來源： 格隆匯特約 港股那點(diǎn)事 

作者 | 股市煎餅俠

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港股今日又現(xiàn)沽空……

開盤后45分鐘，上午10點(diǎn)15分前后，港股波司登（3998.HK）股價(jià)開始靜悄悄地暴跌。在經(jīng)歷兩輪明顯的下探之后，跌幅已經(jīng)接近25%。11點(diǎn)16分，波司登宣布停牌。

隨后不久，一則沽空報(bào)告在網(wǎng)上不脛而走，做空機(jī)構(gòu)叫做Bonitas Research。午間，波司登發(fā)布公告，表示該沽空報(bào)告“不實(shí)及有誤導(dǎo)成分”，并稱即將發(fā)布澄清公告。

一場上市公司與沽空機(jī)構(gòu)對決的大戲，序幕已經(jīng)徐徐拉開。

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被沽空的波司登

波司登于1976年創(chuàng)立于江蘇常熟。彼時(shí)，創(chuàng)始人高德康帶領(lǐng)11名農(nóng)民，憑借8臺舊式縫紉機(jī)開啟了艱苦卓絕的創(chuàng)業(yè)之路。40年篳路藍(lán)縷，歷盡艱辛，終于在2016年8月躋身“中國民營企業(yè)500強(qiáng)”，排名436位。

波司登于2007年在香港上市。目前是中國最大的羽絨服制造商，旗下有“波司登”、“雪中飛”、“康博”等注冊品牌，產(chǎn)品遠(yuǎn)銷72個(gè)國家，全球用戶數(shù)量超過2億人。

今日，沽空機(jī)構(gòu)Bonitas發(fā)布的沽空報(bào)告稱其財(cái)報(bào)、負(fù)債和并購等方面存在問題。Bonitas甚至指出，短期認(rèn)為波司登股票的最終價(jià)值0.00港元，即一文不值。

Bonitas認(rèn)為，波司登存在欺詐發(fā)行，其認(rèn)為波司登國際的執(zhí)行管理層一如既往地腐敗。波司登的故事存在許多公開市場欺詐的情況，包括：

1.夸大的收入和利潤，波司登自2015年以來捏造了8.07億元的凈利潤，多報(bào)了174%！

2.未公開的關(guān)聯(lián)方交易，波司登人為地向未公開的內(nèi)部人士進(jìn)行多次收購，人為地多付了人民幣20億元。

3.以低廉的價(jià)格出售人民幣5600萬元的實(shí)物資產(chǎn)。

4.向持有波司登65％以上流通股的波司登內(nèi)部人士支付了重大歷史股息。（上述4條內(nèi)容摘自Bonitas發(fā)布的沽空報(bào)告）

受此沽空報(bào)告帶來的恐慌效應(yīng)的影響，波司登股價(jià)一度跌超25%，創(chuàng)上市以來最大跌幅。截至停牌，股價(jià)跌幅為24.78%，市值蒸發(fā)60.9億港元。

值得注意的是，在Bonitas發(fā)布看空報(bào)告之前，近兩個(gè)月內(nèi)，多家賣方機(jī)構(gòu)發(fā)布報(bào)告看好波司登這只股票，認(rèn)為波司登屬于行業(yè)龍頭，地位穩(wěn)固，經(jīng)前期清庫存、減渠道后公司已內(nèi)生改善，且隨著品牌年輕化轉(zhuǎn)型、產(chǎn)品力持續(xù)提升、快反模式建立，后續(xù)收入增長及盈利能力有望顯著提高。

國信、招銀、東方等賣方機(jī)構(gòu)給出“買入”評級，而國盛證券給出“增持”評級。

事實(shí)上，對于股票研究來講，沽空報(bào)告的公允性與可信度往往是不高的，正如Bonitas在自己的每一份報(bào)告最后的免責(zé)聲明中所說的那樣：

We are short-seller . We are biased.（我們是沽空機(jī)構(gòu)，我們是帶有偏見的。）

事實(shí)上，沽空之所以為股價(jià)帶來巨大打擊，往往是因?yàn)楣量請?bào)告本身，而不是它的內(nèi)容。一份沽空報(bào)告出來，股價(jià)立馬撲街；說實(shí)話，這么短的時(shí)間里，對那些那些拋售股票的投資者來說，報(bào)告都未必能夠看得完。

所以，沽空機(jī)構(gòu)正是要利用沽空報(bào)告帶來的巨大恐慌效應(yīng)，因?yàn)樗鼈円抗蓛r(jià)下跌來獲利。沽空機(jī)構(gòu)本質(zhì)上不是慈善家，它們是嗜血的鱷魚。

2

沽空機(jī)構(gòu)實(shí)施打擊的步驟

市場上沽空機(jī)構(gòu)很多，且被沽空的股票也不同；但實(shí)際上，沽空打擊往往有著固定的套路，每次都差不多。

沽空涉及到向投行或券商借入股票，利息高得嚇人，如果被打擊的股票跌幅不深，往往收益有限。此外，一旦被目標(biāo)公司停牌拖住，那么停牌期間的利息往往也能讓沽空機(jī)構(gòu)血本無歸。

所以，沽空機(jī)構(gòu)的慣常作風(fēng)是：長期準(zhǔn)備，鎖定目標(biāo)，提前布局，速戰(zhàn)速決，一擊斃命。

此次打擊波司登，盡管沽空報(bào)告的細(xì)節(jié)值得推敲，但從股價(jià)一口氣跌25%的結(jié)果來看，是一次成功的操作。那么，在打擊波司登之前，沽空機(jī)構(gòu)Bonitas做了哪些準(zhǔn)備呢？

首先是布局空倉。從下面兩幅圖中可以看到，從5月下旬開始，波司登的沽空比率便提升到20%左右維持。沽空比率長期居高不下，隨之而來的往往就是沽空報(bào)告。

（6月初以來，波司登的沽空金額開始增加）

（波司登的沽空比率從5與下旬開始持續(xù)居高不下）

空倉布局充分之后，就開始發(fā)布沽空報(bào)告了。發(fā)布沽空報(bào)告的目的就是制造恐慌，引發(fā)拋售，導(dǎo)致股價(jià)下跌。股價(jià)跌到位之后，沽空機(jī)構(gòu)把之前的空倉滿滿地平掉，獲利離場。

沽空機(jī)構(gòu)非常注重發(fā)布沽空報(bào)告的時(shí)機(jī)選擇。

如果我們仔細(xì)看看沽空報(bào)告中的內(nèi)容的話，我們會發(fā)現(xiàn)沒有一處是具有時(shí)效性的最新內(nèi)容，大多都是從上市，甚至是從成立以來的“老?！薄Ｄ敲礊槭裁碆onitas要選擇在今天發(fā)布沽空報(bào)告，這個(gè)時(shí)間點(diǎn)有什么意義呢？

熟悉波司登的投資者知道，這家公司的財(cái)政日期是每年3月31日，而每年的6月下旬是公司發(fā)布上一個(gè)財(cái)年業(yè)績報(bào)告的時(shí)間。這與大多數(shù)公司業(yè)績期是不重合的。

在波司登6月11日的董事會會議通告中表示，將于今年6月26日發(fā)布截止截止3月31日年度業(yè)績公告，這也就是波司登2018/19的年度業(yè)績。

所以，此次Bonitas沽空波司登，正是利用年度業(yè)績公布前這個(gè)敏感時(shí)間點(diǎn)，發(fā)布利空制造恐慌，提前進(jìn)行信息斬首的做法。

此次沽空一個(gè)容易被忽略的細(xì)節(jié)是，它的第一份沽空報(bào)告并不是今天上午公布的，而是1天之前，也就是6月23日（周日）。這在Bonitas Research的官網(wǎng)上發(fā)布的沽空報(bào)告時(shí)間可以看到（如下圖）。

也就是說，按照沽空機(jī)構(gòu)的計(jì)劃，是打算今天一開盤就把波司登干下去，然后就平倉走人的。然而從今天的盤面來看，開盤后45min之內(nèi)，波司登的股價(jià)走得很平穩(wěn)，投資者根本沒有接沽空的茬兒。

于是上午10點(diǎn)多，Bonitas把一天前的沽空報(bào)告又發(fā)了一遍，并在官網(wǎng)上把時(shí)間改成了24號……

（從圖中看出Bonitas把時(shí)間改了，但點(diǎn)進(jìn)去看具體報(bào)告，時(shí)間還是6月23號）

這第二份沽空報(bào)告終于奏效了，波司登的股價(jià)被兩波下跌打到殘。

接下來波司登如何反擊以及Bonitas是否會繼續(xù)反駁，我們不得而知，我們只可以肯定一點(diǎn)，那就是今天上午波司登這一口氣跌了25%的過程中，Bonitas已經(jīng)賺到了一大筆錢了。

3

那些年，上市公司與沽空機(jī)構(gòu)的博殺

此次做空波司登的沽空機(jī)構(gòu)Bonitas Research，其創(chuàng)始人曾經(jīng)是知名沽空機(jī)構(gòu)Glaucus的聯(lián)合創(chuàng)始人之一。

一個(gè)鮮為人知的細(xì)節(jié)是，在2018年5月，在發(fā)布沽空報(bào)告，使澳大利亞基金管理公司Blue Sky Alternatives Investment一日暴跌76%之后，Glaucus的幾位聯(lián)合創(chuàng)始人分道揚(yáng)鑣，Soren Aandahl創(chuàng)立了Blue Orca Capital，而Mathew Wiechert則創(chuàng)立了Bonitas Research。

由于Blue Orca和Bonitas的創(chuàng)始人都是前Glaucus出來的，因此他們的行事作風(fēng)與操作套路頗有相似之處。他們擅長打擊在香港上市的中國內(nèi)陸公司，其中便包括“老千股”重災(zāi)區(qū)的“福建系”。

Bonitas去年12月12日的時(shí)候做空福建系扛把子之一——恒安國際（1044.HK），稱其財(cái)報(bào)中現(xiàn)金項(xiàng)目作假，自2005年以來總共有110億元的凈利潤皆系虛構(gòu)，股票的合理價(jià)值應(yīng)為零。這里是不是有點(diǎn)和今天說波司登“股票價(jià)值為零”的感覺似曾相識？

恒安國際與福耀玻璃（3606.HK）是“福建系”中為數(shù)不多的非老千股，恒安是中國著名餐巾紙品牌——心相印——的母公司，是恒指的成分股，而福耀玻璃是生產(chǎn)汽車前擋風(fēng)玻璃的明星企業(yè)。

Bonitas選擇在2018年12月打擊恒安的用意在明顯不過，借經(jīng)濟(jì)與消費(fèi)下滑之際，將福建系中為數(shù)不多的正常股票干掉，希望將福建系“一鍋端”。

然而此次做空鎩羽而歸，恒安當(dāng)天及時(shí)停牌，跌幅僅為5.70%，且一個(gè)多月之后（2019年1月31日）便收復(fù)了此次做空的跌幅。

隨后，沽空機(jī)構(gòu)便盯上了另一只福建股——安踏體育（2020.HK）。

2018年6月12日，沽空機(jī)構(gòu)GMT發(fā)布關(guān)于安踏體育的沽空報(bào)告，但當(dāng)日安踏的股價(jià)不為所動，反而漲了4.09%，唯兩日后6月14日大跌7.86%，但做空的總體效果并不明顯。

今年5月30日，Blue Orca耐不住寂寞再度做空安踏。盡管當(dāng)日安踏股價(jià)斷崖式下跌，但隨后買盤出現(xiàn)，將股價(jià)幾乎托回到做空前的位置，當(dāng)日跌幅為5.53%，且一周之內(nèi)便回到了做空前的價(jià)格。做空安踏的企圖再次失敗。

除了安踏、恒安、波司登之外，還有許許多多公司被沽空機(jī)構(gòu)做空，例如恒大、宏橋、科通芯城、敏華、慕容，還有南下資金追捧的瑞聲科技、金斯瑞生物科技等等。下表統(tǒng)計(jì)了自從渾水（Muddy）沽空輝山乳業(yè)以來一些被沽空的港股公司。其中有許多公司到今天股價(jià)已經(jīng)恢復(fù)甚至超過被沽空前的水平，表明當(dāng)初的沽空邏輯是不成立的。

今天，大多數(shù)沽空機(jī)構(gòu)已經(jīng)失去了往日的威風(fēng)，一方面說明港股市場的定價(jià)權(quán)正在從外資向中國企業(yè)交替，另一方面表明投資者對沽空機(jī)構(gòu)的認(rèn)可程度已經(jīng)明顯下降，任你發(fā)報(bào)告瞎折騰，我就是不賣貨。

4

沽空機(jī)構(gòu)的善與惡

此次沽空波司登的沽空機(jī)構(gòu)Bonitas Research，在自己的官方介紹中說，Bonitas是拉丁語，意思是“善行、美德”。也許在他們的眼中，找出有問題的公司，把他們虛高的股價(jià)打下去，對于股市來說，是一種行善。

然而我要說的是，既然想要行善，為何不去做義工。

沽空機(jī)構(gòu)，說到底還是要靠沽空行為去盈利賺錢的，在高位布局空倉，等到把股價(jià)打下來，獲利平倉走人。如果說有一些為股市“去腐生肌”的效果，以及對財(cái)務(wù)造假行為的震懾，那也屬于是外部性的范疇。

不可否認(rèn)，做空機(jī)構(gòu)的存在，一定程度上能推動市場優(yōu)勝劣汰，更好地實(shí)現(xiàn)價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能。但多年以來，港股市場上一些虛構(gòu)事實(shí)惡意做空的情況，從未斷絕。

畢竟香港是一個(gè)離岸市場，那些不愿也不敢做空自己國家的老外，會跑到香港來做空內(nèi)陸公司。在港股定價(jià)權(quán)在外資手上的時(shí)候，在港股市場上打擊內(nèi)陸公司，曾經(jīng)一度成為流行。

那些做空機(jī)構(gòu)，一篇報(bào)告發(fā)出來就能讓股價(jià)跌個(gè)一半，卻沒有人審查他們的合規(guī)性與公允性。因此，他們便如“滅霸”一樣，在香港可以呼風(fēng)喚雨，橫行無忌。

對此，香港證監(jiān)會于2017年3月15日開始實(shí)施“經(jīng)擴(kuò)大淡倉申報(bào)規(guī)定”，旨在對惡意做空行為加以限制。后來，隨著滬港通和深港通的開通，南下資金掃貨，對沽空機(jī)構(gòu)漸成“吊打”態(tài)勢。

2018年5月，前Glaucus合伙人Soren Aandahl創(chuàng)立Blue Orca的時(shí)候，曾經(jīng)揚(yáng)言：“現(xiàn)在是做空港股的黃金時(shí)期”。

他也許還不知道，早在2016年10與19日，當(dāng)年2012年做空恒大爆賺160萬美金的大空頭——香櫞（Citron Research）——已被判5年市場禁入并歸還做空所得。惡意做空的行為，從來都不會逍遙法外。

老蟬吟漸懶，愁蟋思無窮。

隨著港股市場改革的深化，老千股逐漸被換血，且看那些呼風(fēng)喚雨的做空機(jī)構(gòu)，還能威風(fēng)到幾時(shí)。