一位曾經(jīng)就職于頂級投行摩根斯坦利衍生品部，專門從事衍生品交易的專業(yè)交易經(jīng)紀(jì)人弗蘭克·帕特諾伊，在二十年前類似懺悔錄般的自述，揭示金融衍生品交易的虛假、嗜血、殘酷，如何在不顧一切地逐利文化驅(qū)動下，精確地算計交易對手，精明地偽裝合規(guī)。文筆不錯，以小說筆法生動地描繪，既有事實和數(shù)據(jù)，也有鏡頭般的細節(jié)，風(fēng)格有如墨西哥菜一樣的濃烈生猛。中文版的書名，帶有顯著的二十年前意識的痕跡——突出黑幕、圈錢等等，英文版標(biāo)題遠比中文版有意思：泥鴿靶射擊游戲——摩根斯坦利的交易經(jīng)紀(jì)人們發(fā)明的業(yè)余愛好的縮寫，在英文中還有可恥和尷尬的意思。

這本書在96年剛出版的幾年，受到摩根斯坦利、高盛等頂級投行機構(gòu)的抵制和打壓，認(rèn)為透露了過多商業(yè)秘密，造成了嚴(yán)重的聲譽影響。

相比之前的《大到不能倒》和《眾魔在人間》這兩本揭露08金融危機的著作而言，大到不能倒像是記者采訪合集，眾魔在人間像是美國二十年金融政策演化分析，這本則注重微觀細節(jié)——具體的衍生品交易結(jié)構(gòu)，具體交易過程和其如何造成可怕的災(zāi)難影響。到底是查理芒格推薦過的書，與眾不同。

敝號盡量減少專業(yè)術(shù)語干擾來隨筆一下。

帕特諾伊給金融衍生品作了一個有趣的定義：它是一項金融發(fā)明，它的價值與其他證券聯(lián)系在一起，最重要的是，它能突然一下子變得一錢不值，然后成為新聞頭條。他用我見過的最短篇幅和最簡單直接的方式，描繪了衍生品的三個要素：

其一，衍生品是從證券中衍生出來的金融工具，主要形式就是期權(quán)和遠期。期權(quán)與遠期的差別在于，期權(quán)不一定要行權(quán)交易，只要交付一定期權(quán)費即可，只是一種權(quán)利，可以放棄，當(dāng)然要支付費用；遠期則是鐵定要最終交易的，是一種義務(wù)，約定。其它更多的衍生品，無非是對這二者的再包裝和開發(fā)。

其二，零和博弈，衍生品交易并沒有創(chuàng)造價值，而是既定價值的重新分配，有贏家就有輸家。

其三，現(xiàn)值是關(guān)鍵。即所有未來價值兌現(xiàn)到現(xiàn)在的價值，只有手中現(xiàn)有的價值才叫價值，賬面上的價值只是數(shù)字，沒見到錢落地都不叫價值。所以，衍生品交易的核心，就是對這些尚未實現(xiàn)價值的可能性和價值大小的估計?，F(xiàn)值既是目標(biāo)，也是手段和工具。

現(xiàn)值概念再深入一點需要明確的，就是久期和曲度（凸性）。久期和凸性其實都是對金融產(chǎn)品的利率敏感度的衡量，久期越長的，當(dāng)然對利率變化就越敏感，說白了就是利率變化一點，現(xiàn)值會變化很大，也就是風(fēng)險越大。凸性則是對這種變化率的衡量，用微積分說明，久期就是現(xiàn)值的一階導(dǎo)，凸性就是二階導(dǎo)（變化率）。凸性越大，說明金融產(chǎn)品對利率變化敏感度越高，比久期更精確地衡量變化率。

對于衍生品交易，久期長，凸性大的，波動性大，賺得更多，也可能賠得更多。如果利率下行，那么久期長凸性大就意味著賺錢多。

高盛所在的什么道來著

很有意思的是，帕特諾伊用一個蹺蹺板解釋久期，把一筆未來的錢，按照每個月還利息，到期一次性支付本金，每個月的利息是一塊塊小積木，一次性本金是一塊大積木，從左向右排列等距到蹺蹺板上。所謂久期，就是找到這個蹺蹺板的平衡支點之后，從左邊到平衡點的距離——也就是時間，就是這筆現(xiàn)金流的久期。顯然，如果小積木越小，大積木越大（意味著每個月利息越小，到期要償還的本金越大），則這個平衡點越偏向右邊，左邊就很長——意味著久期很長（對利率變化敏感大，風(fēng)險大，賺的也大），反之，小積木越大，大積木越小，則久期越小。

其四就是杠桿——放大，不斷地，持續(xù)地放大盈利或損失。

從要掌握的核心概念來講，到這個程度就夠了，不過，從事衍生品交易還需要一項天賦，那就是對數(shù)字的敏感性，迅速進行心算的能力。這個能力可不是后天學(xué)習(xí)能掌握到的，毋寧說就是天賦。

正是由于復(fù)雜的概念、特殊的天賦以及這個圈子內(nèi)為外人毫不知情的“黑話”，構(gòu)成了衍生品交易領(lǐng)域的高度封閉性——極少非該領(lǐng)域的人能搞清楚，這些經(jīng)紀(jì)人和交易員在干什么，賺錢的模式究竟是什么——高度的信息不對稱。如果說，高精尖領(lǐng)域都有這樣的特點，那火箭科學(xué)家面對的對手，是自然規(guī)律，物理規(guī)律；而衍生品交易，面對的則是無知的有錢人，和無知的貪婪的普通人，因此，這種高度信息不對稱造成的最大惡果即是欺騙。

開篇就是帕特諾伊濃烈的描述：什么是華爾街的交易廳。華爾街的交易員不像芝加哥的交易員用手勢，大家要么是打電話，要么是讀唇語，幾乎每個人都會讀唇語，因為在華爾街的交易大廳里叫喊是沒有用的——隨時都有幾百臺電話在響，屏幕播放新聞，閃爍著債券報價，維修人員在地板處圍著一堆線路叫喊，到處都有揚聲器在轟鳴：50手住房貸款債券，8年期，半個點；今天的首席國債交易員就是個王八蛋，之類的宣布。交易員都挽著袖子，拉松領(lǐng)帶，手持幾部電話且不時地把其中一部摔向地面或桌子，然后從巨大的盒子里抓出一個面包圈。經(jīng)紀(jì)人則沉著地調(diào)整著袖扣，手里只有一部電話，可以同時進行幾場會議。極度混亂的場面下，是極其精巧的秩序和精明的計算，每個人，每個交易員，每個經(jīng)紀(jì)人都必須是價值創(chuàng)造者，交易所里幾英寸的地面空間也省不出來，寸土寸金。

所有的一切在投資銀行交易廳里得到放大——膚色歧視，性別歧視——其實沒有歧視，有的只是你的價值，根據(jù)價值決定你的位置（這是美國市場吸引人才的核心之處）——投資銀行的女性雇員只有兩類，要么是可靠的仆人，要么是迷人的明星，不論怎樣，在純粹的交易所里，女人只能是男人工作中的樂趣。投資銀行從來都可以繞過所有有關(guān)福利、平等和政治正確的要求——這就是純粹的市場規(guī)則。

唯利是圖、粗橫強悍的經(jīng)紀(jì)人們，有的是前海豹突擊隊員，有的是前運動選手，有的真是前物理學(xué)家或火箭科學(xué)家，他們擁有廣博的學(xué)識，寬闊的視野，同時也有著迷人的女助理，到處沾花惹草的隨性而為。他們會摔電話，也會坐著澄亮的豪華轎車去私人俱樂部聊天，經(jīng)常跑到非洲獵水牛，在賭場一夜輸?shù)魩资f美元。他們就和獵鷹一樣在高空俯瞰全球資本市場的動靜。他們大多都是三十來歲，在衍生品交易領(lǐng)域，四十歲以上就可以去養(yǎng)老了。典型的衍生品經(jīng)紀(jì)人或者交易員，可不是我們平常所接觸的投資銀行那些訂閱《時代》或者專業(yè)經(jīng)濟或數(shù)學(xué)期刊，打高爾夫，喜歡戴棒球帽的經(jīng)紀(jì)人形象，當(dāng)代的衍生品經(jīng)紀(jì)人，流行看的是《槍支與武器》，《雇傭兵》，個人擁有的武器可以裝備一個連隊，他們喜歡獵殺游戲，喜歡射擊，一如他們在資本市場上獵殺客戶，獵殺對手。

沒有專門拍摩根斯坦利在時代廣場的樓，就在警察局的對面

摩根斯坦利是這個領(lǐng)域領(lǐng)袖群倫的經(jīng)紀(jì)商和交易商，毫無疑問的衍生品之王。摩根斯坦利其實是從一家傳統(tǒng)的投資銀行轉(zhuǎn)變過來的——其誕生于二戰(zhàn)后的格拉斯·斯蒂爾法案——即銀行的分業(yè)經(jīng)營，摩根斯坦利作為專業(yè)從事投資銀行業(yè)務(wù)的組織，從傳奇的JP摩根中分立了出來。數(shù)十年如一日地為全美各類備受尊敬的公司提供投資銀行服務(wù)，發(fā)行股票，承銷債券，開展并購等等，建立起了其它投行難以企及的聲譽。這是因為之前的摩根斯坦利依然秉承“一流文化，一流業(yè)務(wù)”的宗旨。

一切轉(zhuǎn)變發(fā)生于八十年代初，隨著里根政府為自由市場和資本市場松邦的政策推進，貨幣寬松，利率下行時代到來——這一點敝號在之前的the great deformation中有過介紹。華爾街的金融業(yè)發(fā)生了根本性的轉(zhuǎn)型——面對海量資金，石油大亨、房產(chǎn)大亨、中東的酋長們，都提出了財富倍增的需求，于是一批新興投資銀行冒出來，采用激進的交易策略，創(chuàng)造出一系列激進產(chǎn)品——核心就是圍繞證券本身以及市場波動本身來重新分配價值，為客戶賺取高額利潤的同時，收取令人咋舌的傭金。他們?nèi)〉昧肆钊瞬毮康某晒?/strong>——摩根斯坦利在八十年代初期落后了。華爾街的價值觀成功地改變了摩根斯坦利——如果聲譽不能用來賺取幾倍的利潤，那要聲譽干什么？隨之即加入到衍生品交易行列中來。

帕特諾伊即是在這個時代，從第一波士頓跳槽到了摩根斯坦利，專門負(fù)責(zé)衍生品交易。他在新成立的衍生品部，與七十多個同事一起，在兩年間瘋狂地賺取了10億美元。怎么做到的？就是替兩類人做交易，一類是騙子，一類是孤兒寡母。所謂騙子，一般是富豪或者權(quán)勢人物級別的，他們愿意用錢來賭博以博取可能的驚人收益；所謂孤兒寡母，是指啥也不懂，只會被哄騙的大多數(shù)普通投資者，這些投資者中就有很多公募基金和保險公司。

作者介紹了八十年代后期摩根斯坦利獲得巨額收益的衍生產(chǎn)品——PERLS，本金匯率聯(lián)系債券。這種債券只是名字為債券，給人以安全感，而實際上它并不是到期就會歸還本金和利息的債券，它的償還多少，與一系列外匯的變化相關(guān)聯(lián)。本來這種債券是應(yīng)對一些國際貿(mào)易背景的需求，即需要用外匯來兌現(xiàn)償還的交易。后來被開發(fā)為純粹的對外匯進行投機賭博的工具——本金和利息的償還與美元、法郎、馬克的匯率變動相關(guān)聯(lián)，賭匯率的升降，并輔之以一定的杠桿系數(shù)——典型的賭博——但卻可以被美化為“結(jié)構(gòu)性”債券。由于有杠桿存在，因此利潤率很高，損失可能性也很大，傭金率也奇高。以泰銖聯(lián)系債券為例，它的本金和利息償還，依賴于泰銖與一攬子貨幣的價值變化情況，這一攬子貨幣可能是美元、瑞士法郎等，實際上就是賭泰銖相對于這一攬子貨幣的升值或貶值。如果沒有變化或者升值了，那么就能拿到本金和許諾的高利息，如果貶值了，那就可能虧掉本金。有什么理由認(rèn)為泰銖會按照產(chǎn)品的意圖變動呢？那當(dāng)然就是一堆對泰國經(jīng)濟和央行流動性管理的分析和預(yù)計。

為了給這種產(chǎn)品加上最完美的外衣——政府擔(dān)保，摩根斯坦利會選擇諸如國民按揭貸款協(xié)會、學(xué)生貸款機構(gòu)等這類政府機構(gòu)類機構(gòu)作為發(fā)行主體，這樣，債券就變成了由美國政府，也就是美國財政部間接擔(dān)保的AA級以上債券。誰也找不出毛病來。（待續(xù)）