近期，來(lái)自美國(guó)的普凱基金向《地產(chǎn)》透露，其在中國(guó)境內(nèi)發(fā)起的首只人民幣房地產(chǎn)基金已結(jié)束募集，募資6億元，計(jì)劃投資兩個(gè)二線城市的房地產(chǎn)項(xiàng)目。這意味著外資基金終于打開(kāi)了在中國(guó)房地產(chǎn)領(lǐng)域“本土募資、本土投資”的通路。

有限合伙制模式

普凱人民幣房地產(chǎn)基金從2009年6月開(kāi)始啟動(dòng)募集工作，起初募資目標(biāo)為5億元，經(jīng)過(guò)半年時(shí)間，超額完成了募資工作。該基金采取有限合伙制結(jié)構(gòu)運(yùn)作：經(jīng)上海市批準(zhǔn)，在浦東設(shè)立擁有人民幣基金運(yùn)作執(zhí)照的股權(quán)投資管理公司，由普凱基金作為普通合伙人（GP）發(fā)起基金，聯(lián)合其他多名有限合伙人（LP）在天津成立人民幣房地產(chǎn)基金。

有限合伙制是合伙制的一種特殊形式，它的架構(gòu)有兩個(gè)主體：有限合伙人（LP）和普通合伙人（GP）。有限合伙人作為投資者，投入絕大部分資金，但不參與經(jīng)營(yíng)管理，并且只以其投資的金額承擔(dān)有限責(zé)任；而普通合伙人作為管理者，只投入少部分資金，全權(quán)負(fù)責(zé)經(jīng)營(yíng)管理，并要承擔(dān)無(wú)限責(zé)任。

“本土創(chuàng)投機(jī)構(gòu)基本上采取公司制的組織形式，無(wú)法像有限合伙制的創(chuàng)投機(jī)構(gòu)那樣合法避稅。普凱人民幣基金則采取國(guó)外通用的有限合伙制模式，以便通過(guò)合法避稅來(lái)降低運(yùn)作成本，并有效激勵(lì)和約束風(fēng)險(xiǎn)投資?！?STRONG>普凱基金主管合伙人姚繼平指出。

對(duì)于一個(gè)初涉人民幣業(yè)務(wù)的外資中小基金來(lái)說(shuō)，與投資人的溝通是艱辛的。普凱房地產(chǎn)基金合伙人甘美蘭表示，由于國(guó)內(nèi)私募股權(quán)投資市場(chǎng)不成熟，投資人要求多樣化，他們花了大量的時(shí)間與投資者溝通人民幣房地產(chǎn)基金的優(yōu)勢(shì)和遠(yuǎn)景回報(bào)。

“國(guó)內(nèi)大多數(shù)投資人目前都喜歡賺快錢(qián)，確切地說(shuō)，是投機(jī)，而不是真正意義上的投資?！币晃唤鹑谥薪闄C(jī)構(gòu)客戶經(jīng)理對(duì)甘美蘭的觀點(diǎn)表示認(rèn)同。

姚繼平透露，普凱基金對(duì)于投資人的背景等方面沒(méi)有限制，只是在資金底線和決策程序這兩個(gè)關(guān)鍵因素上作出要求。普凱基金規(guī)定LP最低投資額為1000萬(wàn)元人民幣，若少于1000萬(wàn)，可由幾個(gè)投資人共同湊足這個(gè)金額標(biāo)準(zhǔn)。此外，在通常情況下，普凱基金作為GP獨(dú)立作出管理決策，一般LP不能參與到投資決策和管理中，但是少數(shù)“極其重要”的LP將有機(jī)會(huì)進(jìn)入咨詢管理委員會(huì)。咨詢管理委員會(huì)處于投資決策委員會(huì)之上，如果普凱基金脫離投資目標(biāo)，就需要與咨詢管理委員會(huì)溝通，雙方必須取得一致。

對(duì)于首期募集的人民幣基金，姚繼平認(rèn)為，基金規(guī)模不用太大，進(jìn)行小規(guī)模試水即可。

投資二、三線城市

早在成立伊始，普凱基金就規(guī)定，投資于每個(gè)項(xiàng)目的金額在1000萬(wàn)美元到3000萬(wàn)美元之間。姚繼平表示，普凱會(huì)挑選具備增長(zhǎng)潛力并擁有專(zhuān)業(yè)管理團(tuán)隊(duì)的企業(yè)進(jìn)行投資，目前在每個(gè)項(xiàng)目上的投資額通常都在約3000萬(wàn)美元或以上，一般持有一項(xiàng)投資3年到7年。

在項(xiàng)目的選擇上，普凱基金傾向于投資二、三線城市或新的開(kāi)發(fā)區(qū)中低檔住宅項(xiàng)目。在這些地區(qū)，市政基礎(chǔ)設(shè)施已經(jīng)完備，具有較大的開(kāi)發(fā)與投資潛力。至于商業(yè)項(xiàng)目，普凱基金暫不會(huì)考慮。

此前，普凱基金在國(guó)內(nèi)已經(jīng)成功投資了多家房地產(chǎn)公司。2008年11月，普凱以3000萬(wàn)美元投資中華房屋（CHLN）旗下的西安灞橋一個(gè)480畝的房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目；2009年5月，普凱與天津永泰紅石勘集團(tuán)共同開(kāi)發(fā)“領(lǐng)世郡。深白”項(xiàng)目；2009年9月，又與香港鵬程集團(tuán)全資子公司共同建立合資公司，開(kāi)發(fā)武漢市江漢區(qū)某綜合性房地產(chǎn)項(xiàng)目。

即使遭遇全球性金融危機(jī)和中國(guó)房地產(chǎn)嚴(yán)冬，普凱基金也一路狂奔，為投資人交出了滿意的答卷。在業(yè)已退出的天津、武漢兩個(gè)項(xiàng)目中，投資回報(bào)率均達(dá)到25%以上。

甘美蘭認(rèn)為，多個(gè)成功的投資案例，是普凱基金吸引人民幣投資人時(shí)最有說(shuō)服力的故事。

募資渠道狹窄

“首期普凱人民幣基金對(duì)每個(gè)項(xiàng)目投資3億元，對(duì)于當(dāng)前的房地產(chǎn)企業(yè)來(lái)說(shuō)或許只是杯水車(chē)薪。”上述金融中介客戶經(jīng)理認(rèn)為，國(guó)內(nèi)最成熟的LP是社?；鸬葯C(jī)構(gòu)投資人，但目前能夠投資房地產(chǎn)的，主要還是私營(yíng)企業(yè)主等游資，這往往使得人民幣房地產(chǎn)基金的資金來(lái)源較為分散，募資金額有限，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的控制卻不高。

早期，姚繼平也曾表示希望有社?；鸹虮ｋU(xiǎn)基金等機(jī)構(gòu)投資人投入普凱人民幣基金。不過(guò)，目前大型基金對(duì)房地產(chǎn)的投資還相當(dāng)謹(jǐn)慎，本土投資者對(duì)于管理人的決策普遍會(huì)進(jìn)行干涉，尤其是大型投資機(jī)構(gòu)更有“妻管?chē)?yán)”之風(fēng)，因此，普凱募資的對(duì)象主要是以個(gè)人為主。

不只是普凱基金，其他外資投資機(jī)構(gòu)也遇到了類(lèi)似的問(wèn)題。某知名國(guó)際房地產(chǎn)投資機(jī)構(gòu)準(zhǔn)備在天津成立人民幣房地產(chǎn)基金，卻發(fā)現(xiàn)國(guó)內(nèi)募集渠道狹窄，投資觀念不成熟，如果聯(lián)合開(kāi)發(fā)商的資金，又擔(dān)心管理人和開(kāi)發(fā)商目標(biāo)不一致而帶來(lái)管理風(fēng)險(xiǎn)。

此外，外資作為GP設(shè)立的有限合伙人民幣基金在稅收政策、退出渠道和結(jié)匯上均存在一定困難，政策上還沒(méi)有明確的規(guī)定，面對(duì)這些問(wèn)題，普凱基金未對(duì)本刊作出答復(fù)。

“從中央政府下達(dá)的限制再融資、囤地和炒房等禁令來(lái)看，2010年中國(guó)房地產(chǎn)將面臨政策調(diào)控。一旦政策從緊，投資住宅開(kāi)發(fā)的人民幣房地產(chǎn)基金恐怕還要三思而后行?！鄙鲜鐾顿Y經(jīng)理表示。