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核心觀點:公司是國產(chǎn)液壓件龍頭,通過復盤其成長之路,公司占據(jù)①天時:對的時間做對的事,把握挖機兩輪上行周期;②地利:地處全球第二大需求市場,深耕千億級液壓件賽道;③人和:優(yōu)秀且不可復制的管理團隊,擁有極強危機意識,不斷拓寬能力邊界,布局新業(yè)務。盡管當前挖機行業(yè)處于調(diào)整階段,公司堅持研發(fā)投入,加大產(chǎn)品布局和市場布局,隨著非挖產(chǎn)品占比不斷提升,熨平周期波動能力增強,具備顯著競爭優(yōu)勢,個股價值凸顯,我們認為公司兼具成長性和稀缺性,不應以傳統(tǒng)周期股去看待公司。 成長性:產(chǎn)品拓展+全球布局,公司熨平業(yè)績波動能力強。若將挖機行業(yè)周期分為三個階段,2008-2011 繁榮發(fā)展期、2011-2015 下行期、2015-2020 復蘇期,挖機銷量CAGR 分別為32%、-25%、42%。①從產(chǎn)品布局角度看,挖機油缸收入三個階段的復合增速分別為78%、-18%、50%,均高于行業(yè)增速,公司非標產(chǎn)品不存在明顯周期性波動,收入規(guī)模持續(xù)擴大,總體收入保持平穩(wěn)狀態(tài)。隨著未來公司業(yè)務布局逐步多元化,非標油缸和非標泵閥、馬達、鑄件等產(chǎn)品不斷開拓新客戶、新領域,都是平滑業(yè)績的關鍵抓手;②從全球布局角度看,公司先后收購哈威InLine 液壓、日本服部精工等全球知名品牌,成立美國、日本銷售子公司,業(yè)務涵蓋全球20 多個國家和地區(qū)。公司國外市場營業(yè)收入處于持續(xù)增長狀態(tài),三階段CAGR 分別為38%、82%、25%,在國內(nèi)挖機行業(yè)下行階段,有力支撐公司整體業(yè)績。 稀缺性:壁壘高+綁定優(yōu)質(zhì)客戶,產(chǎn)業(yè)鏈地位高。液壓件行業(yè)進入壁壘高,短期很難有進入者。公司抓住國內(nèi)液壓行業(yè)發(fā)展機遇,從油缸到泵閥,產(chǎn)品一一攻克,液壓件行業(yè)本身屬于技術密集型、資金壁壘、規(guī)模壁壘等都決定了此行業(yè)短期很難有進入者。公司綁定優(yōu)質(zhì)客戶,產(chǎn)業(yè)鏈地位高。公司客戶質(zhì)量優(yōu)質(zhì),包括卡特彼勒、三一、小松、中鐵等,品牌效應明顯。多年合作與積累為公司建立了明顯的先發(fā)優(yōu)勢,對后來潛在競爭者構成較強進入壁壘,充分的保障了公司未來在液壓行業(yè)市場份額的穩(wěn)定增長潛力和盈利能力的連續(xù)性。 投資建議:在2021 年下半年挖機行業(yè)進入新一輪調(diào)整階段前,公司提前著手布局通用液壓領域及非挖行走機械領域產(chǎn)品開發(fā),打造第三增長極,多元化產(chǎn)品布局+全球市場布局持續(xù)深化,有望進一步打開公司成長天花板,我們預計公司2022-2024 年的收入分別為93.6、99.1、106.0 億元,同比增速分別為0.5%、5.9%、7.0%,凈利潤分別為23.0、25.9、29.1 億元,同比增速分別為-14.5%、12.5%、12.4%,對應 PE分別為33、30、26 倍;維持買入-A 的投資評級,6 個月目標價為69.3元,相當于2023 年35 倍的動態(tài)市盈率。 風險提示:工程機械行業(yè)景氣度下行;基建投資不及預期;房地產(chǎn)開發(fā)投資額加速下滑;新產(chǎn)品開拓進度不及預期;下游價格競爭加劇,成本端壓力傳導至上游;原材料價格高企,影響盈利能力。 |
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