先來講個悲傷的故事。

2014年5月，一則賜富集團負債超過50億元、部分貸款出現(xiàn)逾期的新聞引發(fā)業(yè)界關(guān)注。

彼時的賜富集團是誰？

紡織原料行業(yè)內(nèi)赫赫有名的一方霸主，紹興化纖龍頭，薄膜產(chǎn)銷全國第一、化纖產(chǎn)銷全國第七，企業(yè)規(guī)模超過百億元，年利稅一度超過10億。

當(dāng)時的另一化纖石化龍頭，浙江榮盛集團，曾打算伸出援手。

可是賜富集團體量巨大、架構(gòu)復(fù)雜，榮盛沒敢直接接盤。而是采用類似代管經(jīng)營方式接手，對其管理輸出，幫助優(yōu)化管理。

2014年6月底，賜富集團旗下企業(yè)歐亞集團因資不抵債，旗下浙江及江蘇兩地BOPET生產(chǎn)設(shè)備均被查封。

浙江歐亞的聚酯薄膜項目共投資17億元，2005年全面投產(chǎn)，巔峰之時聚酯薄膜單體產(chǎn)能約占國內(nèi)產(chǎn)能的1/3，熔體直接拉膜工藝更是國際領(lǐng)先，超越當(dāng)時的美國杜邦公司、日本三菱公司。薄膜產(chǎn)品規(guī)格在12μ-50μ。

江蘇歐亞則成立于2009年4月，投資亦接近17億元，具有年產(chǎn)28萬噸聚酯和15萬噸BOPET薄膜的生產(chǎn)能力。薄膜產(chǎn)品規(guī)格在在8μ-75μ。

一代梟雄，就此躺倒，之后經(jīng)歷坎坷命運。

2015年年底，浙江歐亞被榮盛石化收購，2016年1月更名為永盛薄膜有限公司。2016年5月，浙江歐亞開機復(fù)產(chǎn)，產(chǎn)品正常銷售。

2017年4月，江蘇歐亞被正中投資集團收購，交由蘇州莫立克新型材料有限公司管理，2017年11月注冊為沭陽正中新材料有限公司。2018年7月，江蘇歐亞正式重啟。

這一悲劇源于行業(yè)產(chǎn)能的急劇增長。

2010至2015，短短5年間，BOPET薄膜由天堂跌落地獄，市場從供不應(yīng)求轉(zhuǎn)向供過于求，利潤從每噸賺上萬元到每噸虧損千元。尤其是普通膜。

國內(nèi)行業(yè)陷入“聚酯薄膜通用性產(chǎn)品供大于求，而特種專用聚酯薄膜產(chǎn)品供不應(yīng)求，只能向國外廠商進口”的尷尬局面。

用一個時髦的詞來表達，叫結(jié)構(gòu)性產(chǎn)能過剩。

這故事闡明了哪些道理？至少有兩點。

1、一個行業(yè)的低端領(lǐng)域往往沒什么進入壁壘，在成長初期極易引發(fā)惡性競爭，聚酯薄膜以普通膜為甚。

2、一家企業(yè)如果對風(fēng)險管控不夠重視，盲目擴張投資將導(dǎo)致現(xiàn)金流困境，最終很可能走向毀滅。

根據(jù)查詢資料，賜富集團前身是成立于1986年的紹興縣第一滌綸廠。自2003年，由于盲目擴張，賜富集團在江蘇、云南、廣東、河南等地投資的項目大多失敗，甚至陷入各官司糾紛。

聚酯薄膜行業(yè)的盈利模式是通過生產(chǎn)聚酯薄膜并銷售獲得利潤，由于產(chǎn)品固定投資很大，企業(yè)提高盈利能力主要依靠兩個方面：降低單位產(chǎn)品固定成本和開發(fā)新產(chǎn)品。

我們先來說說何謂“開發(fā)新產(chǎn)品”。

聚酯薄膜根據(jù)薄膜的厚度不同，展現(xiàn)出不同的性能▼。

國內(nèi)聚酯薄膜的最大需求領(lǐng)域是包裝膜，屬于薄型膜，厚度在在6-25μm，生產(chǎn)工藝相對簡單，對設(shè)備要求較低。

除此之外的超薄型膜、中型膜、厚型膜都是特種功能性薄膜，生產(chǎn)工藝相對較復(fù)雜。

2010年-2015年，國內(nèi)聚酯薄膜行業(yè)步入投產(chǎn)快車道，快速擴張的就是普通膜，約占到行業(yè)產(chǎn)能的80%。

如今，聚酯薄膜的下游應(yīng)用不斷拓展，各種具有特異性質(zhì)功能性薄膜產(chǎn)品，如光學(xué)膜、窗膜等，被應(yīng)用于電子產(chǎn)品、電氣電機、包裝裝飾、節(jié)能環(huán)保等特定用途，需求日益增強。

這類產(chǎn)品在原材料處理、雜質(zhì)去除、膜材料超薄化和復(fù)合等方面要求較高，對下游市場的針對性較強，下游客戶對產(chǎn)品功能及要求多元化，形成了技術(shù)上的壁壘。

而這其中，技術(shù)壁壘最高的領(lǐng)域，是光學(xué)基膜。

光學(xué)基膜再加工可制成光學(xué)膜，其應(yīng)用無處不在，從眼鏡鍍膜到手機、電腦、電視的液晶顯示，再到LED照明等，充斥著我們生活的方方面面。

光學(xué)基膜需滿足高透光率、低霧度、高亮度等性能要求。

全球光學(xué)基膜基本由國外大公司生產(chǎn)，尤其是高檔光學(xué)基膜產(chǎn)品的國際、國內(nèi)市場，幾乎都被日本的東麗、美國3M、三菱和韓國的SKC等公司的產(chǎn)品壟斷，它們統(tǒng)領(lǐng)了國內(nèi)約70%的背光模組廠商。

我們來復(fù)習(xí)一下雙星新材的募投項目情況▼。

雙星新材2016年投產(chǎn)了年產(chǎn)1億平米光學(xué)膜項目，還有年產(chǎn)2億平米光學(xué)膜項目在建。

整個行業(yè)的狀況呢？

上市公司中，雙星新材、恒力股份、大東南以普通膜為主，其余均是以特種膜為主。

對比一下各公司的產(chǎn)品毛利率，可以看到：

1、特種膜公司的毛利率普遍高于普通膜公司。

2、雙星新材的毛利率是普通膜公司里表現(xiàn)最好的。

由于雙星新材在向更高毛利的特種膜靠攏，即便是行業(yè)艱難時期，公司的毛利率也在緩慢上移▼。

那么，“降低單位產(chǎn)品固定成本”這一點又如何解讀？

聚酯薄膜的成本區(qū)別主要來自于工藝的不同。

聚酯薄膜的制成工藝有兩種。一種叫做切片法，直接原材料是聚酯切片。另一種叫做直熔法，直接原材料是PTA和乙二醇。

這兩種工藝并不是完全獨立的。聚酯切片（也稱PET）是從PTA和乙二醇到聚酯薄膜中間的一個過渡產(chǎn)品▼。

與切片法相比，用直熔法制成聚酯薄膜，少去一個中間過程，可省去諸如切粒、風(fēng)干、打包、PET切片結(jié)晶干燥等等七七八八多道工序。

這就意味著，可以節(jié)省設(shè)備、廠房，減少投資，也可避免PET二次受熱產(chǎn)生降解，減少損耗。

因此，直熔法具有較好的價格和質(zhì)量的優(yōu)勢，完全KO切片法。

根據(jù)2016年統(tǒng)計數(shù)據(jù)，當(dāng)時全行業(yè)共93萬噸為直熔一體化設(shè)備，約占總產(chǎn)能的33%，剩余67%的產(chǎn)能均為干燥法設(shè)備。

上面那張行業(yè)內(nèi)各公司毛利率對比圖，大東南之所以為負值，一定程度上就是因為大東南使用的是切片法。

而雙星新材采用的，是直熔法。

不過，直熔法也有不足之處，投資巨大、調(diào)換品種不便、生產(chǎn)線故障較難處理。最好的應(yīng)對方式是上量，產(chǎn)量越多越好。

至于投資與風(fēng)控的問題，簡單地看幾個財務(wù)指標(biāo)。在上市公司中，取普通膜產(chǎn)能排前列的【恒力股份】、以及特種膜中產(chǎn)能排前列的【裕興股份】做個對比。

雙星新材的經(jīng)營現(xiàn)金流還可以，不過投資資金流出太多，與募投項目支出有關(guān)。

由于有息負債較少，總體風(fēng)險是可控的。

目前流動比率和速動比率也都在合理的水平。

最后啰嗦幾句。

現(xiàn)階段，雙星新材的最核心看點是BOPET膜的漲價行情。9月12日和9月17日，BOPET膜價格略有下跌，但行業(yè)趨勢不變。（點這里回看上一篇）

從公司自身角度，雙星新材走的是先規(guī)?；俨町惢穆纷樱莻鹘y(tǒng)的制造業(yè)思維。1億平光學(xué)膜投產(chǎn)之后，又急著再上2億平，未來怎么切入銷售市場，打破國外公司壟斷局面？以及，如何從資本密集型走向技術(shù)密集型？是公司該重視和認真思考的。

世界瞬息萬變，道理卻很簡單，能夠做到專業(yè)、專注，并且具備創(chuàng)新能力，即是優(yōu)秀。

企業(yè)成長之路，且行且珍惜。