剛剛開始涉及期權(quán)投資的交易者，往往深深地受到了教科書上那一句“買方收益無限，風(fēng)險(xiǎn)有限；賣方收益有限，風(fēng)險(xiǎn)無限”的深刻影響，以為做期權(quán)的買方更容易掙錢，甚至?xí)婀衷趺磿?huì)有人愿意做賣方。然而，有經(jīng)驗(yàn)的期權(quán)交易者又會(huì)告訴你這樣一句話：“做期權(quán)賣方賺錢概率更大”。到底真相是什么樣的呢，我們今天就來一探究竟！

正如判斷一個(gè)擇時(shí)模型的好壞，需要從勝率和盈虧比兩個(gè)角度去考慮。期權(quán)買方與賣方哪個(gè)好也應(yīng)該從兩個(gè)維度去考慮：一是最終平倉(cāng)時(shí)獲利的絕對(duì)收益，二是最終平倉(cāng)時(shí)獲利的概率。

通常而言，由于期權(quán)的買方潛在收益很高，一旦賺錢，絕對(duì)收益上會(huì)比賣方更有優(yōu)勢(shì)；而期權(quán)的賣方則在勝率上完勝期權(quán)的買方，如果做10次期權(quán)賣方交易，可能賺錢7-8次，而買方則只能賺錢2-3次。所以，套用一句足彩的術(shù)語一言以蔽之：做買方低勝率高賠率，做賣方則相反。

下面，我們至少能從三個(gè)角度來聊聊為什么期權(quán)賣方比買方的勝率更高？

首先，我們從最最經(jīng)典的到期盈虧圖來看，同樣是看漲，下面兩張圖分別顯示了買認(rèn)購(gòu)和賣認(rèn)沽的到期盈虧情況：

從這兩個(gè)圖的比較可以看出，對(duì)于同一個(gè)行權(quán)價(jià)、同一天到期的認(rèn)購(gòu)和認(rèn)沽期權(quán)，當(dāng)?shù)狡诠蓛r(jià)處在0到“行權(quán)價(jià)加上權(quán)利金”的區(qū)域（記為D1）時(shí)，買認(rèn)購(gòu)的交易者最終虧錢，而當(dāng)?shù)狡诠蓛r(jià)處在0到“行權(quán)價(jià)減去權(quán)利金”的區(qū)域（記為D2）時(shí)，賣認(rèn)沽的交易者最終虧錢，不論股價(jià)服從什么分布，D2是D1的真子集，股價(jià)到期落在D2的概率總歸要小等于在D1的概率，所以買認(rèn)購(gòu)比賣認(rèn)沽更容易虧錢，買認(rèn)購(gòu)的勝率更低！

其次，我們從希臘字的角度去理解，仍然是相同行權(quán)價(jià)、相同到期日的認(rèn)購(gòu)與認(rèn)沽合約，買認(rèn)購(gòu)屬于正Delta，正Gamma的行為；賣認(rèn)沽屬于正Delta，負(fù)Gamma的行為，回顧曾經(jīng)的一篇文章《期權(quán)世界的另類音符，愛琴海邊的希臘字母》，您會(huì)知道正Gamma的操作表示交易者希望股價(jià)大幅變動(dòng)，而負(fù)Gamma的操作則表示交易者希望股價(jià)小幅盤整，甚至最好一動(dòng)不動(dòng)。這告訴了我們，買認(rèn)購(gòu)的正Delta表示看漲，正Gamma表示大幅變動(dòng)，所以買認(rèn)購(gòu)是一個(gè)看大漲的行為，而賣認(rèn)沽僅僅是看不跌，您說相比于“看大漲”，看不跌是不是包含了“看大漲”、“看小漲”、“看一動(dòng)不動(dòng)”等多種情況呢。

然后，我們從第三個(gè)角度——“隱含波動(dòng)率”來看。我經(jīng)常把隱含波動(dòng)率比作是期權(quán)的“PE（市盈率）”，實(shí)際上期權(quán)是沒有市盈率一說的，這樣的比喻只是想說明隱含波動(dòng)率是期權(quán)價(jià)格高估與否的一個(gè)指標(biāo)（這一點(diǎn)正如市盈率之于股票），隱含波動(dòng)率高于此后的實(shí)際波動(dòng)率則代表該期權(quán)合約的價(jià)格是被高估了。根據(jù)標(biāo)普500指數(shù)在1990.1—2012.5的數(shù)據(jù)顯示，即使在發(fā)達(dá)成熟的美國(guó)市場(chǎng)，期權(quán)合約的隱含波動(dòng)率仍然在大部分時(shí)間內(nèi)都大于此后的實(shí)際波動(dòng)率，這說明不論是認(rèn)購(gòu)還是認(rèn)沽期權(quán)，期權(quán)的市場(chǎng)價(jià)格往往被“高估”。對(duì)于總是被高估的期權(quán)，您說賣劃算還是買劃算呢？答案不言自明了吧！

讓我們簡(jiǎn)單假設(shè)一張平值期權(quán)的認(rèn)購(gòu)和認(rèn)沽的權(quán)利金價(jià)格是50ETF標(biāo)的面值的5%，到期日是每月最后一天，并假設(shè)一個(gè)月內(nèi)標(biāo)的價(jià)格上漲5%，買一個(gè)月后到期的平值認(rèn)購(gòu)才會(huì)賺錢；一個(gè)月內(nèi)標(biāo)的價(jià)格下跌不超過5%，賣一個(gè)月后到期的平值認(rèn)沽就不會(huì)虧錢。

于是，根據(jù)2005.1-2016.6的簡(jiǎn)單統(tǒng)計(jì)，可以發(fā)現(xiàn)，在2005.1-2016.6期間的138個(gè)月內(nèi)，標(biāo)的一個(gè)月內(nèi)上漲超過5%的次數(shù)為41次，因此買當(dāng)月平值認(rèn)購(gòu)的勝率只有29.71%，不到三成。同樣地，在2005.1-2016.6期間的138個(gè)月內(nèi)，標(biāo)的一個(gè)月內(nèi)下跌不超過5%的次數(shù)為107次，說明賣當(dāng)月平值認(rèn)沽的勝率為77.53%，接近八成。這說明如果2005年起就有了50ETF期權(quán)，每個(gè)行權(quán)周期第一天就買當(dāng)月平值認(rèn)購(gòu)或賣當(dāng)月平值認(rèn)沽的話，按照這樣的近似統(tǒng)計(jì)，買認(rèn)購(gòu)最終賺錢的勝率只有29.71%，而賣認(rèn)沽的賺錢概率卻達(dá)到77.53%。

最后，我們對(duì)2015.2.9上證50ETF期權(quán)上市至今的17個(gè)行權(quán)周期進(jìn)行了簡(jiǎn)單統(tǒng)計(jì)，假設(shè)每個(gè)周期第一天開盤買入平值認(rèn)購(gòu)或賣出平值認(rèn)沽，持有到到期日，會(huì)是怎樣的勝率和盈虧比，具體如下：

結(jié)果發(fā)現(xiàn)，在這17個(gè)行權(quán)周期內(nèi)，行權(quán)周期首日就買當(dāng)月平值認(rèn)購(gòu)持有到期的勝率大約52.94%，盈虧比為1.13，而賣當(dāng)月平值認(rèn)沽期權(quán)持有到期的勝率大約為70.59%，盈虧比為0.34。這與我們的預(yù)期完全相符。

看到這里，或許您會(huì)發(fā)現(xiàn)，沒錯(cuò)！賣認(rèn)沽雖然賺錢勝率高，但虧起來不得了（比如去年7.23—8.26期間單張認(rèn)沽虧損6328元），然而您沒有想過止損嗎？如果設(shè)置一個(gè)合理的止損點(diǎn)（比如股價(jià)日內(nèi)跌2-3%就平倉(cāng)），長(zhǎng)期來看，依然是一個(gè)勝利者的姿態(tài)（關(guān)于帶止損的賣認(rèn)沽，可參考《窄幅震蕩的L型行情，還能投資什么呢？——論會(huì)賣期權(quán)的重要性》），從2015.2.9—2015.5.31，在設(shè)置了一定止損點(diǎn)位后，畫出賣出平值或虛值1檔認(rèn)沽的凈值圖。

結(jié)果發(fā)現(xiàn)，即使經(jīng)歷了三輪的斷崖式下跌后，每個(gè)行權(quán)周期分別以三、五、七成倉(cāng)位作為保證金的帶止損short put策略的累計(jì)收益率為31.86%、51.03%和68.62%，三成倉(cāng)位策略的最大回撤僅為14.74%，收益回撤比高達(dá)2.16。

關(guān)于期權(quán)買方與賣方的勝率孰高孰低，如果看完此文后，還有些一知半解，那么您想一想：如果把期權(quán)想成保險(xiǎn)，您覺得買保險(xiǎn)的賺錢概率大還是賣保險(xiǎn)的呢？如果把期權(quán)想成彩票，您覺得買彩票的賺錢概率大還是賣彩票的呢？You might immediately know！