3、禿鷹基金：度過蕭條期的替代工具（2000年初）

2000年至2002年，股票市場持續(xù)下跌，幾乎沒有杠桿收購的投資機(jī)會。黑石集團(tuán)不得不調(diào)整方向進(jìn)入了禿鷹債務(wù)投資領(lǐng)域。在該領(lǐng)域獲取成功，需要熟稔所投資的行業(yè)、公司及破產(chǎn)程序，還需良好的運(yùn)氣。慶幸的是，黑石贏了。此期間，黑石的部分投資如下：

這兩項(xiàng)投資合計(jì)5.16億美元，收獲近10億美元的利潤，所獲收益加起來約為黑石投資于問題債券的兩倍。

特別是2002年，黑石通過分析認(rèn)為，已經(jīng)遇到了10年難遇的低價收購資產(chǎn)的機(jī)會。當(dāng)2003年經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)并開始反彈時，黑石的交易額達(dá)165億美元，遠(yuǎn)遠(yuǎn)領(lǐng)先于對手，奪得了先機(jī)。

4、并購浪潮：黃金時期的大發(fā)展（2003-2007）

■市場回暖，資金泛濫——證券化助推過度繁榮

這一期間是私募股權(quán)業(yè)得以快速發(fā)展的黃金時機(jī)，黑石在此期間完成了很多大手筆操作。而伴隨黑石2007年的上市，將這一時期的瘋狂推向了高潮。

如同80年代垃圾債券對私募股權(quán)業(yè)的影響，此時出現(xiàn)了債券市場的創(chuàng)新—資產(chǎn)證券化，也稱為結(jié)構(gòu)性融資。銀行利用該工具募集大量資金提供給私募股權(quán)業(yè)用于收購項(xiàng)目。愈演愈烈的資金泛濫狀況，不斷刷新著單筆投資額記錄，投資標(biāo)的也轉(zhuǎn)變?yōu)樯鲜泄尽：谑诖似陂g的部分投資案例如下所示：

■塞拉尼斯案例——精巧的時機(jī)，運(yùn)營的改善，最成功的交易

塞拉尼斯（簡稱塞）雖是德國公司，但只約有20%的業(yè)務(wù)及利潤來自德國，其余均來自美國。因此德國股票市場并未給予其足夠關(guān)注，如果提高運(yùn)營效率并在美國上市，該公司是一個理想的收購標(biāo)的。事實(shí)上，至2007年5月末股份出售后，投資利潤合計(jì)29億美元，達(dá)投資成本的5倍。然而整個過程并非一帆風(fēng)順，黑石集團(tuán)的應(yīng)對方案及重組過程很好地展現(xiàn)了其專業(yè)性。

收購前遇到的幾個方面的挑戰(zhàn)如下所示：

在應(yīng)對以上四個方面挑戰(zhàn)的同時，黑石也在著手其重組計(jì)劃，主要集中在公司文化、運(yùn)營管理、生產(chǎn)效率及業(yè)務(wù)構(gòu)成四個方面，如下圖：

塞的成功歸因于三方面：行業(yè)周期性上揚(yáng)、公司股價在美國的高倍數(shù)增長、運(yùn)營方面的變革，而前兩方面大概貢獻(xiàn)了總利潤的2/3。因此，無論何時，時機(jī)是最為重要的。

■辦公物業(yè)投資信托——踩準(zhǔn)市場節(jié)奏，躋身頂級交易之列

2004年3月起的兩年間，黑石集團(tuán)已經(jīng)在美國購買了11家公開上市的不動產(chǎn)投資信托公司（REITS），以及一連串連鎖酒店：美國公寓式酒店、第一醫(yī)療、溫德姆國際酒店、拉昆塔和瑪麗之星酒店。2006年，黑石集團(tuán)不動產(chǎn)團(tuán)隊(duì)開始把投資方向聚焦于寫字樓，他們以56億美元收購了美利加不動產(chǎn)公司，并以18億美元的價格擁有了崔澤克地產(chǎn)公司大部分資產(chǎn)。在此期間，黑石最成功的投資案例莫過于投資辦公物業(yè)投資信托公司（Equity Office Properties，EOP）。

2007年正值美國寫字樓價格持續(xù)上漲、整個不動產(chǎn)市場回報(bào)率不斷下降的階段。黑石的這項(xiàng)投資其實(shí)風(fēng)險(xiǎn)很大，2007年夏季爆發(fā)的次貸危機(jī)也驗(yàn)證了該風(fēng)險(xiǎn)的客觀存在。然而，黑石不僅擁有獨(dú)到的眼光，還擁有將資產(chǎn)閃電剝離的手段，促成了又一經(jīng)典之作。

EOP擁有很多地產(chǎn)，但很多位于非核心地帶，因此公司總價值相對較低。黑石集團(tuán)計(jì)劃全部買入，然后變賣掉公司1/3左右的資產(chǎn)，這樣就可以低成本廉價擁有剩下的資產(chǎn)，即采用“整體收購”而后“分拆出售”的投資方法。黑石對于EOP所持有的4個核心市場的地產(chǎn)夢寐以求——紐約、波士頓、西洛杉磯以及舊金山海灣地區(qū)。

談判過程并非一帆風(fēng)順，半路殺出了另一個競爭對手-不動產(chǎn)信托基金沃那多，其與黑石競價耗時3個月，過程如下：

融資過程中，黑石集團(tuán)只用了5天時間就從貝爾斯登、美國銀行以及高盛那里融到了295億美元的資金。除了貸款給黑石外，這些銀行還投資了幾十億美元購買辦公物業(yè)投資信托公司的部分股權(quán)，而黑石集團(tuán)將在賣掉辦公物業(yè)投資信托公司資產(chǎn)之后以稍高的溢價贖回。黑石集團(tuán)通過為不動產(chǎn)基金融資，共投入35億美元。

大量商業(yè)地產(chǎn)公司希望買下該公司的部分物業(yè)，黑石看到了通過分拆變賣資產(chǎn)來為收購融資的可能性。曲折的談判過程推高了總收購價格，經(jīng)過分析，黑石必須賣掉比他們之前計(jì)劃的1/3還要多的多的資產(chǎn)。賣出的部分房產(chǎn)如下：

事實(shí)上，交易結(jié)束僅一周，黑石就賣掉了53座大樓，成功套現(xiàn)146億美元。2月到6月之間，黑石集團(tuán)分拆出售了EOP大約930萬平方米中的567萬平方米，得到了280億美元，僅留下在最黃金市場中的地產(chǎn)。這些分拆銷售的價格都很高，因此其成本遠(yuǎn)低于其市場價值。銷售全部結(jié)束后，黑石集團(tuán)35億美元的股權(quán)投資增值為70億美元，賬面上賺了35億美元。僅僅通過分拆EOP，黑石集團(tuán)就已經(jīng)使自己的賬面資金翻了一番。若非迅速剝離資產(chǎn)，“次貸危機(jī)”將對黑石產(chǎn)生重大不利影響。

5、2008年金融危機(jī)之后：應(yīng)對方式及其亞洲策略

金融危機(jī)后，黑石短期內(nèi)投資收益、投資項(xiàng)目也逐步減少。公司的股價表現(xiàn)也很糟糕，2009年2月，黑石集團(tuán)的股價跌到了3.55美元，相對于上市時的峰值，至少縮水了90%。但是公司在業(yè)務(wù)上的進(jìn)展還是比許多競爭者順利，危機(jī)爆發(fā)后3年內(nèi)，黑石集團(tuán)持有的公司中僅有一家破產(chǎn)；此外還有多家公司在困境中，然而當(dāng)時能夠讓企業(yè)生存下去已經(jīng)是了不起的勝利。在金融危機(jī)前，黑石為每一筆交易都支付了相對較高的對價，而信貸市場危機(jī)使得這些交易需要再融資，黑石不得不與債權(quán)人談判，減少或者延緩債務(wù)，從而度過危機(jī)并尋找新的投資機(jī)會。

金融危機(jī)后黑石集團(tuán)加大了對新興市場的投資，在亞洲市場尤其是中國逐步加快了投資速度。為進(jìn)入中國市場，黑石力邀前香港財(cái)政司司長梁錦松加入黑石。梁錦松走馬上任后就為黑石募資30億美元，并且采用了“走上層路線”的策略，便于拓展中國市場。因此，不同于凱雷等對手在中國的水土不服，黑石的中國之旅比較順利，這也印證了黑石的投資智慧。黑石在中國的投資包括藍(lán)星集團(tuán)、壽光物流園等，成功退出的項(xiàng)目收益情況也較令人滿意。2008年，黑石集團(tuán)購入上海Channel1購物中心的物業(yè)，價格為10億元，總面積為4.2萬平方米。在持有該物業(yè)的三年時間內(nèi)，黑石集團(tuán)將其出租率提高至90%。2011年9月，黑石集團(tuán)將所持有的Channel195%的股權(quán)出售給新世界發(fā)展有限公司，價格為14.6億元人民幣。