第一章 行業(yè)概況

小米產業(yè)鏈指為小米科技提供產品、服務、合作的相關公司。類似于歐美“產品型+渠道型”零售企業(yè)定位，對標阿爾迪、迪卡儂等全產業(yè)鏈零售企業(yè)，小米以產品制造出發(fā)，“低毛利+高品質”硬件為觸發(fā)點，降本提效，借助移動互聯(lián)網工具，獲得用戶，“硬件引流+軟件變現(xiàn)”雙驅動模式，持續(xù)成長。投資+品牌背書+研發(fā)指導+渠道支持，擴展生活類全產業(yè)鏈品類，打造IoT生態(tài)圈，復制小米硬件模式，打開市場空間，實現(xiàn)合作伙伴共贏。

小米的發(fā)展經歷快速崛起期、低谷調整期、重新崛起期三個階段：

快速崛起（2010-2014）：自2011年發(fā)布第一款手機以來，小米用其開創(chuàng)的超高性價比、互聯(lián)網營銷模式迅速崛起。用時2年多就進入中國手機Top3，2014、2015年連續(xù)占據中國智能手機第一名，開創(chuàng)了令人驚嘆的小米速度。

低谷調整（2015-2016年）：隨著線上紅利吃盡，小米未來急需向線下轉型，加之供應鏈等問題，從2015年下半年開始小米手機銷量接連下滑。2016年銷量更是出現(xiàn)大幅萎縮，跌幅接近30%，只完成其1億部銷售目標的1/2，而同期以線下模式為主的OPPO、VIVO增長迅猛。

重新崛起（2017-至今）：經過快速戰(zhàn)略調整和加強核心能力，小米手機在2017年逆勢增長，實現(xiàn)74.5%的年度增長，重新躋身全球前五。全球化成果顯著，在14個國家進入Top5，2017下半年擠掉三星，成為印度市場第一。生態(tài)鏈公司在空氣凈化器、可穿戴等取得領先地位。

圖 小米發(fā)展歷程

資料來源：資產信息網 千際投行 互聯(lián)網實驗室

第二章 商業(yè)模式和技術發(fā)展

2.1 產業(yè)鏈

圖 小米產業(yè)鏈

資料來源：資產信息網 千際投行 Wind

2.2 商業(yè)模式

小米是以硬件為基石的互聯(lián)網生態(tài)公司，其商業(yè)模式可以歸納為“鐵人三項”：智能硬件、互聯(lián)網服務和電商及新零售。

圖 小米商業(yè)模式

資料來源：資產信息網 千際投行

2.2.1 “硬件引流+軟件變現(xiàn)”

小米打破低價低品質的消費理念，在量產基礎上提升效率，降本提效，以“低毛利率+高品質”獲得消費者青睞，鎖定用戶。小米采取“前店后廠+研發(fā)鏈+極致品控”的模式，減少中間環(huán)節(jié)，獲得上游采購規(guī)模優(yōu)勢。小米借助移動互聯(lián)網紅利，借助互聯(lián)網優(yōu)勢，實現(xiàn)“硬件引流+軟件變現(xiàn)”，變現(xiàn)模式更多樣化。全產業(yè)鏈模式打破地區(qū)壁壘，實現(xiàn)全球擴張，小米跳出手機紅海，積極擁抱歐亞市場，印度及歐洲市場增長強勁。

2.2.2 互聯(lián)網增值服務：生態(tài)矩陣初成，軟件變現(xiàn)加速

小米以高性價比的智能手機為入口積累大量用戶流量后，小米夯實流量變現(xiàn)方式，五個維度實現(xiàn)線上流量+數據的變現(xiàn)。

• MIUI操作系統(tǒng)+爆款APP鎖定硬件用戶；

• 小米云平臺實現(xiàn)用戶付費+大數據分析變現(xiàn)，投資打造小米云、金山云、世紀互聯(lián)的云服務體系；

• 小米影音打造平臺體系，增強用戶粘性，小米投資內容生產+平臺企業(yè)，打造文娛生態(tài)體系；

• 小米游戲，在游戲硬件、研發(fā)、發(fā)行環(huán)節(jié)實現(xiàn)全方位布局；

• 小米金融，在第三方支付、小貸、商業(yè)保理、保險經紀、民營銀行等領域均擁有牌照，基于生態(tài)增長。

2.2.3 IoT生態(tài)：搶占萬億市場的發(fā)展先機，打開市場空間

C端硬件聯(lián)網處于高速增長期，小米投資90多家專注于發(fā)展智能硬件生活消費產品的生態(tài)鏈企業(yè)，圍繞手機業(yè)務構建起手機配件、智能硬件、生活消費產品三層矩陣，初步建立完整的智慧家庭生態(tài)。小米以產品為鏈接用戶的管道，管道式硬件疊加AI技術，深度了解并把控消費者偏好，對接后臺電商、互娛等物聯(lián)網增值服務實現(xiàn)精準營銷，增長潛力巨大，硬件引流+軟件變現(xiàn)形成良性閉環(huán)生態(tài)。

2.2.4 新零售：打通線上線下，全面提升效率及用戶體驗

小米專注于線上直銷渠道，包括小米商城、有品、天貓旗艦店。通過線上直銷，小米盡可能降低了渠道鏈的分銷成本，從而保證產品價格最大讓利于消費者。為進一步提升用戶體驗，在移動互聯(lián)網紅利消失的背景下，小米積極布局線下渠道，包括小米之家以及同第三方線下分銷伙伴合作，打造全產業(yè)鏈新零售樣板。

表 小米集團主營結構分析

資料來源：資產信息網 千際投行 小米集團年報

2.3 技術發(fā)展

2.3.1 小米集團研發(fā)投入逐年提高

小米堅持技術立業(yè)，不斷加大研發(fā)投入。2019年，小米研發(fā)投入達到了75億元，在此前連續(xù)三年大幅增長的前提下，同比再增30%。2020年，研發(fā)投入93.1億元，同比增長24%，2021年Q1-Q3研發(fā)投入達到93億元，同比增長51.2%。

同時，小米也在積極引入全球頂尖的研發(fā)人才，從2019開始，專門設立了小米技術獎，向全年度技術成就最高項目的核心研發(fā)人員頒發(fā)100萬美元獎金。去年，這一獎項由小米MIX Alpha項目的10位工程師分享。

小米集團2019年申請專利33000件，在AI領域專利位居全球互聯(lián)網企業(yè)第一陣營。

圖 小米技術全景圖

資料來源：資產信息網 千際投行 天極網

根據智慧芽數據，截至最新，在126個國家/地區(qū)中，搜索出446件小米公司涉及自動駕駛相關專利申請，其中發(fā)明專利的比例高達99.33%。相關專利申請主體主要集中在北京小米移動軟件有限公司以及小米科技有限責任公司。

2.3.2 明確“5G+AI+IoT 下一代超級互聯(lián)網”的戰(zhàn)略方向

5G并不只是手機的網絡性能，AIoT也不只是AI技術或IoT平臺，“5G+AIoT”是貫穿小米集團全產品、全平臺、全場景的服務能力，是小米互聯(lián)網基因在新時代全面爆發(fā)的“題眼”，是我們真正為用戶帶來智能科技美好生活的關鍵。2019年提出All in AIoT，5年投入100億，經過這一年的實踐充分驗證了戰(zhàn)略方向的可行性、正確性和戰(zhàn)略投入的必要性。2020年初，小米集團已決定在此領域中繼續(xù)加大投入，未來5年將至少投入500億元，徹底確立在智能生活領域的絕對領導地位。

2.4 政策監(jiān)管

2.4.1 5G產業(yè)相關政策

圖 2015-2019年國家有關5G政策

資料來源：資產信息網 千際投行 銳觀咨詢

圖 截至2020年5月國家有關5G政策

資料來源：資產信息網 千際投行 銳觀咨詢

圖 中國5G通信協(xié)同發(fā)展階段技術關鍵節(jié)點

資料來源：資產信息網 千際投行 銳觀咨詢

2.4.2 2021年物聯(lián)網相關政策

(1) 杜絕非法采集 個人信息采集將更規(guī)范

1月25日，《征信業(yè)務管理辦法》給出了信用信息的定義，要求征信機構采集信息遵循“最少、必要”原則;采集個人信息，應當告知采集的目的、信息來源和信息范圍等，采集非公開的企業(yè)信用信息，應當取得企業(yè)同意;整理、保存、加工信用信息，應遵循客觀性原則，不得篡改原始數據。

3月12日，《常見類型移動互聯(lián)網應用程序必要個人信息范圍規(guī)定》的印發(fā)，規(guī)范了移動互聯(lián)網應用程序(App)個人信息收集行為，保障公民個人信息安全。并明確了地圖導航、網絡約車、即時通信、網絡購物等39類常見類型移動應用程序必要個人信息范圍。

(2) 打造智慧出行平臺 完善國家綜合立體交通網

2月24日，中共中央、國務院印發(fā)《國家綜合立體交通網規(guī)劃綱要》，并要求各地區(qū)各部門結合實際認真貫徹落實。要求到2035年，國家綜合立體交通網實體線網總規(guī)模合計70萬公里左右，其中鐵路20萬公里左右，公路46萬公里左右。

《規(guī)劃綱要》提出要優(yōu)化國家綜合立體交通布局，構建完善的國家綜合立體交通網，推動智能網聯(lián)汽車與智慧城市協(xié)同發(fā)展，建設城市道路、建筑、公共設施融合感知體系，打造基于城市信息模型平臺、集城市動態(tài)靜態(tài)數據于一體的智慧出行平臺。

(3) 十四五規(guī)劃元年 聚焦數字中國建設

3月11日，《中華人民共和國國民經濟和社會發(fā)展第十四個五年規(guī)劃和2035年遠景目標綱要》在“加快數字化發(fā)展，建設數字中國”的篇章中，明確提出了“加強網絡安全保護，加強網絡安全基礎設施建設，提升網絡安全威脅發(fā)現(xiàn)、監(jiān)測預警、應急指揮、攻擊溯源能力”等內容，體現(xiàn)了我國對于網絡安全的重視程度，將加速網絡安全基礎設施的建設進程。

(4) 違法采集自然人信息 最高可處罰款50萬元

5月17日，廣東省人大常委會舉行新聞發(fā)布會，介紹《廣東省社會信用條例》相關情況。條例規(guī)定市場信用信息采集主體可以依法記錄自身、會員、入駐經營者等方面的市場信用信息，采集時應當履行告知義務，并明確了限制和禁止采集的范圍。

《條例》強調對個人信息安全的保護，在相關環(huán)節(jié)設置了一系列保障措施，禁止采集自然人的宗教信仰、基因、指紋、血型、疾病、病史信息以及法律、行政法規(guī)規(guī)定禁止采集的其他信息。如違反市場信用信息采集要求，對單位處5萬元以上50萬元以下的罰款;對直接負責的主管人員和其他直接責任人員處1萬元以上10萬元以下的罰款;有違法所得的，沒收違法所得。該《條例》自2021年6月1日起施行。

(5) 保障數據安全 攝像頭網絡安全集中整治

6月11日，按照中央網信辦、工業(yè)和信息化部、公安部、市場監(jiān)管總局《關于開展攝像頭偷窺等黑產集中治理的公告》要求，工業(yè)和信息化部網絡安全管理局近期組織開展攝像頭網絡安全集中整治。

根據工作部署，工業(yè)和信息化部網絡安全管理局組織各地通信管理局、基礎電信企業(yè)、專業(yè)機構及視頻監(jiān)控云平臺、攝像頭生產企業(yè)等，于6月至8月在全國范圍開展攝像頭網絡安全集中整治。通過加大聯(lián)網攝像頭安全威脅監(jiān)測處置力度、開展視頻監(jiān)控云平臺網絡和數據安全專項檢查、規(guī)范攝像頭生產企業(yè)產品安全漏洞管理等措施，消除攝像頭網絡安全隱患，保障網絡安全，維護公民在網絡空間的合法權益。

(6) 建設智慧燈桿 各省市政策遍地開花

2021上半年，北京市、深圳市、福建省、安徽南陵縣、四川省、天津市、江西省、山東濟寧等地皆發(fā)布了地方智慧燈桿相關政策。其中，深圳市于1月份和3月份共推出2項政策。

隨著城市化的不斷發(fā)展，城市照明管理問題愈漸突出。就傳統(tǒng)路燈改造升級來看，信息系統(tǒng)感知網絡被物聯(lián)網技術覆蓋，我國道路照明管控智能化、數據收集多樣化和快速進行信息分析處理得以實現(xiàn)。智慧燈桿不僅是智慧城市建設的重要載體，同時也是城市物聯(lián)網的端口。

智慧燈桿的建設，在實現(xiàn)物聯(lián)網控制和城市照明、安全、市政管理和環(huán)境保護的精細化管理方面發(fā)揮著關鍵作用。未來，隨著政策的不斷完善和行業(yè)的發(fā)展，智慧燈桿也將迎來新一輪增長。

(7) 提高居住品質 完善社區(qū)配套設施品

4月6日，為加快發(fā)展數字家庭，提高居住品質，住房和城鄉(xiāng)建設部等16部委聯(lián)合印發(fā)《關于加快發(fā)展數字家庭　提高居住品質的指導意見》。

《意見》明確指出：到2025年底，構建較完備的數字家庭標準體系;新建全裝修住宅和社區(qū)配套設施，全面具備通信連接能力，擁有必要的智能產品;初步形成房地產開發(fā)、產品研發(fā)生產、運營服務等有序發(fā)展的數字家庭產業(yè)生態(tài);健康、教育、娛樂、醫(yī)療、健身、智慧廣電及其他數字家庭生活服務系統(tǒng)較為完善。

(8) 建設安全防護體系 5G賦能終端應用

4月30日，工信部網站發(fā)布了“公開征求對《5G應用“揚帆”行動計劃(2021-2023年)》的意見”，開始對我國5G應用發(fā)展三年行動計劃廣泛征求意見?！队媱潯分刑岬?，智慧城市是賦能5G應用的重點領域，強調，未來三年，將利用5G加大超高清視頻監(jiān)控、巡邏機器人智慧應急終端等在城市安防、應急管理方面的應用，建設實時精準的安全防控體系。

(9) 6大城市獲“新名片” 協(xié)同網聯(lián)汽車共發(fā)展

5月6日，住房和城鄉(xiāng)建設部辦公廳、工業(yè)和信息化部辦公廳共同發(fā)布《關于組織開展智慧城市基礎設施與智能網聯(lián)汽車協(xié)同發(fā)展試點工作的通知》，確定北京、上海、廣州、武漢、長沙、無錫等6個城市為智慧城市基礎設施與智能網聯(lián)汽車協(xié)同發(fā)展第一批試點城市。智慧基礎設施建設與智能網聯(lián)汽車“攜手同行”發(fā)展駛入快車道。

(10) 發(fā)揮國家單位引領作用 加速人工智能落地應用

6月28日，深圳制定人工智能領域全國首部地方性法規(guī)，《草案》首次通過立法明確本市國家機關、事業(yè)單位、國有企業(yè)以及其他履行公共管理和服務職能的組織應當率先使用人工智能產品與服務，充分發(fā)揮引導示范作用;同時規(guī)定，對符合條件的人工智能產品和服務，優(yōu)先納入政府采購目錄，享受相關政策支持。

加強人工智能在民生服務、社會治理、經濟發(fā)展領域融合應用，特別規(guī)定支持保護兒童、老年人、殘疾人以及特殊人群權益的人工智能產品和服務，保障特殊群體需求。同時規(guī)定，產業(yè)主管部門應當定期發(fā)布人工智能場景供給清單，面向全球范圍公開征集應用場景解決方案。

第三章 行業(yè)估值、定價機制和全球龍頭企業(yè)

3.1 行業(yè)綜合財務分析

圖 指數市場表現(xiàn)

資料來源：資產信息網 千際投行 Wind

圖 指數PE/PB

資料來源：資產信息網 千際投行 Wind

3.2 行業(yè)風險分析

3.2.1 生態(tài)鏈模式“一榮俱榮、一損俱損”

小米生態(tài)鏈模式，使得小米和生態(tài)鏈企業(yè)深度綁定，共享品牌、口碑、用戶等資源，但綁定太深容易一榮俱榮、一損俱損；如果某些產品出現(xiàn)較大問題，影響的是整個體系的口碑和聲譽。

3.2.2 小米的互聯(lián)網服務粘性不強

小米互聯(lián)網服務是小米變現(xiàn)的主力軍，但小米賴以變現(xiàn)的應用商店、游戲中心等APP產品均不具備很強的粘性，即如果用戶不用小米手機了基本不會專門下載這些APP，這些APP主要是通過手機預裝且不可卸載半強制讓用戶使用，所以如果小米手機的活躍用戶下降，那么小米互聯(lián)網服務幾乎不可避免跟著下滑。

3.2.3 生態(tài)圈企業(yè)協(xié)同效應不及預期

生態(tài)圈內同質化企業(yè)存在一定的競爭，初創(chuàng)企業(yè)成長壯大后的“去小米化”等退出問題容易對生態(tài)圈穩(wěn)態(tài)產生影響，導致生態(tài)圈企業(yè)協(xié)同效應不及預期。

3.2.4 物聯(lián)網推進發(fā)展不及預期

物聯(lián)網當前尚處于成長初期階段，對大眾而言，物聯(lián)網應用的成本較高，收益不明顯，接受度存在逐步提升的過程。多種連接標準仍存同時存在，全屋智能等大范圍連接進展較緩。

3.2.5 數據應用云平臺建設不及預期

物聯(lián)網智能化連接后產生的海量數據需要強大的云端存儲、運算、分析能力，邊緣側云平臺等建設進度不及預期，可能無法發(fā)揮物聯(lián)網海量數據分析應用變現(xiàn)能力。在物聯(lián)網的應用還涉及到數據安全等問題，介于數據的保密問題難以短時間內將應用推廣開來。

3.3 競爭分析

表 小米生態(tài)鏈競爭力模型

資料來源：資產信息網 千際投行

對于任一品類，按照上面表格的因素進行分析，基本都可以做出判斷，我們認為，電視、空凈、手環(huán)、掃地機器人、凈水器、旅行箱等產品小米具有極強的競爭力；插線板，電飯煲、剃須刀等產品小米具有一定的競爭力；廚電（煤氣灶、油煙機）、白電（空冰洗）領域，小米競爭力有限。

第四章 未來展望

4.1 物聯(lián)網平臺想象空間大

小米現(xiàn)在已經接入上億臺智能硬件設備，整個消費物聯(lián)網已經初見雛形，其他硬件設備想要與這上億臺設備互聯(lián)互通，必須接入小米的IoT平臺，這是一股強大的勢能，甚至某種程度上可以類比當年QQ擁有一億用戶時的狀態(tài)；同時，開發(fā)者使用小米平臺，可以避免高昂的研發(fā)成本，大大降低了硬件創(chuàng)業(yè)的門檻，同時還有銷售渠道等多方面的支持，屬于雙贏的合作。

未來IoT平臺將不再屬于小米及生態(tài)鏈企業(yè)，將會是一個巨大的開發(fā)平臺，小米將獲得大量的服務費和大量的數據。

4.2 海外市場業(yè)務仍有增長空間

小米的商業(yè)模式可以概括為利用高性價比的硬件吸引用戶，然后利用互聯(lián)網業(yè)務完成流量變現(xiàn)。

雖然國內智能手機市場已是紅海，但以印度、印尼、菲律賓為代表的新興市場國家，發(fā)展相對落后，大多數處于消費升級的階段，智能手機滲透率不高，市場仍保持快速的增長?，F(xiàn)階段，新興市場國家的消費者對價格的敏感度較高，有利于以性價比著稱的小米快速滲透市場。

另外，小米可通過低價高頻的生活消費品觸達更廣泛的消費人群，快速提升品牌知名度，增加用戶轉化率，這對同樣主推高性價比手機子品牌的友商而言，是一個巨大的優(yōu)勢。

除了獲取硬件產品的收入增長，小米的海外互聯(lián)網業(yè)務也有較大增長潛力，一方面源于海外本土市場互聯(lián)網服務的拓展，另一方面來源于中國企業(yè)出海潮催生的廣告需求。