一手好牌打得稀爛。

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蘇寧不寧

張近東父子被全球追債的消息，傳得到處都是。

事情的起因是7月19日，香港高等法院判決張康陽(yáng)敗訴，并要求張康陽(yáng)向一家海外銀團(tuán)償還一筆超過(guò)2.55億美元的借款。

根據(jù)《棱鏡》的梳理，原告是中國(guó)建設(shè)銀行（亞洲）有限公司，它代表一個(gè)由多家境外金融機(jī)構(gòu)組成的銀團(tuán)。貸款協(xié)議顯示，年20208月起，該銀團(tuán)向Great Matrix Limited提供了1.65億美元貸款，并認(rèn)購(gòu)了由 Great Matrix Limited 發(fā)行的8500萬(wàn)美元票據(jù)，票面利息為7%。

這個(gè)Great Matrix Limited，背后的實(shí)控人正是張康陽(yáng)。時(shí)至今日，這筆錢(qián)早已逾期且還款無(wú)望，海外債權(quán)人開(kāi)始對(duì)張近東、張康陽(yáng)展開(kāi)全球追債。

作為張近東的獨(dú)子，張康陽(yáng)很早就遠(yuǎn)赴海外讀書(shū)，畢業(yè)后還在摩根士丹利、摩根大通等機(jī)構(gòu)工作，2015年才回國(guó)進(jìn)入接班模式。

這些年，張康陽(yáng)是媒體上的?？停召?gòu)國(guó)際米蘭足球俱樂(lè)部、成為俱樂(lè)部史上最年輕的主席、收購(gòu)家樂(lè)福中國(guó)、接手蘇寧零售版圖的核心業(yè)務(wù)……每一次出現(xiàn)幾乎都是重磅消息，“蘇寧少東家”的名號(hào)傳遍江湖。

但如今，這位少東家身上的麻煩似乎越來(lái)越多。

他接手的家樂(lè)福中國(guó)板塊，接連傳出門(mén)店關(guān)閉的消息，21年20的總體營(yíng)收還同比下降超過(guò)10%。

他擔(dān)任主席的國(guó)際米蘭，據(jù)2021-2022財(cái)年前九個(gè)月財(cái)報(bào)，全賽季最終赤字將在1.2億歐元（約合人民幣8.2億元）左右。

此外，在今年5月，張康陽(yáng)發(fā)微博慶祝國(guó)米奪得意大利杯賽冠軍時(shí)，隊(duì)長(zhǎng)吳曦、吉翔等多位前江蘇蘇寧俱樂(lè)部球員，集體向其討薪。

他爸爸張近東的日子更不好過(guò)。

今年5月，蘇寧易購(gòu)因連續(xù)三年虧損被“戴帽”，更名為“ST易購(gòu)”。

緊接著7月份，“中城院要案中心”協(xié)助被拖欠貨款的供應(yīng)商向南京市中級(jí)人民法院申請(qǐng)了蘇寧易購(gòu)破產(chǎn)清算程序。搞得蘇寧易購(gòu)緊急發(fā)布聲明，稱網(wǎng)傳的“蘇寧易購(gòu)破產(chǎn)清算”系謠言，并表示公司經(jīng)營(yíng)一切正常。

更早些時(shí)候，根據(jù)財(cái)新的報(bào)道，截至21年20末，蘇寧內(nèi)部員工理財(cái)逾期未兌付金額近10億元，波及了兩三千人……

更多的暗流還在水面之下涌動(dòng)，如今的蘇寧，一點(diǎn)都不安寧。

2

蘇寧，到底有多少債？

蘇寧的危機(jī)，其實(shí)很早就露出了苗頭。

時(shí)間回到年202012月，根據(jù)國(guó)家企業(yè)信用信息公示系統(tǒng)的披露，蘇寧控股集團(tuán)股東張近東、張康陽(yáng)及南京潤(rùn)賢企業(yè)管理中心（有限合伙）已將公司全部股權(quán)出質(zhì)給淘寶（中國(guó)）軟件有限公司。

當(dāng)時(shí)被質(zhì)押的，不止蘇寧控股。國(guó)家企業(yè)信用信息顯示，張近東還將蘇寧置業(yè)集團(tuán)的6.5萬(wàn)股進(jìn)行了出質(zhì)，出質(zhì)對(duì)象同樣是淘寶。

這樣大規(guī)模的股權(quán)質(zhì)押操作，令外界感到疑惑，到底是“商業(yè)合作”還是“江湖救急”？要知道，股權(quán)質(zhì)押容易，要是沒(méi)錢(qián)贖回來(lái)，可就成甩賣(mài)了。

從那時(shí)候開(kāi)始，外界就感覺(jué)到，蘇寧真的缺錢(qián)了。翻開(kāi)蘇寧的財(cái)報(bào)，也許能更接近其債務(wù)的真實(shí)情況。

1990年12月，張近東以10萬(wàn)元自有資金創(chuàng)辦了蘇寧。30年過(guò)去了，當(dāng)年那個(gè)賣(mài)空調(diào)的的小店，已經(jīng)發(fā)展成一個(gè)橫跨零售、物流、金融、地產(chǎn)、文創(chuàng)和體育的龐大“蘇寧系”。

從業(yè)務(wù)上來(lái)看，在“蘇寧系”中，核心業(yè)務(wù)（零售、物流、地產(chǎn)等）被裝進(jìn)了蘇寧電器集團(tuán)有限公司（簡(jiǎn)稱“蘇寧電器”），上市公司蘇寧易購(gòu)（002024）的控股股東也正是蘇寧電器。而其他的多元化業(yè)務(wù)（文創(chuàng)、體育等），則被劃入蘇寧控股集團(tuán)有限公司（簡(jiǎn)稱“蘇寧控股”）。

在上市公司蘇寧易購(gòu)的財(cái)報(bào)中，截至21年20底，蘇寧易購(gòu)的總負(fù)債約1397.09億元，資產(chǎn)負(fù)債率為81.83%。其中短期借款合計(jì)364.65億元，另有328.93億元應(yīng)付款項(xiàng)已逾期未支付。

但同期，蘇寧易購(gòu)真正能夠自由支配的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物只有——

41.62億元。

更令人驚訝的是，現(xiàn)金流緊繃的蘇寧易購(gòu)背后，母公司蘇寧電器藏著更大的債務(wù)危機(jī)。

大摩財(cái)經(jīng)獲得的一份蘇寧易購(gòu)母公司蘇寧電器年2020中報(bào)顯示，早在年2020上半年，蘇寧電器的總負(fù)債規(guī)模就達(dá)到3000億元，其中有息債務(wù)規(guī)模接近1800億元，但彼時(shí)蘇寧電器手頭現(xiàn)金僅248億元。

在“蘇寧系”中，蘇寧電器是核心資產(chǎn)平臺(tái)，也是主要的發(fā)債融資平臺(tái)。

2017年至2019年，蘇寧電器有息債務(wù)規(guī)模分別為1366.53億、1629.74億、1770.27億元，資產(chǎn)負(fù)債率分別為68.38%、69.81%、73.76%。

逐漸走高的債務(wù)中，隨著前兩年發(fā)行的債券、票據(jù)陸續(xù)到期，蘇寧電器面臨的，是償債高峰期。

這些，還只是蘇寧系債務(wù)冰山的一角。

聚焦到上市公司，一邊是債務(wù)高企，一邊卻是蘇寧易購(gòu)持續(xù)的虧損。

21年20，蘇寧易購(gòu)全年?duì)I收為1389億元，同比下降44.94%；扣非凈利潤(rùn)為-446億元，同比下降——

556.23%。

在2022年《財(cái)富》中國(guó)500強(qiáng)虧損公司排行榜中，蘇寧更是以432.65億元的虧損排名第三。

我看了下蘇寧易購(gòu)（ST易購(gòu)）的股價(jià)，只剩下2塊多一點(diǎn)，總市值不到200億，相比2015年的市值高點(diǎn)已經(jīng)跌去了87%。

3

迷失在資本魔術(shù)里

追溯蘇寧危機(jī)的起點(diǎn)，和它自己的戰(zhàn)略有關(guān)。

創(chuàng)立30多年來(lái)，蘇寧給外界的印象一直是零售巨頭。從蘇寧電器到蘇寧云商，再到蘇寧易購(gòu)，從傳統(tǒng)零售、連鎖零售再到互聯(lián)網(wǎng)零售，數(shù)次轉(zhuǎn)型中，零售一直是蘇寧的傳統(tǒng)主營(yíng)業(yè)務(wù)。

但有意思的是，蘇寧的主業(yè)其實(shí)并不賺錢(qián)。正如上文我們提到的，蘇寧易購(gòu)連續(xù)八年經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)出現(xiàn)虧損，而虧損的關(guān)鍵，正在于主業(yè)。

傳統(tǒng)的商業(yè)模式，是把主業(yè)做大做強(qiáng)，通過(guò)產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)形成競(jìng)爭(zhēng)壁壘，以此占領(lǐng)市場(chǎng)，實(shí)現(xiàn)盈利。

而蘇寧易購(gòu)的模式，似乎正好相反。表面上來(lái)看，蘇寧易購(gòu)的目標(biāo)是億萬(wàn)線上線下的客戶，為他們提供零售服務(wù)。但實(shí)際上，這個(gè)主營(yíng)業(yè)務(wù)是不賺錢(qián)的，真正賺錢(qián)的，是副業(yè)。

這個(gè)副業(yè)，就是變賣(mài)資產(chǎn)。梳理財(cái)報(bào)可以發(fā)現(xiàn)，2014—2019年，蘇寧易購(gòu)幾乎每年都通過(guò)處理旗下的子公司與相關(guān)股權(quán)、股票資產(chǎn)獲取巨額收益。

例如2018年，通過(guò)清倉(cāng)阿里巴巴股票，實(shí)現(xiàn)投資收益113億元。再如2019年，通過(guò)剝離蘇寧小店和蘇寧金服增資擴(kuò)股，獲得超過(guò)180億元收入。

當(dāng)出售子公司和股票成了常態(tài)，那么，我們不得不重新思考蘇寧的商業(yè)模式——

這家公司根本不是搞零售的，而是搞資本的。

天眼查資料顯示，蘇寧構(gòu)建了極其龐大的參控股體系。通過(guò)層層疊疊的互相持股，實(shí)現(xiàn)了無(wú)數(shù)家公司“護(hù)航”蘇寧易購(gòu)這家上市公司。賣(mài)貨賺不賺錢(qián)，好像已經(jīng)不重要了。

▲資料來(lái)源天眼查

資本運(yùn)作雖然賺錢(qián)輕松，但前提是得有大量的資金，再加上不斷擴(kuò)張卻不斷燒錢(qián)的多元化，蘇寧最終嘗到了資本騰挪的苦果——

償債壓力越來(lái)越大。

4

尾聲

蘇寧也曾有過(guò)高光時(shí)刻。

多年前，乘著消費(fèi)大潮的東風(fēng)，蘇寧成為了“家電連鎖第一股”。那時(shí)候，淘寶才成立一年，京東的電子商務(wù)尚處于起步階段，拼多多的黃崢剛剛碩士畢業(yè)。彼時(shí)的蘇寧，唯一的對(duì)手只有國(guó)美。

就連轟轟烈烈的“美蘇大戰(zhàn)”（國(guó)美VS蘇寧），也以國(guó)美老板黃光裕的入獄拉下帷幕。

2013年和2014年，蘇寧甚至兩度位列中國(guó)民營(yíng)企業(yè)500強(qiáng)榜首，成為名副其實(shí)的“中國(guó)第一民企”。

但如今，這些光環(huán)幾乎都暗淡了。

回想2017年9月的時(shí)候，有一張“交杯酒照”在網(wǎng)絡(luò)上流傳。主角正是蘇寧掌門(mén)張近東和恒大許老板。

交杯酒換來(lái)了兄弟情。張近東向恒大地產(chǎn)戰(zhàn)略投資了200億元，這筆錢(qián)在兩年之后轉(zhuǎn)為了長(zhǎng)期持有的普通股權(quán)。

當(dāng)時(shí)正是恒大的危難時(shí)刻，人們都說(shuō)，許老板的朋友夠義氣。但有人注意到，如此喜慶的場(chǎng)面，許老板旁邊的張近東，卻眉頭緊皺，心事重重。

回過(guò)頭來(lái)看，張近東的心情似乎也可以理解。當(dāng)1800億元有息債務(wù)壓頂，手頭上的現(xiàn)金僅有248億元的時(shí)候，誰(shuí)能不眉頭緊皺、心事重重呢？

彼時(shí)的張近東想著做許老板的朋友，也想著投資一把，順便做時(shí)間的朋友，但他沒(méi)有料到——

在時(shí)代的變革面前，時(shí)間不一定有那么多的朋友。