成功投資四定律

一般來說，價值投資者不會對股市行情進行預測，但這并不意味著其對未來的商業(yè)趨勢沒有看法。美國《杰出投資者文摘》1992年2月14日對富蘭克林坦普頓成長基金投資大師的約翰·坦普頓與馬克·霍羅威斯可的采訪，在這方面堪稱經(jīng)典。

同樣是最杰出的投資大師，在全球化投資上，坦普頓要比巴菲特走得早走得遠，而他的后輩霍羅威斯可對香港股票與內(nèi)陸經(jīng)濟的分析，15年后（2007年）年看來仍是很有見地：

“他們（中國人）是真正的創(chuàng)業(yè)者，如果你去過香港，就會發(fā)現(xiàn)這是個奇妙的地方，那是個瘋狂的資本主義社會，這些人充滿著無窮的能量，他們白天工作，晚上做自己的生意。中國人歷史上就有經(jīng)商的傳統(tǒng)，他們知道如何經(jīng)營企業(yè)。中國的改革開放可能是我們將要見證的世界上最偉大的經(jīng)濟增長時期，會持續(xù)很長的時間。看著這個市場逐步開放，簡直是太美妙了?！?/span>

非常正確吧。

約翰·坦普頓

我一直在Value上介紹坦普頓，雖然大多是他退休后倡導的“心靈原則”。但在這兒，坦普頓道出了自己的“成功投資四定律”：

第一條、節(jié)約的人最終將擁有奢侈品。在坦普頓看來，通過30年期、九成按揭的住房抵押貸款購買房子實際上要支付相當于房款2倍以上的利息，也是奢侈的人通常向節(jié)約的人支付利息的例子。還有，借款買股票的人通常最終都一敗涂地（他們被迫在錯誤的時間出售股票），很少有證券分析師最終非常有錢（這是因為他們難得節(jié)約，他們可以使別人富有而獲得很高的報酬）。

儲蓄和投資才是通往富裕的道路，國家也是如此。100年前，美國人因節(jié)儉而聞名，那個時候，歐洲人著書立傳，擔心美國人買下歐洲所有的資產(chǎn)?，F(xiàn)在，中國和越南等新興市場國家又以節(jié)儉而聞名，該是他們成功的時候了。

第二條、悲觀時買入，樂觀時賣出。這不必多解釋，誰都懂，關鍵是執(zhí)行力差，正如坦普頓所言，因為它“違背人性”。

第三條、所有的資產(chǎn)都有風險——特別是現(xiàn)金。這條有意思，人們都說現(xiàn)金最沒風險，但在任何一個國家，現(xiàn)金都在逐步失去購買力。坦普頓打了個比方：

“如果你在1933年出售了一家阿根廷的雜貨店，今天可能需要花費1億倍以上的金錢來買回這家店。雜貨店意味著合理的安全，但現(xiàn)金不是。從長期看，生息資產(chǎn)比現(xiàn)金、黃金、古董或其它資產(chǎn)更容易保持其價格?！?/span>

第四條、眾口一詞的投資注定是平庸的。坦普頓有段話講得很透徹：

“如果十個醫(yī)生告訴你吃某種藥，你最好還是吃這種藥。同樣，如果十個工程師告訴你用某種方法修建大橋，你最好用那種方法修建大橋。但在選擇股票時，眾口一詞是非常危險的。如果十個證券分析師告訴你買入某類資產(chǎn)，記住遠離它，它的股價必然已經(jīng)反映出其受歡迎的程度。”

這一條我屢試不爽。每當我看到報紙上的評論家或記者在談論我持有的股票或所在的行業(yè)板塊，我的心就會往下沉，知道事情短期不妙了。當在開市前聽到一片愁云慘淡之聲，我就會打起精神，股市今天十有八九會上揚。當然，對我這種中長線投資者來說，類似的觀察僅僅是自娛自樂，并不構(gòu)成操作指標。

有些讀者看了Value后，忙說相見恨晚，我很能理解這種心情。比如我當初見到坦普頓對房產(chǎn)周期的看法就頗為受用。我在20世紀90年代感受到一波房產(chǎn)熱潮，然后看著它緩緩下跌至底部。但當時我主要關注的是單位如何福利分房，根本沒花心思在房產(chǎn)市場上，及至 2001年左右，上海樓市再起，我對它的周期特點極為陌生，只能與股市周期類比，這就影響了自己的投資判斷。我們看坦普頓是怎么說的：

“每個國家的房地產(chǎn)市場都有周期。通常來說周期都很長。主要國家股市的周期通常在6年左右，房地產(chǎn)市場的周期通常在18年左右?！?/span>

房地產(chǎn)市場周期是股市周期的三倍啊。像我這種對股市周期有點感覺的人，如果沒有行家指教，怎么也轉(zhuǎn)不過彎來。

順便一提，本文的翻譯者張芹是位志愿者，不取分文稿費。據(jù)說她在會計師事務所工作，有著很好的財經(jīng)與文化素養(yǎng)。我讀她的譯文，幾乎不“隔”，像讀中文般，真是享受。

本卷報告的另一篇重頭文章是大衛(wèi)·史云生的《非核心資產(chǎn)》，這是相對于《核心資產(chǎn)》（詳見第7卷《投資者文摘》）而言。截至2007年6月底，這位53歲的首席投資官主持的耶魯大學基金的規(guī)模已增至225億美元，上年度投資回報率達28%，為7年來最大升幅（2000年則達41%的回報）。該投資回報優(yōu)于同期標準普爾500指數(shù)及國際股市的升幅。耶大基金資產(chǎn)組合中，有約四分之一的股票、23%的對沖基金及16%的并購基金，另有28%投資于實質(zhì)資產(chǎn)， 包括木材及物業(yè)等。

我已說過，由于《非核心資產(chǎn)》等文章都是針對個人投資者而寫的，史云生并不贊同我們?nèi)バХ乱蠡?。史云生建議大家構(gòu)建一個以股票投資為主、充分分散風險的投資組合，其核心資產(chǎn)的類別與配置是美國國內(nèi)股票（30%）、國外已開發(fā)市場股票（15%）、新興市場股票（5%）、不動產(chǎn)證券化（20%）、美國政府公債（15%）和美國政府通貨膨脹聯(lián)動公債（15%）。也就是說，將70%的資金配置于與股票相近的資產(chǎn)，這符合以股票投資為主、每類資產(chǎn)配置介于5%-30%的分散風險投資的要求。

而在《非核心資產(chǎn)》中，史云生認為美國國內(nèi)公司債、高收益?zhèn)?、免稅債券、資產(chǎn)抵押擔保證券、外國債券和對沖基金（避險）都有各自的嚴重缺點，無法滿足投資者的要求。

關于這些產(chǎn)品，一些證券書籍都有論述，也許是我孤陋寡聞，我還從未看過像史云生那般直面批判它們致命缺點的。例如，與其買公司債，還不如做公司股東。因為股東才和公司的利益一致，一旦市場有利于公司債的持有人，公司就會啟動贖回條款，用固定的價錢提前贖回公司債。公司債的持有人因此會陷入“正面你贏，反面我輸”的雙輸境地，如果利率下跌，投資者持有的高面息債券會被贖回而成為輸家；如果利率上漲，投資人因為持有債券票面的利率低于市場，同樣也是輸家?？傊l(fā)行債券的公司無論如何都有利，兩者處于不平等的地位。

又如，避險基金投資屬于專業(yè)投資者的領域，因為只有他們才能投入非常多的資源來評估基金經(jīng)理的優(yōu)劣。加上高額的收費結(jié)構(gòu)，尤其是考慮到調(diào)整風險后的報酬，個人投資者會發(fā)現(xiàn)，多數(shù)避險基金都很難創(chuàng)造足額的風險調(diào)整后的溢酬。