紅刊財(cái)經(jīng) 惠凱

“杠桿1:10，風(fēng)險(xiǎn)還可控，這就是場(chǎng)外期權(quán)的魅力，這個(gè)市場(chǎng)上，能賺錢的都是最先接觸新事物的人，別錯(cuò)過(guò)這波場(chǎng)外期權(quán)紅利?！鄙鲜鲂麄髡Z(yǔ)，來(lái)自《紅周刊》記者身邊一位券商人士。今年以來(lái)，場(chǎng)外期權(quán)業(yè)務(wù)的推廣信息悄然增多，有人甚至喊出了“2016年參與網(wǎng)下打新，2017年參與場(chǎng)外期權(quán)”的口號(hào)。

“場(chǎng)外期權(quán)本質(zhì)上就是一種風(fēng)險(xiǎn)有限的對(duì)賭，只不過(guò)對(duì)手方是券商?！闭猩套C券北京分公司的投顧陳女士向《紅周刊》記者介紹稱。

“券商開拓新業(yè)務(wù)，跟目前行情有關(guān)。”多位券商人士告知《紅周刊》記者，券商幾大業(yè)務(wù)線中，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)因?yàn)樾苁行星槎y以開展，產(chǎn)品代銷也不好做，曾經(jīng)火熱的通道業(yè)務(wù)則受到監(jiān)管政策的影響而全面回落。盡管2016年底以來(lái)的IPO高速發(fā)行帶動(dòng)了承銷保薦業(yè)務(wù)，但中小券商和非投行部門員工很難參與進(jìn)來(lái)，其他業(yè)務(wù)不好開展，大家紛紛聚焦場(chǎng)外衍生品為代表的新型業(yè)務(wù)。

客戶群體：機(jī)構(gòu)為主，“牛散”曲線參與

不用于現(xiàn)有的以上證50ETF為代表的場(chǎng)內(nèi)期權(quán)，場(chǎng)外期權(quán)杠桿比例更加靈活，杠桿上限也高于現(xiàn)有的配資方式，甚至高于場(chǎng)外配資市場(chǎng)。據(jù)《紅周刊》記者了解，不同的券商在場(chǎng)外期權(quán)業(yè)務(wù)中提供的杠桿比例不同，一般在4~10倍之間。相比之下，即使是高風(fēng)險(xiǎn)的場(chǎng)外配資市場(chǎng)，杠桿比例最高也不過(guò)10倍。時(shí)下的配資達(dá)人都知道，由于熊市中風(fēng)險(xiǎn)太大，目前罕有客戶會(huì)選擇10倍頂格配資。

此外，在行權(quán)方式上，場(chǎng)外期權(quán)也比場(chǎng)內(nèi)期權(quán)靈活。招商證券的陳女士向記者介紹，目前招商證券開展的場(chǎng)外期權(quán)業(yè)務(wù)模式中，大部分采用百慕大行權(quán)模式。上證50ETF場(chǎng)內(nèi)期權(quán)采用的是歐式期權(quán)模式，行權(quán)時(shí)間只能是到期日，缺乏靈活性。百慕大期權(quán)模式則不同，到期日前每隔一定時(shí)間就會(huì)有一個(gè)行權(quán)期，不必等到最后到期日才能行權(quán)，更加靈活。

據(jù)記者了解，券商對(duì)客戶群體設(shè)置了較高的準(zhǔn)入門檻?！都t周刊》記者獲得了一份中信證券內(nèi)部資料，其目標(biāo)客戶群體通常為一般機(jī)構(gòu)、私募基金、有自營(yíng)盤的金融機(jī)構(gòu)、投資顧問(wèn)，個(gè)人客戶不在客戶范圍內(nèi)。具體來(lái)說(shuō)，一般機(jī)構(gòu)要求凈資產(chǎn)在500萬(wàn)元以上；私募基金作為投顧發(fā)行產(chǎn)品時(shí)，要求滿足眾多嚴(yán)苛條件才能參與場(chǎng)外期權(quán)業(yè)務(wù)。

《紅周刊》記者以業(yè)務(wù)勾兌的名義與某中型券商一位負(fù)責(zé)機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)的胡先生取得了聯(lián)系。他告知記者，如果是個(gè)人客戶，則要求個(gè)人金融資產(chǎn)1000萬(wàn)以上（包括股票市值或銀行存款，基本接近大家對(duì)“牛散”的定義），如果是機(jī)構(gòu)客戶，則不對(duì)資產(chǎn)規(guī)模做要求，但必須發(fā)過(guò)產(chǎn)品?！澳壳肮擅駥?duì)新業(yè)務(wù)了解有限，我們建議符合條件的客戶們先開戶，參與與否另說(shuō)?！焙壬嘎?，其所在券商的場(chǎng)外期權(quán)業(yè)務(wù)在280億元左右，僅7月份就增加了50億元左右，增長(zhǎng)非?？欤爱吘?，市場(chǎng)機(jī)會(huì)總是先到先得。大家也都曉得，中國(guó)的監(jiān)管環(huán)境下，賺錢的機(jī)會(huì)一旦被市場(chǎng)所熟知，監(jiān)管肯定就會(huì)加強(qiáng)，到時(shí)候錢就沒那么好掙了”。

出于監(jiān)管的要求，有些券商不允許個(gè)人客戶直接參與場(chǎng)外期權(quán)，不過(guò)曲線入市，各村有各村的高招。譬如招商證券的陳女士透露，目前招商證券的場(chǎng)外期權(quán)業(yè)務(wù)一般只向機(jī)構(gòu)客戶開放，“但對(duì)于想?yún)⑴c場(chǎng)外期權(quán)業(yè)務(wù)的個(gè)人客戶，我們的建議是由客戶A再找一個(gè)客戶、或者多個(gè)客戶，兩人/多人共同組建一個(gè)集合資管計(jì)劃，在實(shí)際交易中，由A作出交易決策。這樣就繞過(guò)了個(gè)人客戶的身份問(wèn)題”。

交易模式：多樣化投機(jī)，賭單邊上漲最受青睞

場(chǎng)外期權(quán)的結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)更加多樣化。中信證券的推廣資料中介紹，除常見的看漲期權(quán)、看跌期權(quán)，還有價(jià)差期權(quán)、備兌開倉(cāng)、Risky期權(quán)等模式，期權(quán)期限從1個(gè)月至1年不等。

場(chǎng)外期權(quán)主要運(yùn)用領(lǐng)域有投機(jī)、大宗減持、增持股票、股票質(zhì)押。不過(guò)，中信證券北京某營(yíng)業(yè)部的投顧孫先生告知記者，目前場(chǎng)外期權(quán)的運(yùn)用仍然以投機(jī)為主。孫先生舉例說(shuō)，某個(gè)客戶看好現(xiàn)價(jià)20港元/股的招商銀行H股，客戶有名義本金2000萬(wàn)港元，但又擔(dān)心前期上漲過(guò)大存在回調(diào)風(fēng)險(xiǎn)，“此時(shí)即可與券商簽署一個(gè)場(chǎng)外看漲期權(quán)協(xié)議，客戶只需繳納10%的權(quán)利金，撬動(dòng)2000萬(wàn)港元市值的股票”，當(dāng)股價(jià)低于20港元時(shí)，客戶放棄行權(quán)，作為對(duì)賭方的券商獲得200萬(wàn)港元的權(quán)利金；當(dāng)股價(jià)在20-22港元之間時(shí)，客戶無(wú)論行權(quán)、還是放棄行權(quán)，都稍有虧損；當(dāng)股價(jià)在22港元以上時(shí)，客戶能盡享10倍杠桿帶來(lái)的高收益，而券商必須按照20港元的行權(quán)價(jià)賣出其持有的招商證券H股。

不同于以往“本金:杠桿資金”的配資模式。孫先生說(shuō)，場(chǎng)外期權(quán)配資更加安全，“合約期內(nèi)不強(qiáng)制平倉(cāng)，無(wú)論股價(jià)下跌多少，都無(wú)需追加保證金。享有高杠桿收益的同時(shí)，最大虧損僅為期初投入金額”。例如用1元保證金購(gòu)買10元的單只股票，如果股價(jià)從10元跌到4元，也只虧1元；但如果股價(jià)從10元漲到20元，則盈利10元，扣除保證金后凈賺9元。

胡先生則表示，其所在券商的場(chǎng)外期權(quán)已經(jīng)覆蓋了除ST股和停牌股之外的幾乎所有A股，“我們是依據(jù)市場(chǎng)波動(dòng)率，計(jì)算得出歷史波動(dòng)率和計(jì)時(shí)波動(dòng)率，二者有一個(gè)基差，根據(jù)基差給出期權(quán)報(bào)價(jià)”。

記者在與券商、私募的交流中，發(fā)現(xiàn)目前的場(chǎng)外期權(quán)投機(jī)交易中，有兩種常見的玩兒法：1，趨勢(shì)行情中，客戶買入看漲期權(quán)，享受單邊上漲帶來(lái)的收益，在2017年的“一九行情”中，這種玩兒法更多適用于藍(lán)籌股；2，區(qū)間震蕩行情下，適合買入“鳳凰式期權(quán)”，這種情況下對(duì)賭的是波動(dòng)率，波動(dòng)率越低、期權(quán)成本越高，但潛在收益也越高。比如中國(guó)石油，約定的行權(quán)價(jià)為期權(quán)初始日當(dāng)天股價(jià)的±10%，雙方約定每個(gè)月某天為觀察日，只要觀察日當(dāng)天收盤價(jià)在波動(dòng)區(qū)間內(nèi)，券商就付給客戶固定的票息、月化收益約2%，但如果觀察日的股價(jià)在波動(dòng)區(qū)間外，則合約自動(dòng)中止，專業(yè)術(shù)語(yǔ)叫“敲出”?！傍P凰期權(quán)適合那種股價(jià)常年橫盤的個(gè)股，但對(duì)投資者有較高的專業(yè)需求，因此大部分投資者偏好拿場(chǎng)外期權(quán)做單邊行情?！?/p>

大宗減持：精巧設(shè)計(jì)，鎖定風(fēng)險(xiǎn)

除去給個(gè)股加杠桿這一主要用途，券商還開發(fā)出了用場(chǎng)外期權(quán)來(lái)推進(jìn)減持的業(yè)務(wù)模式。

在記者獲得的中信證券場(chǎng)外期權(quán)推介材料中，有如下案例：某上市公司股東有減持需求，但在“5·27”減持新規(guī)后，以往9.6折的大宗“接盤俠”已絕跡江湖，減持方只能忍痛被迫接受高折價(jià)?！霸谝雸?chǎng)外期權(quán)后，客戶先將股票通過(guò)大宗交易以收盤價(jià)9折的價(jià)格賣給中信證券，客戶期初獲得90%的資金，剩下10%作為合約保證金和期權(quán)費(fèi)留存在券商?！敝行抛C券北京的投顧孫先生介紹稱，“減持股東以收盤價(jià)97.5%的價(jià)格買入一個(gè)看跌期權(quán)，同時(shí)以102%的價(jià)格賣出一個(gè)看漲期權(quán)，買入看跌期權(quán)的權(quán)利金為減持金額的3%，賣出看漲期權(quán)的權(quán)利金為2%”，待鎖定期過(guò)后，視股價(jià)分為3種減持情況：

1>股價(jià)低于期初價(jià)格的97.5%，客戶以97.5%減持該股票－買入看跌期權(quán)費(fèi)3%+賣出看漲期權(quán)費(fèi)2%，最終實(shí)現(xiàn)9.65折減持；

2>股價(jià)為期初價(jià)格的97.5%-102%，客戶以期末價(jià)格減持－買入看跌期權(quán)費(fèi)3%+賣出看漲期權(quán)費(fèi)2%，最終實(shí)現(xiàn)以9.65折以上的價(jià)格減持；

3>股價(jià)大于102%，客戶以期初價(jià)格的102%減持－買入看跌期權(quán)費(fèi)3%+賣出看漲期權(quán)費(fèi)2%，同樣以9.65折以上實(shí)現(xiàn)減持。

無(wú)論6個(gè)月后股價(jià)如何，運(yùn)用了場(chǎng)外期權(quán)后，都能以不低于9.65折的價(jià)格成交，完全鎖定風(fēng)險(xiǎn)。

場(chǎng)外配資：狂野對(duì)賭，風(fēng)險(xiǎn)激增

蓬勃發(fā)展的場(chǎng)外期權(quán)市場(chǎng)也吸引了大量第三方機(jī)構(gòu)，《紅周刊》記者注意到，有配資機(jī)構(gòu)嘗試將場(chǎng)外期權(quán)模式引入配資行業(yè)。某配資公司的宣展材料中這樣介紹個(gè)股場(chǎng)外期權(quán)——“買單只股票看漲，只需繳納5%~10%的費(fèi)用，即可獲取100%本金的收益，下跌無(wú)需補(bǔ)倉(cāng)，收益你拿，虧損我擔(dān)?！鄙鲜觥皥?chǎng)外期權(quán)”最高20倍的杠桿比例高于大型券商，個(gè)人客戶可以直接參與，而且“最低10萬(wàn)元起投。”

進(jìn)入2017年以來(lái)，A股的“一九分化”行情中，創(chuàng)業(yè)板持續(xù)下跌，正在越來(lái)越接近市場(chǎng)一致預(yù)期的中期底部。但如果高杠桿左側(cè)買入中小創(chuàng)，又可能死在黎明前。在這種背景下，場(chǎng)外期權(quán)的“抄底”價(jià)值受到了配資行業(yè)的重視。深圳某配資公司的黃先生以“抄底神器”的名義向記者兜售他們的場(chǎng)外期權(quán)業(yè)務(wù)，稱只需用本金8%的權(quán)利金，即可嘗試抄底創(chuàng)業(yè)板，并表示6月以來(lái)，有不少的激進(jìn)投機(jī)客向他們咨詢場(chǎng)外期權(quán)抄底，“達(dá)成合作的也不少”。

不過(guò)胡先生評(píng)論，第三方機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)把控措施遠(yuǎn)低于大型券商，這種模式實(shí)際上就是純對(duì)賭，沒有任何對(duì)沖措施，風(fēng)險(xiǎn)非常大。

值得注意的是，場(chǎng)外期權(quán)的上市也會(huì)進(jìn)一步拉大機(jī)構(gòu)/高凈值個(gè)人投資者對(duì)中小投資者的相對(duì)優(yōu)勢(shì)。一位要求匿名的北京某私募公司基金經(jīng)理分析，在場(chǎng)外期權(quán)上市后，機(jī)構(gòu)可以“場(chǎng)內(nèi)操縱股價(jià)，場(chǎng)外避險(xiǎn)或者利用杠桿實(shí)現(xiàn)高收益”，即同時(shí)在股票和場(chǎng)外期權(quán)兩邊布局，拉升股價(jià)的同時(shí)，在場(chǎng)外看漲期權(quán)端坐享更高的收益，或者只需稍微拉動(dòng)股價(jià)，就能在場(chǎng)外期權(quán)端獲得以往大幅拉升時(shí)才能獲得的盈利，操縱市值行為更加隱蔽。不過(guò)當(dāng)機(jī)構(gòu)行權(quán)時(shí)，大量出貨也會(huì)加重市場(chǎng)拋壓。至于券商，“在本身有券的情況下，券商在衍生品設(shè)計(jì)上，理論上是可以保證自己完全不虧損的”，因此最終的壓力還是會(huì)轉(zhuǎn)嫁到中小投資者身上。創(chuàng)新業(yè)務(wù)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題，《紅周刊》記者將追蹤報(bào)道。