編者語：不知歷史，怎可知未來？

海爾智家系列文章：

系列一：冰洗巨頭

系列二：海爾智家2021年報解讀

系列三：海爾智家的競爭力及未來展望

經(jīng)營分析：

公司營收、利潤的主要來源：冰箱、洗衣機、空調(diào)、廚電，其中冰箱、洗衣機這兩大業(yè)務(wù)是公司最重要，最核心的。

那么公司冰箱、洗衣機這兩塊業(yè)務(wù)作為投資者如何來評估企業(yè)的競爭力呢？

市占率

冰箱銷售額市占率從 2015 年的27%左右提升至2021年的40%以上，洗衣機從26%左右提升至2021年的43%左右，絕對引領(lǐng)行業(yè)。

而冰洗這兩大業(yè)務(wù)市場如何？

冰箱行業(yè)從2012年開始呈現(xiàn)出小幅負增長態(tài)勢，近一年冰箱行業(yè)增長有轉(zhuǎn)正的跡象，而洗衣機行業(yè)過去幾年呈小幅正增長態(tài)勢，近一年洗衣機業(yè)務(wù)呈現(xiàn)負增長了，空調(diào)行業(yè)呢，波動較大。

總體上來說冰冼行業(yè)已經(jīng)呈現(xiàn)出存量競爭格局，未來這個行業(yè)要想持續(xù)保持大的增長，概率不大，主要是人均保有量已經(jīng)到了天花板了，而有競爭力的龍頭卻能夠在存量的市場持續(xù)提升市占率，海爾就是代表之一。

人均保有量：

冰箱、洗衣機發(fā)達地區(qū)的家庭保有率均已超過97%；且近年來變化不大，已經(jīng)進入非常成熟的家電市場。

下面再來看看冰先行業(yè)均價情況：

中怡康數(shù)據(jù)顯示，冰箱在大容量、多門、殺菌保鮮的升級趨勢下均價從12年的 3000元提升至5000元左右，洗衣機在大容量、滾筒、洗烘一體的推動下均價從 2000元提升至3600元左右，冰洗價格年均復(fù)合增速在 7%以上。

過去十年冰洗價格復(fù)合增速達7%左右，再結(jié)合冰洗銷量不再增長，各位讀者朋友們，你們能夠聯(lián)想到哪些行業(yè)具有這類特征？

白酒行業(yè)：

白酒行業(yè)銷售量逐年下降，但白酒銷售收入較白酒銷售量下滑較慢，2019年開始銷售收入開始增長，意味著高端白酒的強勢崛起，高端白酒利潤大幅增長。

所以冰洗這個行業(yè)總體來說算是個不錯的行業(yè)，不過這里還要講一下公司的高端品牌卡薩帝。

1）卡薩帝營收增速提升，已成為國產(chǎn)高端第一品牌

在消費升級的大背景下，卡薩帝憑借產(chǎn)品、渠道、營銷上的多重優(yōu)勢厚積薄發(fā)，2021年營收增至129億元，2017-2021年營收CAGR為34%。據(jù)公司2021年報，1萬元以上的冰洗和1.5萬元以上的空調(diào)市場中，卡薩帝份額分別達36.2%、73.9%、30.3%，高端市場占據(jù)絕對優(yōu)勢。

市占率方面順應(yīng)消費者需求的卡薩帝已經(jīng)開始持續(xù)擠壓傳統(tǒng)的高端外資品牌。

2016年起占據(jù)國內(nèi)高端市場多年的西門子、松下等品牌的市占率開始下滑，丟失的份額正在被以卡薩帝為代表的高端品牌搶占。

海爾的空調(diào)業(yè)務(wù)呢？

從2016年開始市占率10.5%，然后逐年提升，到了2021年市占率提升至16.9%，海爾的空調(diào)業(yè)務(wù)仍具有很強的競爭力。

并購能力、全球化布局

不同于同行業(yè)競爭對手，公司通過收購創(chuàng)牌的方式完成全球化。目前海爾智家已完成在海外市場上多品牌、多層次的布局，100%為自主品牌。

2015年公司以48.7億元收購海爾集團在海外除FPA之外的全部資產(chǎn)（主要是三洋電機在印尼、馬來、菲律賓、越南的白電業(yè)務(wù)，海爾集團在2011年收購）；

2016年收購?fù)ㄓ秒姎獾募译姌I(yè)務(wù)GEA；

2018年從海爾集團收購斐雪派克（海爾集團2012年收購斐雪派克），

2019年收購意大利Candy。

公司全球化的路徑清晰：引進技術(shù)(1985) ? 出口(1990) ? 合資公司(1993) ? 海外建廠(1999) ? 海外收購(2011)。

早在1985年海爾就斥資引進德國利勃海爾電冰箱生產(chǎn)關(guān)鍵設(shè)備和全套技術(shù)，并從 1990年開始將產(chǎn)品出口海外，打開國際市場。之后又在短短2年內(nèi)迅速獲得美國 UL、加拿大CSA、德國VDE和ISO9001國際認證，1999年開始在海外建廠。2011年海爾集團開始海外收購步伐，收購了三洋電機在印尼、馬來西亞、菲律賓、越南的白電業(yè)務(wù)。

全球化已取得顯著成功，體現(xiàn)在：

1）海外營收高速增長

2020年海爾智家海外業(yè)務(wù)營收1147億元，同比+13.2%，首次超過內(nèi)銷占比達50.6%。其中北美為公司海外主戰(zhàn)場，占海外營收比重為61.3%。公司海外營收保持穩(wěn)健增長，從并購GEA后來看17-21年CAGR為14.4%。

2）全球主要市場市占率名列前茅，份額顯著提升擠壓海外龍頭美國：帶領(lǐng)GEA重煥活力，份額持續(xù)提升。全品牌看，公司冰箱市占率23.6%，位居第一；洗衣機與惠而浦尚有差距；廚電位居第一，洗碗機位居第二。大家電全品類市占率較收購時均有顯著提升。

日本：

本土品牌強勢，海爾雙品牌運營份額穩(wěn)中上升。2020年，Haier/Aqua冰箱份額合計 24.2%，相較15年顯著上升；洗衣機份額18.6%，僅次于松下和日立。

澳洲：

洗衣機業(yè)務(wù)表現(xiàn)突出，F(xiàn)PA快速增長并帶動海爾自有品牌份額提升。海爾智家15年接管FPA后，洗衣機市占率顯著提升；同時FPA的技術(shù)優(yōu)勢、原材料和渠道優(yōu)勢亦對 Haier品牌產(chǎn)生顯著協(xié)同效應(yīng)，帶動份額提升，主要對手伊萊克斯份額有顯著下滑。

總結(jié)：

關(guān)于公司要想做出一個比較可靠的結(jié)論比較難，從細分行業(yè)來看，冰洗這個細分行業(yè)在整個白電行業(yè)來說算是一個較為不錯的行業(yè)，雖然成長空間有限，但市場格局非常清晰，每年價格復(fù)合增長7%，高端冰洗業(yè)務(wù)成為這個領(lǐng)域的寵兒，而公司就是這個行業(yè)里的寵兒且具有非常強的競爭力；其次由于公司有著較強的并購能力，收購三洋電機、GE白電、斐雪派克、Candy都獲得的巨大的成功，在國際市場享有一席之地；但由于公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)非常復(fù)雜，摩擦成本較高，導(dǎo)致了公司的凈利率水平維持在較低的水平，關(guān)聯(lián)交易，少數(shù)股東權(quán)益等問題讓投資者有點望而卻步，不過現(xiàn)在私有化海信電器，剝離卡奧斯業(yè)務(wù)，日日順物流業(yè)務(wù)，公司的利潤持續(xù)釋放，不過由于可供觀測的時間太短，我們很難評估公司未來的價值幾何？

對我來講只能通過公司的股權(quán)激勵與歷史估值作下簡單的評估。

股權(quán)激勵：2022-2025：歸母凈利潤復(fù)合增長不低于15%

估值：估值處于歷史估值上方

由于公司復(fù)雜的股權(quán)結(jié)構(gòu)，目前這個歷史估值我個人是比較認可的，10PE低估，不過由于公司仍有一定的成長性，12PE左右的PE，我個人還是很有興趣。

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作者的心里話：為了寫一篇高質(zhì)量的系列文章，我每天花10小時閱讀財報、研報，看了大量的文字、數(shù)據(jù)，一個星期七天，才能對公司有所了解，每創(chuàng)作一個系列共花70小時，目前已經(jīng)寫了一年二個月，說實在話，有點點累了，這種累體現(xiàn)在閱讀效率的降低，注意力不集中，記憶力存儲不夠，十幾二十份年報、研報需要反復(fù)閱讀，目前一個系列花70個小時已經(jīng)不太夠了，現(xiàn)在已經(jīng)接近100個小時左右（文章質(zhì)量太差我不敢寫，要么寫好一點，要么不寫，如果我的系列未來更新變慢了，希望、還請我的讀者朋友們能夠體諒與理解），我是一個笨的、執(zhí)著而固執(zhí)的人，今年的目標堅持一個星期一個系列，提供高質(zhì)量的文章，不推薦股票，授人以“漁”的方式分享給我的讀者朋友們，“回顧歷史、展望未來”，不知各位讀者朋友們對這樣的文章是否喜歡，如果喜歡的話，希望我的讀者朋友們能夠高抬貴手多點“在看”“轉(zhuǎn)發(fā)”，無須打賞（每次我只能自己打賞自己，以安慰、鼓勵自己，要不斷前進），原創(chuàng)不易，高質(zhì)量的文章更不易，好文章多多分享，獨樂樂不如眾樂樂，拜托了！