市場(chǎng)看好九毛九國(guó)際是繼海底撈之后，又一家在品牌、拓展和管理均十分優(yōu)秀的中式餐飲企業(yè)。旗下太二餐廳口碑爆棚、正快速擴(kuò)張，有望帶動(dòng)整體業(yè)績(jī)站上更高增速，對(duì)比海底撈，甚至在翻臺(tái)率等關(guān)鍵指標(biāo)勝出。

一、九毛九，中式餐飲龍頭嶄露頭角

據(jù)報(bào)道，九毛九國(guó)際已在本周一啟動(dòng)IPO路演，計(jì)劃籌集2億美元。

九毛九國(guó)際成立于2005年，是以連鎖經(jīng)營(yíng)為核心的中式快時(shí)尚餐飲集團(tuán)，目前共5個(gè)自營(yíng)品牌：九毛九面館、太二、2顆雞蛋煎餅、慫冷鍋串串和那未大叔。其中，九毛九和太二為主力品牌，2019H1合計(jì)營(yíng)收占比98.7%。

作為繼海底撈之后，又一家登陸港股的優(yōu)秀中式餐飲企業(yè)，市場(chǎng)不可避免對(duì)比兩家企業(yè)。安信證券從賽道、經(jīng)營(yíng)模式和成長(zhǎng)性分析，對(duì)兩家公司進(jìn)行對(duì)比。

二、九毛九與海底撈深度對(duì)比

1）賽道對(duì)比：中式餐飲，火鍋賽道勝于酸菜魚

九毛九主力品牌為九毛九面館（西北菜）、太二酸菜魚，而海底撈主營(yíng)火鍋。

火鍋餐飲標(biāo)準(zhǔn)化相對(duì)容易，且重油、麻辣口味具備成癮性。酸菜魚食材供給穩(wěn)定，材料及制作也容易標(biāo)準(zhǔn)化，同時(shí)酸辣口味口感重，也是中餐中容易擴(kuò)張優(yōu)質(zhì)賽道。根據(jù)Frost&Sullivan，未來五年火鍋、西北菜行業(yè)CAGR均在10%左右，酸菜魚市場(chǎng)因基數(shù)小，未來六年CAGR高達(dá)33.7%。

短期看，九毛九極有希望通過規(guī)模擴(kuò)張，獲得類似海底撈的高增長(zhǎng)。但長(zhǎng)遠(yuǎn)看，火鍋?zhàn)鳛樽畲蟛讼?，行業(yè)天花板是西北菜的近3倍，酸菜魚的約10倍，這會(huì)限制九毛九長(zhǎng)期業(yè)務(wù)體量。

2）經(jīng)營(yíng)模式：皆直營(yíng)為主，擴(kuò)張重點(diǎn)地區(qū)不同

海底撈、九毛九都以直營(yíng)模式為主，均通過標(biāo)準(zhǔn)化業(yè)務(wù)模式實(shí)現(xiàn)餐廳快速?gòu)?fù)制。

供應(yīng)鏈方面，九毛九食材全部來自第三方，自建央廚+第三方供應(yīng)中心處理，海底撈自建供應(yīng)鏈，大部分食材來自關(guān)聯(lián)方（蜀海、頤海）。

九毛九擴(kuò)張重點(diǎn)在一線、新一線，海底撈門店逐步下沉。截止2019 H1，九毛九直營(yíng)餐廳共262間（147間九毛九餐廳、98間太二），多數(shù)位于一線，呈倒金字塔型分布；海底撈共有餐廳593家，257家位于二線，146家位于一線，147家位于三線及以下，因網(wǎng)絡(luò)擴(kuò)張較成熟，保持下沉進(jìn)程，呈紡錘狀。

3）成長(zhǎng)性對(duì)比：九毛九旗下太二極為亮眼，擴(kuò)展重點(diǎn)

海底撈因餐廳網(wǎng)絡(luò)較為成熟，營(yíng)收遠(yuǎn)高于九毛九。2018年海底撈營(yíng)收164.9億，是九毛九集團(tuán)18年?duì)I收16.9億的9.8倍，是太二的30.5倍。

增速上，2016-2018年海底撈復(fù)合增速47.0%，高于九毛九的22.1%。但因九毛九旗下太二基數(shù)小，且近年快速擴(kuò)張，2019H1集團(tuán)營(yíng)收同比增長(zhǎng)41.5%，顯著拉小差距。未來受太二拉動(dòng)，擴(kuò)張速度甚至可能追上海底撈。

太二營(yíng)收占比迅速?gòu)?016年5.82%上升至2019上半年43.5%。

很明顯，九毛九未來重點(diǎn)擴(kuò)張?zhí)?，那么憑借該品牌爆發(fā)，九毛九能否逆襲海底撈？

集團(tuán)計(jì)劃2019-2021年新開約370間自營(yíng)新餐廳，其中約240間太二餐廳，54間九毛九餐廳，及76間其他餐廳品牌，則集團(tuán)業(yè)務(wù)期間復(fù)合增速有望高達(dá)38%（2018門店共227家）。

而截止2019H1，海底撈門店已達(dá)593家，關(guān)于「其全國(guó)究竟能開多少店？」的爭(zhēng)論激烈，考慮目前一、二線門店成熟，而低線城市接納高客單價(jià)餐飲仍需時(shí)間，這對(duì)海底撈短期增長(zhǎng)可能是個(gè)阻力（海底撈人均消費(fèi)較太二高約50%）。

4）餐廳運(yùn)營(yíng)對(duì)比：太二翻臺(tái)率超海底撈，后者租金、運(yùn)營(yíng)占優(yōu)

單店回收成本方面，太二餐廳一般運(yùn)營(yíng)滿一個(gè)月實(shí)現(xiàn)收支平衡，7個(gè)月收回現(xiàn)金投資；海底撈一般1-3個(gè)月盈虧平衡，6-13個(gè)月收回現(xiàn)金投資，二者皆處行業(yè)領(lǐng)先水平。

令人意外的是，2019H1太二酸菜魚翻臺(tái)率高達(dá)4.9，甚至超過海底撈的4.8次。持續(xù)新店擴(kuò)張+高翻臺(tái)率是海底撈取得巨大成果的關(guān)鍵，但太二卻在這一指標(biāo)成為行業(yè)標(biāo)桿。

安信證券分析，太二翻臺(tái)率趕超海底撈的核心在于二者商業(yè)模式差異：太二聚焦酸菜魚單品+定位純吃飯場(chǎng)景，菜品SKU少而精，店內(nèi)服務(wù)簡(jiǎn)化且不接受四人以上顧客，直接提高點(diǎn)餐出餐用餐效率，拉高翻臺(tái)率；而海底撈主打好服務(wù)+社交場(chǎng)景為主，通過好口碑帶來客流，間接提升翻臺(tái)率。太二的商業(yè)模式對(duì)提高翻臺(tái)率作用更簡(jiǎn)單直接。

九毛九租金占營(yíng)收比重為9-10%，處于行業(yè)平均水平，而海底撈餐廳租金占營(yíng)收比重控制在4%左右（19H1租金占比0.8%與啟用新會(huì)計(jì)核算標(biāo)準(zhǔn)有關(guān)），

海底撈租金成本占營(yíng)收比重較低，主因海底撈品牌價(jià)值高，對(duì)物業(yè)方租金議價(jià)能力強(qiáng)，一般新店入駐都會(huì)免半年到一年的房租，疊加海底撈高坪效降低租金占比。

海底撈因物業(yè)和其他成本較少，導(dǎo)致原材料及人工成本較九毛九占比更高。

由于供應(yīng)鏈及存貨置于關(guān)聯(lián)方企業(yè)內(nèi)，所以海底撈存貨周轉(zhuǎn)、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率整體優(yōu)于九毛九。

小結(jié)

從長(zhǎng)遠(yuǎn)看，受制于酸菜魚、西北菜賽道空間，九毛九要在體量上復(fù)制海底撈概率較小，但基于目前太二餐廳火爆的口碑、對(duì)整體業(yè)績(jī)的顯著帶動(dòng)，其大概率會(huì)是家小而美公司。

眼下九毛九的擴(kuò)張重點(diǎn)明顯是太二，若九毛九國(guó)際成功赴港上市，相信公司在后續(xù)的全國(guó)化運(yùn)作上會(huì)狠下功夫?；谔放频突鶖?shù)，以及未來3年十分激進(jìn)擴(kuò)張計(jì)劃，中短期集團(tuán)業(yè)績(jī)有望進(jìn)入高速增長(zhǎng)階段，建議關(guān)注。

風(fēng)險(xiǎn)提示：上文所示之作者或者嘉賓的觀點(diǎn)，都有其特定立場(chǎng)，投資決策需建立在獨(dú)立思考之上。富途將竭力但卻不能保證以上內(nèi)容之準(zhǔn)確和可靠，亦不會(huì)承擔(dān)因任何不準(zhǔn)確或遺漏而引起的任何損失或損害。