈利能力來看，除京東近幾年呈現(xiàn)虧損狀態(tài)外，其余4家公司ROE均在15%以上，網(wǎng)易、騰訊控股更是超過25%，盈利能力普遍較強。雖然從2017年年報來看京東尚處于虧損狀態(tài)，但該公司盈利增速水平高，2017年凈利潤增速達96.00%，2018年一季報凈利潤同比增速高達537.88%。

3.1

估值水平

• 滿足限制條件的美股紅籌企業(yè)，所屬GICS三級行業(yè)為互聯(lián)網(wǎng)與直銷零售、互聯(lián)網(wǎng)軟件與服務(wù)。其中，阿里巴巴和京東屬于互聯(lián)網(wǎng)與直銷零售行業(yè)，百度和網(wǎng)易屬于互聯(lián)網(wǎng)軟件與服務(wù)行業(yè)。當前美股中，屬于這兩個子行業(yè)的企業(yè)一共有214個。滿足限制條件的港股紅籌企業(yè)，所屬行業(yè)為互聯(lián)網(wǎng)軟件與服務(wù)；屬于該子行業(yè)的港股一共有25個。下文中，我們將屬于相同子行業(yè)的公司稱為同類公司。

• 美股潛在投資標的同類公司PE（TTM）的中位數(shù)為-1.47倍，即有超過50%的公司市盈率為負。在PE大于0的公司中，估值中位數(shù)為45.25倍。在4家潛在投資標的中，百度和網(wǎng)易估值處于同類公司中位數(shù)之下，阿里巴巴和京東處于中位數(shù)水平之上。

• 港股同類公司PE（TTM）的中位數(shù)為18.07倍，即行業(yè)大部分公司的公司市盈率為正。在PE大于0的公司中，估值中位數(shù)為34.57倍。騰訊控股PE（TTM）為39.72，略高于行業(yè)中位數(shù)。
• A股中，屬于互聯(lián)網(wǎng)軟件與服務(wù)、互聯(lián)網(wǎng)與直銷零售行業(yè)的股票一共有38只。這些公司中，絕大部分公司的PE（TTM）均為正，占比92.11%。在PE大于0的公司中，估值中位數(shù)為40.45倍，75%分位點為61.89倍，相比于美股和港股，A股同類公司估值差異相對較小。在5家潛在投資標的中，京東估值超過97%的同類A股；阿里巴巴估值處于同類A股中位數(shù)水平之上，騰訊控股估值略低于中位數(shù)；百度和網(wǎng)易估值在A股同類公司排名14%左右。
• 已在海外上市的潛在投資標的中，京東的估值水平高，超過絕大部分同類公司的估值；阿里巴巴的估值在同類公司中處于中等偏上位置，騰訊控股估值與行業(yè)平均水平無明顯差異；百度和網(wǎng)易的估值水平在同類公司中則屬于較低水平。
• 總結(jié)來看，海外市場的估值水平相對于A股而言略低，而上市公司之間的估值差異巨大。隨著境外上市公司通過CDR的方式回歸A股，一方面，該類公司由于在各自行業(yè)中屬于佼佼者，并且估值水平跟隨海外市場的整體估值水平，以及業(yè)務(wù)集中在中國區(qū)域?qū)е潞Ｍ馔顿Y者認可度較低，給出的估值較低，未來該類公司的估值水平隨著中國投資者的介入，可能會得到一定程度的提升。另一方面，由于各類境外投資渠道的打開，以及國家給新經(jīng)濟企業(yè)、獨角獸企業(yè)開放的IPO“綠色通道”，未來國內(nèi)市場新興行業(yè)、創(chuàng)業(yè)技術(shù)行業(yè)估值差異小的局面可能也會發(fā)生變化。高成長公司、具有龍頭潛力的公司可以突破過去的盈利水平限制，通過IPO進入上市公司的競爭之列，投資者具有更多的可投資標的進行選擇，有利于整體市場“優(yōu)勝劣汰”、公司差異化估值的局面打開。

3.2

盈利能力

• 美股中，潛在投資標的同類公司2017年度的ROE中位數(shù)為-2.24%，即有超過50%的公司在2017年出現(xiàn)虧損；75%分位點為14.24%。從4個美股潛在投資標的來看，京東盈利能力與行業(yè)平均水平無異，其余3家公司的盈利能力均屬行業(yè)偏高水平，超過行業(yè)75%以上的公司。

• 整體來看，已在海外上市的潛在投資標的中，除京東的盈利能力相對偏低外，其余4家公司均超過絕大部分海外及國內(nèi)的同類公司。
• 港股中，潛在投資標的同類公司2017年度的ROE中位數(shù)為6.25%，25%分位數(shù)為-0.05%，表明絕大部分港股同類公司在2017年產(chǎn)生盈利。騰訊控股的ROE為33.21%，超過港股92%的同類公司。
• 從A股的同類公司來看，絕大部分公司2017年度ROE均為正，占比94.74%；同類公司ROE75%的分位點為13.28%。在5個潛在投資標的中，除京東的盈利能力在A股同類公司中處偏低水平（排名7.69%）外，其余4家公司都超過A股80%以上的同類公司；網(wǎng)易和騰訊控股更是超過90%以上的公司。

3.3

成長能力

• 美股中，潛在投資標的同類公司2017年度的凈利潤同比增長率中位數(shù)為10.87%，即超過50%的公司2017年增速為正；凈利潤同比增長率75%分位點為79.60%。從4個美股潛在投資標的來看，京東的成長能力最高，超過80%的同類公司；阿里巴巴和百度的凈利潤增速也超過大部分同類公司，排名分別為64.85%、69.80%；網(wǎng)易的成長能力相對較差，同業(yè)排名為41.09%。

• 整體來看，A股同類公司的凈利潤增速高于美股；已在海外上市的潛在投資標的中，除網(wǎng)易的成長能力相對偏低外，其余4家公司均超過絕大部分海外及國內(nèi)的同類公司。
• 港股中，同類公司2017年度的凈利潤增速中位數(shù)為18.37%。騰訊控股的增速為74.01%，遠遠超過同類公司的平均增速，在港股同類公司中排名為80.77%。
• 從A股的同類公司來看，大部分公司2017年度的凈利潤增速為正，占比68.42%；75%分位點為64.48%。在5個潛在投資標的中，京東的成長能力最高，在A股同類公司的排名為87.18%；其次為騰訊控股和百度，排名超過70%；阿里巴巴的凈利潤增速也處于中等偏上位置，排名66.67%；網(wǎng)易的成長能力相對較差，在A股同類公司排名25.64%。

小結(jié)

• 總結(jié)來看，已在海外上市的潛在投資標的整體估值適中，盈利能力普遍較強，成長能力排名靠前；但不同公司特點不一。從同業(yè)排名來看，百度估值低，盈利能力、成長能力超過絕大部分海外及國內(nèi)同類公司；騰訊控股估值居行業(yè)平均水平，盈利能力、成長能力超過絕大部分海外及國內(nèi)同類公司；網(wǎng)易估值低，盈利能力超過絕大部分同類公司，但成長能力偏低；阿里巴巴估值較高，盈利能力、成長能力超過絕大部分同類公司；京東估值水平高，盈利能力相對偏低，但成長能力強，超過90%以上的同類公司。

4

總結(jié)

• 本文主要分析當前市場發(fā)行的6只戰(zhàn)略配售基金的市場背景、基金優(yōu)勢、CDR潛在公司的基本面情況以及未來可能參與的戰(zhàn)略配售IPO部分的收益情況。
• 6只戰(zhàn)略配售基金的產(chǎn)品定位、產(chǎn)品設(shè)置基本一致，但依然存在一些重要要素會導(dǎo)致未來基金業(yè)績之間的差異?；鸪闪⒊跗?，不同產(chǎn)品的債券投資策略會主導(dǎo)基金凈值之間的差異。隨著新經(jīng)濟企業(yè)IPO數(shù)量的增多以及CDR的發(fā)行，基金經(jīng)理的主動選股能力是業(yè)績體現(xiàn)的最大驅(qū)動。戰(zhàn)略配售份額具有一年鎖定期，一年鎖定期到期后，基金經(jīng)理選擇繼續(xù)持有股份還是賣出股份，是產(chǎn)品管理中的重要決策。6只基金鎖定期統(tǒng)一為3年，3年到期后基金開放正常申購贖回，故而考慮到基金到期后的流動性問題，在臨近到期前一年，基金經(jīng)理勢必會考慮參與新配售的資金比例，新配售標的的選擇，解鎖后的股份擇機賣出問題，這段時間6只基金凈值可能會出現(xiàn)較大差異。
• 分析近期新股上市后的表現(xiàn)，可以作為分析戰(zhàn)略配售基金此部分投資收益率的參考。通常來看，新股上市后首月累計收益最高，隨后累計絕對收益、超額收益都會呈現(xiàn)一定下滑趨勢，但持有一年的收益率依然較為可觀，絕對收益和超額收益均值、中位數(shù)都在100%附近。
• 獨角獸公司所處的行業(yè)分布在互聯(lián)網(wǎng)、大數(shù)據(jù)、云計算、人工智能、軟件和集成電路、高端裝備制造、生物醫(yī)藥等7大新興領(lǐng)域，對應(yīng)這些行業(yè)已經(jīng)上市的新股來看，普遍而言收益率高于其他行業(yè)。
• 戰(zhàn)略配售基金的鎖定股份面臨同時解禁的問題，考察解禁對于股票價格的影響，總體而言影響幅度約為-1.5%，相對于新股上市后一倍左右的上漲幅度，解禁帶來的事件沖擊影響并不大。且本著基金長期投資新興產(chǎn)業(yè)的邏輯，以及獨角獸公司的稀缺性，基金在鎖定期結(jié)束后立即大規(guī)模減持股票的可能性并不大。
• 考察符合發(fā)行CDR條件的境外上市基本面情況，潛在投資標的的整體估值在海外并不高，對比A股同行業(yè)標的，估值偏低；從盈利能力以及成長性來看，無論在海外市場還是A股市場的可比范圍中，潛在投資標的均排位靠前，且不乏名列前茅者。
• 對比海外市場以及A股市場的估值結(jié)構(gòu)，A股市場明顯估值較為集中，不如海外市場分散和多樣化。隨著境外投資通道的不斷打開、IPO門檻的多樣化改革，投資者未來會有更多的行業(yè)優(yōu)秀標的選擇，這可能會打開A股“優(yōu)勝劣汰”、估值差異化的局面。

風(fēng)險提示：流動性風(fēng)險，市場系統(tǒng)性風(fēng)險。

“海量”專題回顧

【點擊標題可鏈接至報告原文】

法律聲明：

本公眾訂閱號（微信號：海通量化團隊）為海通證券研究所金融工程運營的唯一官方訂閱號，本訂閱號所載內(nèi)容僅供海通證券的專業(yè)投資者參考使用，僅供在新媒體背景下的研究觀點交流；普通個人投資者由于缺乏對研究觀點或報告的解讀能力，使用訂閱號相關(guān)信息或造成投資損失，請務(wù)必取消訂閱本訂閱號，海通證券不會因任何接收人收到本訂閱號內(nèi)容而視其為客戶。

本訂閱號不是海通研究報告的發(fā)布平臺，客戶仍需以海通研究所通過研究報告發(fā)布平臺正式發(fā)布的完整報告為準。

市場有風(fēng)險，投資需謹慎。在任何情況下，本訂閱號所載信息或所表述的意見并不構(gòu)成對任何人的投資建議，對任何因直接或間接使用本訂閱號刊載的信息和內(nèi)容或者據(jù)此進行投資所造成的一切后果或損失，海通證券不承擔(dān)任何法律責(zé)任。

本訂閱號所載的資料、意見及推測有可能因發(fā)布日后的各種因素變化而不再準確或失效，海通證券不承擔(dān)更新不準確或過時的資料、意見及推測的義務(wù)，在對相關(guān)信息進行更新時亦不會另行通知。

本訂閱號的版權(quán)歸海通證券研究所擁有，任何訂閱人如預(yù)引用或轉(zhuǎn)載本訂閱號所載內(nèi)容，務(wù)必聯(lián)絡(luò)海通證券研究所并獲得許可，并必注明出處為海通證券研究所，且不得對內(nèi)容進行有悖原意的引用和刪改。

海通證券研究所金融工程對本訂閱號（微信號：海通量化團隊）保留一切法律權(quán)利。其它機構(gòu)或個人在微信平臺以海通證券研究所金融工程名義注冊的、或含有“海通證券研究所金融工程團隊或小組”及相關(guān)信息的其它訂閱號均不是海通證券研究所金融工程官方訂閱號。