來(lái)源：現(xiàn)代咨詢

作者：沈紅梅 尤毅

（一）有效盤活存量資產(chǎn)，促進(jìn)形成投資良性循環(huán)

REITs試點(diǎn)政策提到的“水電氣熱等市政工程，城鎮(zhèn)污水垃圾處理、固廢危廢處理”項(xiàng)目大量存在于各地平臺(tái)公司；“收費(fèi)公路類”項(xiàng)目大多分布在各地交投平臺(tái)；產(chǎn)業(yè)園區(qū)類項(xiàng)目的資產(chǎn)所有方也在各地園區(qū)平臺(tái)公司?？梢?jiàn)，各地政府平臺(tái)公司目前持有的基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目與試點(diǎn)政策項(xiàng)目契合度高，且這些為基礎(chǔ)設(shè)施REITs提供了豐富的基礎(chǔ)資產(chǎn)、巨大的市場(chǎng)空間。

平臺(tái)公司借此可以成為優(yōu)質(zhì)的發(fā)起人（原始權(quán)益人），通過(guò)基礎(chǔ)設(shè)施REITs有效盤活存量資產(chǎn)，加速實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)或資源向資金的轉(zhuǎn)化，提前收回建設(shè)投資，解決基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目投資回收周期長(zhǎng)、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率較低的問(wèn)題，滾動(dòng)實(shí)現(xiàn)投資的良性循環(huán)。

（二）提升直接融資比重，化解企業(yè)高負(fù)債壓力

多年來(lái)，各地政府平臺(tái)公司已經(jīng)投資建設(shè)了大量基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，由于沒(méi)有進(jìn)行充分的市場(chǎng)化運(yùn)作，背負(fù)了大量的債務(wù)，并以借新還舊的方式進(jìn)行滾動(dòng)操作，企業(yè)債務(wù)持續(xù)增加。

公募REITs為基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)盤活提供了另一種權(quán)益型融資方式，可減少對(duì)傳統(tǒng)債務(wù)融資方式的依賴，實(shí)現(xiàn)真正的出表，不僅不會(huì)增加政府平臺(tái)公司的債務(wù)，反而通過(guò)向投資人出售公司長(zhǎng)期持有的基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目資產(chǎn)，可以獲得充足的自有資金，大幅降低負(fù)債率。還能夠有效地去杠桿，緩解居高不下的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

（三）融資環(huán)境趨嚴(yán)背景下，進(jìn)一步拓寬融資渠道

隨著土地儲(chǔ)備融資、政府擔(dān)保、政府購(gòu)買服務(wù)、明股實(shí)債等融資路徑被一系列政策嚴(yán)格約束后，政府平臺(tái)公司的融資渠道正在不斷受到限制。同時(shí)，在地方政府債務(wù)規(guī)模居高不下、“隱性債務(wù)”核查愈發(fā)嚴(yán)格以及PPP項(xiàng)目監(jiān)管日趨規(guī)范的背景下，基建項(xiàng)目融資渠道也在不斷縮緊。

公募REITs推出后，政府平臺(tái)公司可以通過(guò)將基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目轉(zhuǎn)讓實(shí)現(xiàn)退出，回收前期投資，來(lái)獲取基礎(chǔ)設(shè)施投資建設(shè)增量資金，進(jìn)一步拓寬融資渠道。

（四）加速推動(dòng)平臺(tái)轉(zhuǎn)型，實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)化運(yùn)營(yíng)

基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs的核心價(jià)值是脫離發(fā)行主體信用評(píng)級(jí)，依靠底層資產(chǎn)本身的質(zhì)量來(lái)進(jìn)行權(quán)益型投資，要求底層資產(chǎn)質(zhì)量?jī)?yōu)質(zhì)，能夠產(chǎn)生持續(xù)穩(wěn)定的現(xiàn)金流，具備可持續(xù)增長(zhǎng)性，資產(chǎn)估值合理。

基礎(chǔ)設(shè)施REITs“權(quán)益導(dǎo)向原則”以及其注重底層資產(chǎn)優(yōu)質(zhì)性的特點(diǎn)將加速推動(dòng)平臺(tái)公司主動(dòng)轉(zhuǎn)型、適應(yīng)市場(chǎng)，改變過(guò)去重建設(shè)輕運(yùn)營(yíng)的思路，不僅要重視基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，更要重視基礎(chǔ)設(shè)施的運(yùn)營(yíng)和獲利?；A(chǔ)設(shè)施REITs公開上市后，引入社會(huì)資本參與項(xiàng)目投資，將進(jìn)一步加強(qiáng)對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)持續(xù)運(yùn)營(yíng)能力、管理水平的考核與監(jiān)督。

（一）選擇以使用者付費(fèi)為主、有特許經(jīng)營(yíng)權(quán)的行業(yè)

此次國(guó)家有關(guān)部門選擇基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目進(jìn)行REITs試點(diǎn)，涉及范圍相對(duì)較廣。優(yōu)先考慮項(xiàng)目收入來(lái)源，以使用者付費(fèi)為主和發(fā)展前景良好的行業(yè)為主選擇，是政府平臺(tái)公司申報(bào)發(fā)行REITs項(xiàng)目的首選。

（1）交通流量大的交通基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，如高速公路、軌道交通等。其投資規(guī)模較大，收費(fèi)權(quán)經(jīng)營(yíng)有增長(zhǎng)潛力。隨著國(guó)內(nèi)區(qū)域內(nèi)和區(qū)域間互聯(lián)互通進(jìn)一步增強(qiáng)，交通基礎(chǔ)設(shè)施的未來(lái)收益有很大成長(zhǎng)空間。

（2）電力、熱力、燃?xì)夂退畡?wù)為代表的市政基礎(chǔ)設(shè)施以及城鎮(zhèn)污水垃圾處理、固廢危廢處理等生態(tài)環(huán)保基礎(chǔ)設(shè)施等。由于這類設(shè)施具有天然壟斷性，通過(guò)特許經(jīng)營(yíng)權(quán)進(jìn)行公共事業(yè)的收費(fèi)，可以保證未來(lái)現(xiàn)金流的高度穩(wěn)定性和增長(zhǎng)性。

（3）中國(guó)未來(lái)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的主要推動(dòng)力量是城市群、高新區(qū)、經(jīng)開區(qū)等各類國(guó)家級(jí)經(jīng)濟(jì)區(qū)域，因此位于自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)、國(guó)家級(jí)新區(qū)、國(guó)家級(jí)與省級(jí)開發(fā)區(qū)、戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)集群的研發(fā)平臺(tái)、工業(yè)廠房、創(chuàng)業(yè)孵化器、產(chǎn)業(yè)加速器、產(chǎn)業(yè)發(fā)展服務(wù)平臺(tái)等園區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施也是優(yōu)質(zhì)基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目和公募REITs的主要聚焦領(lǐng)域。

（4）倉(cāng)儲(chǔ)物流行業(yè)，包括面向社會(huì)提供物品儲(chǔ)存服務(wù)并收取費(fèi)用的倉(cāng)庫(kù)，包括通用倉(cāng)庫(kù)以及冷庫(kù)等專業(yè)倉(cāng)庫(kù)，憑特許經(jīng)營(yíng)權(quán)進(jìn)行租賃收費(fèi)，具有較高的收益率，且隨著我國(guó)物流行業(yè)的快速發(fā)展，存在寬廣的盈利空間。

（5）以互聯(lián)網(wǎng)數(shù)據(jù)中心為代表的新型基礎(chǔ)設(shè)施行業(yè)也是可關(guān)注的試點(diǎn)行業(yè)。

近年來(lái)新基建在我國(guó)高速發(fā)展，項(xiàng)目現(xiàn)金流可期，且產(chǎn)權(quán)收益模式清晰，單體項(xiàng)目投資量相對(duì)較低，涉及社會(huì)、環(huán)境、行政問(wèn)題較少，具有以市場(chǎng)為導(dǎo)向，實(shí)現(xiàn)效率最大化等特征，很大程度符合試點(diǎn)要求。在成熟的資本市場(chǎng)，新基建與REITs的結(jié)合已非常普遍。基建REITs適合應(yīng)用在新基建中有較強(qiáng)不動(dòng)產(chǎn)屬性的資產(chǎn)類型，如大數(shù)據(jù)中心等。

（二）選擇與政府平臺(tái)公司直接相關(guān)的業(yè)務(wù)項(xiàng)目

由于許多基建屬于公益性或準(zhǔn)公益性項(xiàng)目，結(jié)合REITs項(xiàng)目的試點(diǎn)要求，建議選擇由政府平臺(tái)公司直接經(jīng)營(yíng)或管理的項(xiàng)目，進(jìn)行試點(diǎn)：

（1）收費(fèi)公路項(xiàng)目，其車輛通行費(fèi)由企業(yè)經(jīng)營(yíng)收費(fèi)并進(jìn)行管理，發(fā)行REITs操作起來(lái)相對(duì)容易。

（2）水務(wù)及污水處理項(xiàng)目，具備特許經(jīng)營(yíng)權(quán)和穩(wěn)定現(xiàn)金流，適合發(fā)行公募REITs。

（3）2015年至今申報(bào)停車場(chǎng)建設(shè)專項(xiàng)債券的停車場(chǎng)項(xiàng)目，已完工并開始運(yùn)營(yíng)，符合公募REITs的發(fā)行條件。即使沒(méi)有申報(bào)停車場(chǎng)建設(shè)專項(xiàng)債券的項(xiàng)目，平臺(tái)公司作為城市基礎(chǔ)設(shè)施的主要建設(shè)運(yùn)營(yíng)主體，掌握了大量的停車場(chǎng)資源，大多采用特許經(jīng)營(yíng)權(quán)收費(fèi)經(jīng)營(yíng)，也可以用于申報(bào)公募REITs。

（4）已完工的保障性租賃住房項(xiàng)目，可以作為潛在的公募REITs的基礎(chǔ)資產(chǎn)。

（5）政府平臺(tái)公司若涉及倉(cāng)儲(chǔ)物流、產(chǎn)業(yè)園、數(shù)據(jù)中心，這些業(yè)務(wù)依托租賃收入，出租率較高，現(xiàn)金流較好，也可以試點(diǎn)推進(jìn)。

（三）選擇可以實(shí)現(xiàn)現(xiàn)金流歸集，操作時(shí)包裝相對(duì)容易的項(xiàng)目

建議政府平臺(tái)公司深入推進(jìn)改革創(chuàng)新，以收益較好的經(jīng)營(yíng)性、準(zhǔn)經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)為核心底層資產(chǎn)，進(jìn)行整體包裝和整合，形成較好的現(xiàn)金流和項(xiàng)目收益，發(fā)揮REITs產(chǎn)品的優(yōu)勢(shì)。

地方政府平臺(tái)公司在申報(bào)試點(diǎn)時(shí)，需要了解REITs發(fā)行的底層資產(chǎn)形成，必須合法合規(guī)：

同時(shí)，基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目持續(xù)健康平穩(wěn)運(yùn)營(yíng)，也是衡量REITs試點(diǎn)成功與否的關(guān)鍵標(biāo)準(zhǔn)。如果平臺(tái)公司希望通過(guò)基礎(chǔ)設(shè)施REITs公募盤活存量資產(chǎn)，獲得轉(zhuǎn)讓資金，就必須形成較強(qiáng)的市場(chǎng)化運(yùn)營(yíng)能力，從資產(chǎn)規(guī)模、資產(chǎn)質(zhì)量、資產(chǎn)負(fù)債率、現(xiàn)金流、利潤(rùn)等各方面打造優(yōu)質(zhì)的基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)，使基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)能夠產(chǎn)生優(yōu)質(zhì)穩(wěn)定的收益，吸引投資者。

REITs是基于金融創(chuàng)新的輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)模式，非常注重底層資產(chǎn)的運(yùn)營(yíng)管理，權(quán)益性導(dǎo)向明確，還要求發(fā)起人（原始權(quán)益人）具有非常專業(yè)的運(yùn)營(yíng)管理能力。因此，符合項(xiàng)目申報(bào)條件的各地平臺(tái)公司應(yīng)對(duì)底層資產(chǎn)未來(lái)運(yùn)作的質(zhì)量負(fù)責(zé)，合法合規(guī)地經(jīng)營(yíng)基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)，完善項(xiàng)目資產(chǎn)治理結(jié)構(gòu)，強(qiáng)化項(xiàng)目公司內(nèi)部治理能力，以便能夠?qū)崿F(xiàn)提升運(yùn)營(yíng)服務(wù)質(zhì)量和效率的目的，為公募權(quán)益性REITs試點(diǎn)順利實(shí)施打下堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。

（一）發(fā)改委、證監(jiān)會(huì)層層把關(guān)篩選，提前溝通很重要

基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs試點(diǎn)是一項(xiàng)非常復(fù)雜的系統(tǒng)工作，需要中國(guó)證監(jiān)會(huì)、國(guó)家發(fā)展改革委等部門的把關(guān)篩選和審批。本次試點(diǎn)專門明確了項(xiàng)目篩選的途徑，需要各省級(jí)發(fā)改委對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)審核并出具專項(xiàng)意見(jiàn)，然后由國(guó)家發(fā)改委將符合條件的項(xiàng)目推薦給證監(jiān)會(huì)。

可見(jiàn)，地方發(fā)改委將對(duì)項(xiàng)目是否符合國(guó)家重大戰(zhàn)略、宏觀調(diào)控政策、產(chǎn)業(yè)政策、是否符合固定資產(chǎn)投資管理法規(guī)，以及是否形成良性投資循環(huán)等方面，提出指導(dǎo)性意見(jiàn)，國(guó)家發(fā)改委和各省發(fā)改委的投資項(xiàng)目在線審批平臺(tái)和PPP項(xiàng)目在線監(jiān)測(cè)服務(wù)平臺(tái)將在篩選項(xiàng)目和跟蹤進(jìn)展上發(fā)揮重要作用。

（二）金融和項(xiàng)目?jī)蓚?cè)機(jī)構(gòu)專業(yè)支持是關(guān)鍵

申報(bào)基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs試點(diǎn)項(xiàng)目工作專業(yè)要求高，離不開金融和項(xiàng)目?jī)蓚?cè)機(jī)構(gòu)的專業(yè)支持。

在基礎(chǔ)設(shè)施REITs的交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)中，金融服務(wù)機(jī)構(gòu)如律師事務(wù)所、會(huì)計(jì)師事務(wù)所、資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)、財(cái)務(wù)顧問(wèn)等，從投資人角度進(jìn)行產(chǎn)品設(shè)計(jì)，主要評(píng)價(jià)投資回報(bào)和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)等，自上而下關(guān)注REITs的成果；工程咨詢機(jī)構(gòu)自下而上關(guān)注REITs的背景輸出，從項(xiàng)目實(shí)體資產(chǎn)角度，主要評(píng)價(jià)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)運(yùn)營(yíng)方案以及項(xiàng)目周期風(fēng)險(xiǎn)等。因此，REITs產(chǎn)品的試點(diǎn)發(fā)行，離不開相關(guān)機(jī)構(gòu)的專業(yè)支持。

（三）原始權(quán)益人、地方政府充分溝通不可少

地方政府平臺(tái)公司在選擇REITs項(xiàng)目時(shí)，是需要與原始權(quán)益人、地方政府進(jìn)行充分溝通的，在綜合考慮政府平臺(tái)公司需要的同時(shí)，還要征求地方政府意見(jiàn)，滿足地方政府的需要。

我們既不能為了融資而融資，也不能因?yàn)槌绦驈?fù)雜，操作難度大就輕易放棄。而是要站在通過(guò)發(fā)行REITs進(jìn)一步盤活存量，籌集資金，投入新增項(xiàng)目的建設(shè)，從而促進(jìn)整個(gè)經(jīng)濟(jì)社會(huì)的良性平穩(wěn)有序發(fā)展的高度，來(lái)認(rèn)識(shí)和推動(dòng)地方基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs項(xiàng)目的試點(diǎn)工作。對(duì)此地方政府平臺(tái)公司義不容辭。