巴菲特很少長篇論述投資理論，大部分都是在股東大會上只言片語中用最簡單的語言論述，而我們熟悉的所謂價值投資理論大部分都是中國讀者根據(jù)這些只言片語依據(jù)自己的理解總結(jié)出來的。這樣很容易導(dǎo)致每個人心中都有一套方法，而每個人好像都覺得自己在“正確的路上”努力前行。

    2014年，巴菲特84歲，成功在投資市場干了65年，功成名就，富可敵國。他在當(dāng)年《致股東的信中》非常罕見的用長篇論述了他自己對投資的感想，雖然這篇文章涉及投資公司的部分翻譯過來不到4000個字，但是我覺得用“價值連城”來形容毫不為過，這是股神畢生思想的精華所在，而且是親筆寫出來的，勝過市面上所有解讀巴菲特的書。

    下面，我們就一窺巴菲特的內(nèi)心世界，看看這個世界上最偉大的投資家是如何看待投資的？

    以下內(nèi)容節(jié)選《2014年致股東的信》，【 】是我的讀后感

最聰明的投資，是把它當(dāng)作生意一樣看待。

——本杰明·格雷厄姆

    【這是最容易被誤讀的話，很多時候還會把“生意”改為“公司”，這就好像把π定義為3，原文為：“Investment is most intelligent when it is most businesslike”。由于每個人對“businesslike”的理解大相徑庭，所以明白這一句的本質(zhì)就至關(guān)重要，可以說這篇文章中的兩個案例都在解釋到底什么是巴菲特心目中的“businesslike”】

    引用本·格雷厄姆的話作為本章開頭非常恰當(dāng)，因為我對投資的理解很多都?xì)w功于本。后面我會講一些格雷厄姆的事情，我還會講到股票投資。但是讓我先講兩個很早以前非股票投資的投資的例子吧。雖然兩筆投資對我個人財富的影響并不大，但它們卻具有啟發(fā)意義。

【為什么從非股票投資入手解釋投資？實際上在巴菲特的思維世界中，股票投資就是實業(yè)投資，股票＝實業(yè)；可是大部分人是把這兩者分開看的：股票是股票，實業(yè)是實業(yè)，股票≠實業(yè)。實際上不是大部分人不愿意把股票當(dāng)公司，而是實在沒有這個能力。從下面的兩個例子就可以看出來，滿足其對生意的要求實在是太苛刻了?！?/p>

     事情發(fā)生在內(nèi)布拉斯加。1973到1981年間，中西部農(nóng)場價格瘋漲，原因是對通貨膨脹的預(yù)期和一些小型農(nóng)村銀行寬松的貸款政策。后來泡沫破滅了，價格下跌了50%多，這摧毀了借債的農(nóng)場主和他們的債權(quán)人。那次泡沫中愛荷華和內(nèi)布拉斯加倒閉的銀行數(shù)量是剛過去的大蕭條中倒閉的五倍。

【首先行業(yè)爆發(fā)了系統(tǒng)性的危機，此輪危機非常嚴(yán)重，價格暴跌50%，危機中才能有大機遇，那么如何抓住這樣的機遇呢？】

     1986年，我買下了奧馬哈北部的400英畝農(nóng)場，花了28萬美元，比幾年前銀行貸給農(nóng)場主買地的金額小的多。我對經(jīng)營農(nóng)場一竅不通。但是我兒子喜歡農(nóng)場，我從他那里了解到玉米和大豆的產(chǎn)量，還有對應(yīng)的運營成本。根據(jù)這些估計，我計算出農(nóng)場的正?；貓蟠蠹s10%。我還考慮到，產(chǎn)量會逐步提高，并且作物的價格也會上漲。兩個預(yù)期后來都被證明是對的。

【其次以很低的價格買入，這個價格是多少呢？大約是所買農(nóng)場年利潤（現(xiàn)金產(chǎn)出）的10倍（這是在無負(fù)債的情況下），即：利潤不增長，10年收回所有投資。但是這并沒有考慮到產(chǎn)量的提高和農(nóng)作物價格的上漲，如果這兩者均實現(xiàn)，那么回收投資的時間會大大縮短。值得注意的是：這個10倍標(biāo)準(zhǔn)巴菲特幾乎堅持了一生。在其買的偉大公司里，也是沿用這一標(biāo)準(zhǔn)】

     我并不需要用非同尋常的知識或智慧來判斷：這項投資已經(jīng)見底，同時可能有可觀的上升空間。糟糕的產(chǎn)量和價格當(dāng)然偶爾會令人失望。但這又怎么樣呢？同樣也會有些好的異常的年份，并且我不用迫于壓力出售資產(chǎn)?，F(xiàn)在，28年過去了，農(nóng)場的利潤翻了三倍，價值是我們當(dāng)初投資額的五倍。我依然對農(nóng)場一竅不通，而且最近才第二次去到那片農(nóng)場。

【此段指出：判斷資產(chǎn)價格的短期漲跌并不重要，農(nóng)場短期差的收成也不重要，重要是長期看能否持續(xù)。我們從這段得知：28年過去了，農(nóng)場的年利潤還維持在買入利潤的3倍水平，這就意味著每年有28*10%*3=8.4萬美金的利潤，而農(nóng)場的價值在28*5=140萬美金。28年前的一筆投資如今的年回報率已經(jīng)達(dá)到美國中產(chǎn)階級年收入的水平，（注：根據(jù)美國人口普查局?jǐn)?shù)據(jù)，2021年美國年收入的中位數(shù)為70,784美元）。巴菲特本人對這筆投資真是一點不關(guān)心，28年只去過2次，28年中估計累計收到150萬美金，現(xiàn)在年年還能從中得到8.4萬美金的回報，這真是一筆劃算的買賣】

     1993年，我做了另外一小筆投資。當(dāng)我還是Salomon的CEO的時候，老板Larry Silverstein告訴我紐約大學(xué)旁邊RTC集團的一塊商場打算出售。同樣，當(dāng)時泡沫破裂——RTC被迫拆分出售資產(chǎn)，那些遭殃的儲蓄機構(gòu)當(dāng)初樂觀的貸款政策導(dǎo)致了現(xiàn)在的愚蠢行為。

【自從買入農(nóng)場后7年過去了，這時，又出現(xiàn)危機了，這次是商業(yè)地產(chǎn)市場】

     這里的分析同樣簡單。和農(nóng)場的情況類似，該商場當(dāng)時無杠桿的收益率是10%。但是考慮到RTC糟糕的管理，空置的店鋪出租以后收入還會增加。更重要的是，它的最大租客——約占20%左右的出租面積，僅僅支付每平方尺5美元的租金，而其他租客的平均租金是70美元。它的租約將在9年內(nèi)到期，到時盈利必然可以大幅上升。商場的位置也是非常理想的：紐約大學(xué)絕不會搬走。

【注意了：又出現(xiàn)了無負(fù)債情況下的收益率10%。但是這里面提到了未來的現(xiàn)金產(chǎn)出是確定性增加的。同時又提到了確保長期沒問題的關(guān)鍵要素：紐約大學(xué)不會搬走?！?/p>

     包括Larry和我的朋友Fred Rose的團隊買下了這個物業(yè)。Fred是一位經(jīng)驗豐富，高水準(zhǔn)的房地產(chǎn)投資者，而且他的家族將會管理這個商場。他們接手了。舊的租約到期后，利潤翻了三倍。年租金回報現(xiàn)在達(dá)到了當(dāng)初投資額的35%。另外，我們最初的按揭貸款在1996年和1999年兩次進行了重置，這讓我們獲得了相當(dāng)于初始投資額150%的特別租金回報。我至今還沒去看過這個商場。

【這里提到了這個商場的管理人是非常優(yōu)秀的（相當(dāng)于好公司遇上了好的管理層），同時把現(xiàn)金產(chǎn)出也提高了3倍（此時投資回報是每三年就收回初期投資），另外還有特別的現(xiàn)金產(chǎn)出，金額之大竟然有投資額的150%，巴菲特并沒有透露這筆投資的規(guī)模，但是從描述看，肯定遠(yuǎn)大于86年買農(nóng)場的那筆投資，畢竟商業(yè)地產(chǎn)的出價會遠(yuǎn)高于農(nóng)場，這筆投資的每年的現(xiàn)金回報很可能遠(yuǎn)大于農(nóng)場的8.4萬美金了】

     農(nóng)場和紐大商場的收入未來幾十年還會繼續(xù)增加。雖然他們的收入不會突然激增，但兩筆投資都是我和我的孩子、孫子可以一輩子持有的穩(wěn)固并且令人滿意的投資。

【這就是投資的魅力所在了，一旦選對了標(biāo)的，它可以一直產(chǎn)生現(xiàn)金，什么都不用管，年年給投資人送錢。巴菲特反復(fù)講過，一個人不需要做很多投資決策，3個就足夠了。從這兩個例子也可以看出來，實際上做對一個投資決策就足夠生活所有開銷了，而投資決策的首選要素就是長期穩(wěn)定——沒有這一點，一切都無從談起】

     我講這兩個故事是為了闡明投資的基本道理：

     獲取滿意的投資回報不需要成為專家。當(dāng)然如果大家本身不是專家，那就要認(rèn)識到自己的能力圈，并遵從一個合理的規(guī)律。保持簡單，不要揠苗助長。當(dāng)有人承諾讓你賺筆快錢時，立即答復(fù)“不行”。

     關(guān)注你所考慮投資的資產(chǎn)未來的產(chǎn)出。如果大家覺得難以估計一項資產(chǎn)的未來盈利，那就忘了它，放棄它。沒有人能估計所有的投資回報。無所不知也是不需要的；大家只需要理解自己的行為就可以。

     如果大家關(guān)注的是資產(chǎn)未來可能被接手的價格，那么這就是投機。投機沒有什么不好。但是我知道我不能總是投機正確，我也懷疑那些聲稱自己可以持續(xù)投機成功的人。置硬幣時第一輪有一半人會贏；但是這些人如果繼續(xù)不斷玩下去遲早會輸。

     另外，一項資產(chǎn)近來持續(xù)升值絕不是一個買入的理由。

     在兩筆投資上，我都只考慮資產(chǎn)的產(chǎn)出，而不是它們每天的估值。最后的贏家是把精力用在球場上的人，而不是緊盯著計分板的人。如果大家周末不看股價的時候可以放輕松，那么試著工作日的時候也這樣做。

     總結(jié)宏觀形式，聽信別人的宏觀或者市場都是浪費時間。實際上，這甚至是危險的，它會模糊大家對真正重要的事實的看法。

【以上就是投資總結(jié)了，強調(diào)了投資最為重要的見地：資產(chǎn)產(chǎn)出（準(zhǔn)確的說是：現(xiàn)金產(chǎn)出），可以說只有把投資回歸到這里才算“見地”到位，算是走到了正確的路上。巴菲特80年來馳騁無比危險的投資市場，所依靠的無非就是現(xiàn)金產(chǎn)出，只要這一點不出錯，任何危機都能成功渡過】

     每當(dāng)我聽到電視評論員流利地分析著市場的下一步走勢，我就會想起Mickey Mantle(1)犀利的評論“你不坐到直播間里去都不知道原來棒球比賽這么簡單”。

【(1)Mickey Mantle：米奇·曼托，1974年被選入名人堂的美國職棒球員。他生涯18個球季都效力于紐約洋基隊，贏得3座美聯(lián)MVP以及入選16次明星賽?！?/i>

     我的兩筆投資分別在1986年和1993年做出。接下來經(jīng)濟、利率、或者股市在下一年（1987和1994年）會如何發(fā)展對兩筆投資都沒有影響。我已經(jīng)不記得當(dāng)時的報紙頭條和專家的意見。但是莊稼依舊在內(nèi)布拉斯加生長，學(xué)生們一樣到紐大上課。

      我的兩筆投資和股票投資有一個重要的區(qū)別。股票每分鐘都有報價，但是我至今也沒有見過農(nóng)場和紐大商場的市場報價。

【當(dāng)我們還沉浸在這兩筆豐厚回報的案例中時，他突然話鋒一轉(zhuǎn)，跳到了股票市場，用很巧妙方式直指股票市場的本質(zhì)：它與實業(yè)本無本質(zhì)區(qū)別，唯一的干擾要素就是股票市場每分鐘都有報價，但有報價又對實業(yè)有啥影響呢？對那些根本不需要資本市場的公司來說毫無影響，對于那些需要依靠資本市場的公司來說有很大影響，注意：下面的點評是他對那些不受資本市場影響的公司來說的】

     瘋狂波動的股價本該成為股票投資者的一項巨大優(yōu)勢——對其中部分投資者來說是這樣。畢竟如果有一個喜怒無常的人每天給我報價，買入或者賣出農(nóng)場——并且價格在短期內(nèi)隨著他的心情忽上忽下，那我不就可以從它瘋狂的行動中賺錢嗎？如果他的報價低的可笑，而我又有些閑錢，那我就會買入農(nóng)場。如果他的報價高的要命，那我就把自己的農(nóng)場賣給他然后去買其他資產(chǎn)。

【對于那些有長期現(xiàn)金產(chǎn)出能力的公司而言，善于利用股票市場的人只會從股市中撈到好處。如果沒有股票市場，我們根本沒有機會投資那些真正好的公司，但是有了股市，就給每個人提供這樣一個機會，雖然股市不會發(fā)狂到經(jīng)常給人機會的程度，但是在一個人的一生中，股市總會有機會出現(xiàn)不理智的發(fā)瘋狀態(tài)，在這種發(fā)瘋的狀態(tài)下，會把好公司的價格壓的很低，低到什么程度？低到你買了一次后，什么都不管，都會解決你一輩子的生活所需問題（你能想到你只需要做一次就得到很大回報的事兒嗎？哪一件事不需要持續(xù)的不停的努力？】

     股票投資者，經(jīng)常讓其他同伴善變的，并且通常不理性的行為所影響。因為有太多關(guān)于市場、經(jīng)濟、利率和股價走勢的評論，一些投資者認(rèn)為應(yīng)該聽聽專家的建議——更糟糕的是，認(rèn)為應(yīng)該根據(jù)他們的建議買賣。

【跟隨市場行為，還是跟隨現(xiàn)金產(chǎn)出？你買的是別人的看法，還是資產(chǎn)未來的產(chǎn)出？對于買資產(chǎn)產(chǎn)出的人市場看法并不重要】

     那些擁有一片農(nóng)場或者一項房產(chǎn)時可以安靜持有幾十年的人，經(jīng)常因為置身于源源不斷的股價波動中和評論員們“別光坐著，你得做點什么”的鼓動而變得頭腦發(fā)熱。對這些投資者來說，流動性從一項絕對的優(yōu)勢變成了詛咒。

     “閃電暴跌”或者其他一些市場的極端波動不會傷害投資者，就好像一個飄忽不定、愛說大話的鄰居不會影響我的農(nóng)場投資。本來漲漲跌跌的市場對那些真正的投資者來說是好事，如果他有現(xiàn)金在價格跌破價值時購入的話?？謶值捻旤c是投資的好朋友，一路上漲的市場才是投資的敵人。

【對于購買現(xiàn)金產(chǎn)出的人來說，市場只是被利用的角色，但是這不代表市場經(jīng)常能被利用，巴菲特的所有言論和文章都是站在長期角度看的，很可能十年甚至更長的時間才被利用一次】

     在剛剛過去的2008年金融危機中，我從沒想過要賣掉農(nóng)場或者紐大的商場，即便一段嚴(yán)重的衰退即將到來。如果我擁有一項長期前景不錯的業(yè)務(wù)100%的權(quán)益，光是考慮賣掉它的想法都非常愚蠢。那我為什么要考慮賣掉那些優(yōu)秀業(yè)務(wù)的小比例持股？確實，它們中一些會令人失望，但是作為整體而言它匯報會非常不錯。真的有人相信美國無與倫比的物質(zhì)資本和人力資本將會毀于一旦嗎？

     查理和我買股票的時候，我們把它都當(dāng)作獲得部分權(quán)益的投資看待，我們的分析和買下整個公司的分析類似的。首先我們要考慮是否能夠估計公司未來5年，或者更長時間內(nèi)的盈利。如果答案是可以，那我們就會在對應(yīng)估計區(qū)間下限的價格上買入股票。如果我們不具備估計未來盈利的能力——經(jīng)常是這樣——那我們就去考慮其他投資。合作54年來，我們從來沒有因為宏觀或者政治環(huán)境的因素，或者因為其他人的看法放棄過有吸引力的投資。實際上，這些都不是我們做投資決策時會考慮的因素。

【解釋買股票等于買公司，買公司基于能評估公司未來的現(xiàn)金產(chǎn)出，而公司的長期的現(xiàn)金產(chǎn)出不受宏觀、政治因素、別人看法的影響，實際上只有小部分公司能過得了這一關(guān)，大部分公司都過不了宏觀這一關(guān)】

     認(rèn)清自己“能力圈”的半徑，并且呆在能力圈里面非常重要。即便做到了，有時候我們還是會犯錯誤，無論買股票還是收購公司。但是這樣不會帶來災(zāi)難，就像一個持續(xù)上漲的牛市誘導(dǎo)大家根據(jù)價格走勢買股票，或者因為需要有所行動的欲望買股票那樣。

【呆在能力圈的根本原因是你能及時認(rèn)錯，不至于陷入麻煩中而不自知，這樣就導(dǎo)致了不會犯大錯】

     現(xiàn)在回過頭來說說本·格雷厄姆。我大多數(shù)的投資分析都是從本寫的《聰明的投資者》當(dāng)中學(xué)到的。1949年我買到這本書，從此我的投資生涯完全改變。

     在閱讀本的書以前，我在投資的世界四處游蕩，嘗試每一種投資方法。很多我讀到的方式曾吸引我：我試著自己畫圖，用市場標(biāo)記預(yù)測股價走勢。也曾坐在交易大廳里盯著交易帶，聽評論員的評論。這些都很有趣，但是我始終被找不到歸宿的感覺困擾。

     而本的理論完全不同，它邏輯清晰，容易理解（不用任何希臘語或者復(fù)雜的公式）。對我而言，最重要的觀點在新版本的第8章和第20章。正是這些觀點指導(dǎo)著我今天的投資決策。

【投機的世界基于各種假設(shè)的成立，一旦一個假設(shè)站不穩(wěn)，全盤皆錯，做對了，大部分是機緣巧合，運氣好所至，找不到歸宿的感覺是對的。現(xiàn)金產(chǎn)出雖然不是100%靠譜，但是相對于投機而言，可評估的概率大增】

     這本書還有另外一些有意思的事：后來的版本里有一則附錄，描述了一項讓本大賺一筆的不具名投資。本1948年寫第一版的時候進行了這項投資，這家神秘的公司就是蓋可保險。如果不是本在蓋可還是萌芽時期就認(rèn)識到它的優(yōu)越特性，我和本的財富經(jīng)歷都會大不相同。

     1949年版的書還推薦了一家鐵路公司，每股17美元而凈利潤10美元。（我敬佩本的原因之一是他敢使用當(dāng)時并未驗證的例子，如果未來并不如他所言他可能會被嘲笑。）如此低的估值部分是由于當(dāng)時的會計準(zhǔn)則要求鐵路公司將其下屬公司的留存利潤從報告的利潤中剔除。

     被推薦的股票就是北太平洋鐵路公司，它主要的下屬公司是芝加哥、柏林頓和昆西鐵路。這些鐵路現(xiàn)在成為了BNSF的主要部分，BNSF由伯克希爾全資擁有。當(dāng)我讀到那本書時，北太平洋鐵路公司市值4000萬美元?，F(xiàn)在，它的繼承者（當(dāng)然增加了很多資產(chǎn)）每4天就能賺4000萬。

【1949年的鐵路公司市值4000萬美元，65年后每4天就賺4000萬美元，這真是長期優(yōu)勢資產(chǎn)，說白了，還是長期的現(xiàn)金產(chǎn)出越來越好】

     我已經(jīng)不記得買《聰明的投資者》第一版花了多少錢。不管是多少，它都證明了本的格言：價格是你付的數(shù)字，價值才真正是你所得到的。在我所有的投資當(dāng)中，買本的書應(yīng)該是最劃算的一筆（不包括我的兩次結(jié)婚證）。

【巴菲特闡述了投資真正的精髓：到底什么才是最好的投資？1本書。為什么？一本書能花多少錢呢？但是其帶來的價值是如今的伯克希爾——7000億美金！

投入很小，產(chǎn)出很大！

這也是股神選公司的最核心標(biāo)準(zhǔn)】