昨天說了股市走勢和經(jīng)濟(jì)增速之間的關(guān)系遠(yuǎn)比大家想的要復(fù)雜，絕不是經(jīng)濟(jì)高速增長股市就會(huì)走牛這么簡單。那么，我們先來看一下典型的錯(cuò)誤觀點(diǎn)：經(jīng)濟(jì)降速股市要走熊；到底錯(cuò)在哪里了。經(jīng)濟(jì)增速代表了一個(gè)國家所有經(jīng)濟(jì)參與主體生產(chǎn)的產(chǎn)品和服務(wù)價(jià)值之和的增速，而股市指數(shù)特別是成分指數(shù)代表的是資金對各行業(yè)龍頭的估值認(rèn)可度。那么經(jīng)濟(jì)降速和股市指數(shù)走熊之間如果要形成正相關(guān)需要4個(gè)前提條件：

1，經(jīng)濟(jì)增速降低過程中，非上市經(jīng)濟(jì)成分和上市經(jīng)濟(jì)成分之間的增速降幅大致相同或者上市經(jīng)濟(jì)體的降幅更大。

2，營收增速和凈利潤增速變化成正比。

3，龍頭企業(yè)的盈利能力會(huì)和同行業(yè)的其他企業(yè)一樣下降。

4，市場資金對于各龍頭公司的估值態(tài)度在經(jīng)濟(jì)降速期間不會(huì)發(fā)生變化。

    但是，事實(shí)是上述的4個(gè)條件在經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)降速的過程中不但不會(huì)成立，反而會(huì)形成相反的效應(yīng)。正是這些條件的反向效應(yīng)，最終在經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)降速期間推動(dòng)股市走牛。首先，經(jīng)濟(jì)增速本身是全社會(huì)所有經(jīng)濟(jì)參與主體生產(chǎn)的產(chǎn)品和服務(wù)價(jià)值之和的增速，而股市里的上市公司并不完全覆蓋全部的經(jīng)濟(jì)參與主體，而只是其中的先進(jìn)生產(chǎn)力的代表或者龍頭。當(dāng)經(jīng)濟(jì)發(fā)生結(jié)構(gòu)性調(diào)整時(shí)，代表先進(jìn)生產(chǎn)力的全部上市公司其總體營收增速可能高于GDP的增速。這個(gè)其實(shí)很好理解，很多小商小販的生意，農(nóng)民種地等都是不會(huì)上市的。這部分會(huì)平均掉上市公司的營收增速。

    其次，GDP反映的是產(chǎn)品和服務(wù)的價(jià)值總和，類比于公司的營收。但是，實(shí)際上在考慮公司估值的時(shí)候很多情況下我們考慮的是凈利潤增速。營收增速和凈利潤增速之間并無嚴(yán)格的正比關(guān)系，因?yàn)檫€要涉及毛利率和凈利率等指標(biāo)。優(yōu)秀的公司，在內(nèi)延性增長時(shí)，經(jīng)常伴隨著毛利率的提升，最后其凈利潤的增速遠(yuǎn)高于營收的增速。

    再次，在市場經(jīng)濟(jì)中，危機(jī)的發(fā)生往往有利于龍頭企業(yè)提升市場占有率和產(chǎn)品毛利率。在經(jīng)濟(jì)高速增長的繁榮期內(nèi)，所有的企業(yè)都活的很滋潤，由于利潤空間大需求旺盛，龍頭企業(yè)的管理優(yōu)勢并不能徹底打垮其他企業(yè)。最終的結(jié)果是，龍頭毛利30%，普通企業(yè)毛利15%，整個(gè)行業(yè)的開工率接近滿負(fù)荷，大家都能活。而且，這種情況下也沒人愿意打價(jià)格戰(zhàn)，因?yàn)槭袌鲂枨蟾緷M足不了，降價(jià)也吃不下更多的訂單。但是，當(dāng)經(jīng)濟(jì)衰退開啟，需求萎縮，價(jià)格戰(zhàn)就要開始了，最終的結(jié)果是龍頭企業(yè)毛利從30%降到20%，普通企業(yè)無法維持經(jīng)營紛紛選擇破產(chǎn)或者轉(zhuǎn)讓現(xiàn)有產(chǎn)能。這樣，龍頭企業(yè)就可以在經(jīng)濟(jì)降速期通過收購擴(kuò)張市場份額，當(dāng)市場集中度提高后，龍頭企業(yè)的議價(jià)能力就會(huì)提升，一旦需求復(fù)蘇，龍頭企業(yè)可以賺取比危機(jī)前更多的利潤。實(shí)際上在上個(gè)世紀(jì)70年代能源危機(jī)開始，美國日本都發(fā)生過大規(guī)模的兼并重組浪潮，這為龍頭企業(yè)后期的騰飛奠定了基礎(chǔ)。

    最后，也是最重要的一點(diǎn)就是市場上的資金對于上市公司的估值評估標(biāo)準(zhǔn)會(huì)隨著經(jīng)濟(jì)的變化而發(fā)生很大的改變。股票的價(jià)格本身具有價(jià)值錨定和資金推動(dòng)的雙重特性。所以，股市的上漲除了公司經(jīng)營的好轉(zhuǎn)外也依賴于資金的推動(dòng)。經(jīng)營決定了股票價(jià)格當(dāng)中凈利潤，而資金決定了股票價(jià)格中的估值。當(dāng)經(jīng)濟(jì)高速增長的時(shí)期，實(shí)業(yè)中遍地是黃金，資本通過參與實(shí)業(yè)獲得的投資回報(bào)很好的時(shí)候，這些資本是沒有動(dòng)力參與資產(chǎn)市場的。但是當(dāng)經(jīng)濟(jì)降速后，情況會(huì)發(fā)生2個(gè)主要的變化：1，實(shí)體經(jīng)濟(jì)中行業(yè)集中度提升，競爭力較弱的企業(yè)不得不退出。這會(huì)從實(shí)業(yè)中擠出一部分資本進(jìn)入到資產(chǎn)市場。2，在經(jīng)濟(jì)降速過程中，國家往往會(huì)采用較為寬松的貨幣政策，充沛的流動(dòng)性會(huì)降低銀行間的資金利率，最終會(huì)造成不同程度的資產(chǎn)荒最終推動(dòng)資本市場對資產(chǎn)估值的提升。

    所以，綜合上面幾點(diǎn)，在經(jīng)濟(jì)增速穩(wěn)步降速的過程中只要前期沒有大規(guī)模上漲或者估值過高，資本市場并不會(huì)單單因?yàn)榻?jīng)濟(jì)增速降速而產(chǎn)生大規(guī)模的熊市。反倒是在經(jīng)濟(jì)降速穩(wěn)定后，隨著行業(yè)整合和集中度的提高，股市成份指數(shù)所代表的龍頭企業(yè)經(jīng)營情況不僅不會(huì)衰落，反而會(huì)更上一層樓。而同時(shí)，實(shí)業(yè)資本中的中小資本會(huì)被擠出至資產(chǎn)市場，而國家的低利率政策會(huì)變相推動(dòng)資產(chǎn)估值水平。

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