央行公布的最新金融數(shù)據(jù)顯示，7月中國融資規(guī)模為5282億元，同比少增2703億元。而預(yù)期為11000億元，前值42241億元。7月新增人民幣貸款3459億元，同比少增3498億元；預(yù)期7800億元，前值30500億元。面對遠(yuǎn)低于預(yù)期的社融信貸數(shù)據(jù)，雖然10年國債收益率并未明顯下行，但市場上降準(zhǔn)降息的博弈再度出現(xiàn)，若貨幣寬松進(jìn)一步兌現(xiàn)，10年國債收益率或下破2.6%。

6月信貸有一定透支，居民融資需求仍顯不足

7月新增人民幣貸款3459億，環(huán)比季節(jié)性少增2.70萬億，同比少增3498億。為何7月的信貸數(shù)據(jù)大幅低于預(yù)期？東方金誠分析師王青認(rèn)為主要有三點(diǎn)原因：一是6月信貸沖量高增，對7月信貸需求有一定透支效應(yīng)，這種透支效應(yīng)會(huì)顯著加大月度之間的新增貸款規(guī)模波動(dòng)，在2022年4月、7月和10月曾多次出現(xiàn)；二是盡管7月穩(wěn)增長政策預(yù)期積累，但增量政策落地有限，經(jīng)濟(jì)修復(fù)力度仍然偏弱，尤其是房地產(chǎn)市場進(jìn)一步下行，企業(yè)和居民等實(shí)體部門信貸需求并不強(qiáng)；三是6月降息落地、LPR報(bào)價(jià)下調(diào)，可能在貸款主體中形成了比較強(qiáng)的利率下行預(yù)期，這可能導(dǎo)致部分企業(yè)或者居民推遲融資需求釋放，以等待更低的融資成本。

從貸款結(jié)構(gòu)看，7月，住戶貸款減少2007億元，其中，短期貸款減少1335億元，中長期貸款減少672億元；企（事）業(yè)單位貸款增加2378億元，其中，短期貸款減少3785億元，中長期貸款增加2712億元，票據(jù)融資增加3597億元。招聯(lián)金融首席研究員董希淼表示，企（事）業(yè)單位貸款和住戶貸款都增長乏力，7月住戶貸款更是在去年較低的基數(shù)上仍然同比少增。這反映出居民部門融資需求較為不足，對未來的信心和預(yù)期轉(zhuǎn)弱。

社融方面，7月社融增量為5282億元，比上年同期少2703億元，環(huán)比更是減少近3.70萬億元。除了信貸是社融的主要拖累項(xiàng)外，中信FICC首席明明認(rèn)為，企業(yè)發(fā)債意愿有所回暖，但凈融多增幅度相對有限；地方債發(fā)行進(jìn)度仍然偏慢，截至7月末，地方政府債券完成全年限額的65%左右，不及去年同期。預(yù)計(jì)8月至9月政府債凈融資將有積極表現(xiàn)。

降準(zhǔn)降息博弈再起，若兌現(xiàn)10年國債收益率或下破2.6%

今日，10年期國債活躍券收益率下行0.95bp報(bào)2.6370%，10年期國開債活躍券收益率下行1.1bp報(bào)2.7380%。整體上，債市日內(nèi)偏強(qiáng)震蕩，尾盤由于社融數(shù)據(jù)不及預(yù)期進(jìn)一步走強(qiáng)。相較之下，今日權(quán)益資產(chǎn)對社融數(shù)據(jù)的提前反應(yīng)更劇烈，上證指數(shù)跌超2%，失守3200點(diǎn)。7月24日政治局會(huì)議召開前后，10年期國債收益率曾于三個(gè)交易日內(nèi)從低點(diǎn)2.5925%上行至高點(diǎn)2.6725%，此后再度陷入震蕩回落的行情。

社融信貸數(shù)據(jù)低迷，意味著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇弱于預(yù)期，后續(xù)貨幣政策是否會(huì)進(jìn)一步寬松？10年期國債收益率是否會(huì)繼續(xù)下行？華福固收首席分析師李清荷認(rèn)為，雖然7月社融大幅不及預(yù)期，但7月底票據(jù)利率的大幅回落已有一定征兆。后續(xù)有待觀察央行貨幣政策，三季度仍在政策觀察期，央行再次降息可能性不大。若出現(xiàn)超預(yù)期寬松政策，10年期國債收益率才有可能下破前期低點(diǎn)2.6%；若沒有，短期還是窄幅震蕩。

國盛固收首席分析師楊業(yè)偉則指出，資金缺口使央行在8、9月有降準(zhǔn)可能，而通脹壓力減輕、融資偏弱以及銀行降負(fù)債成本存壓降需求，央行同樣有可能在8-10月降息，利率有望進(jìn)一步打開下行空間。雖然包括房地產(chǎn)在內(nèi)的穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)政策密集發(fā)力，這將對短期債市情緒上形成壓制，并帶來調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)，但政策總體未有大幅超預(yù)期，而且從政策落地效果來看，有待繼續(xù)觀察，因而市場調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)有限。同時(shí)，基本面上外需持續(xù)回落，內(nèi)需疲弱，特別是地產(chǎn)行業(yè)，投資端和上游行業(yè)可能會(huì)面臨更大的傳導(dǎo)壓力。而融資需求依然疲弱，資金保持寬松，政府債券節(jié)奏發(fā)力總體影響有限，債市配置力量依然較強(qiáng)。策略上長債和二永依然占優(yōu)，10年國債依然有望下降至2.4%-2.5%。

對于可能的貨幣政策進(jìn)一步寬松，光大固收首席分析師張旭認(rèn)為，降準(zhǔn)對于債券市場情緒面的影響大體上是正面的，但對于估值面的影響是具有較大不確定性的。鑒于情緒面只會(huì)在短期內(nèi)影響債券市場，后續(xù)在降準(zhǔn)之后的短暫時(shí)間內(nèi)債券收益率大概率會(huì)下行；而估值面是影響債券市場走勢的關(guān)鍵因素，因此債券收益率的回落未必會(huì)形成趨勢。

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