市場(chǎng)這些年整體沒(méi)有上漲，但波動(dòng)巨大，擇時(shí)（波段操作或高拋低吸）應(yīng)該是獲取超額收益的有效途徑；同樣，市場(chǎng)整體沒(méi)漲，但是很多個(gè)股漲幅巨大，給投資人創(chuàng)造了超額收益，擇股是穿越牛熊的利器。

本文就談?wù)剬?duì)擇股的框架理解和關(guān)注的核心指標(biāo)：

1、競(jìng)爭(zhēng)壁壘

壁壘就是巴菲特的護(hù)城河概念，一個(gè)利潤(rùn)很好的公司就是一座擁有金礦的城堡，你抵御別人進(jìn)攻的能力，就是你的競(jìng)爭(zhēng)壁壘。

壟斷壁壘，壟斷不是一個(gè)正面的詞，卻是投資者夢(mèng)寐以求的。很多行業(yè)具有天然壟斷特性，比如寧滬高速 ，一旦擁有了優(yōu)質(zhì)客流量的公路，躺著賺錢；比如上海機(jī)場(chǎng) ，坐擁中國(guó)最繁華的都市流量圈；比如長(zhǎng)江電力 ，水電站建成后就是現(xiàn)金奶牛源源不斷；比如中國(guó)國(guó)旅 ，免稅店的牌照壟斷帶來(lái)了長(zhǎng)期豐厚利潤(rùn)。

品牌壁壘，這是公司長(zhǎng)期資產(chǎn)，常年累月的積累在消費(fèi)者心中建立起來(lái)的差異化。比如高端白酒，茅臺(tái)和五糧液 本身賣的不是酒，而是品牌；比如格力給消費(fèi)者的印象就是質(zhì)量好，所以他的產(chǎn)品賣得貴，獲得了超額利潤(rùn)。伊利股份 、云南白藥 、片仔癀 等消費(fèi)品也充分享受了品牌溢價(jià)。

規(guī)模壁壘，很多行業(yè)需要產(chǎn)能達(dá)到一定規(guī)模才能獲得較好的利潤(rùn)，比如煙臺(tái)萬(wàn)華的MDI，全球就幾家公司供應(yīng)，規(guī)模效應(yīng)顯著；比如京東方所在的液晶面板行業(yè)，他的對(duì)手三星不斷升級(jí)設(shè)備和產(chǎn)能，形成了強(qiáng)大的規(guī)模壁壘。

成本壁壘，不管你擁有核心技術(shù)還是擁有天然資源，成本比對(duì)手低就是王牌在手。如果把改革開(kāi)放的中國(guó)看成一個(gè)公司，最大壁壘之一就是人力成本低，一下子發(fā)展為全球制造業(yè)中心。水泥行業(yè)的海螺，煤炭行業(yè)的神華，他們能夠在全行業(yè)巨虧時(shí)，仍能保持不錯(cuò)的盈利，核心就是成本低，熬死對(duì)手后，故而能在行業(yè)復(fù)蘇時(shí)享受最大的利潤(rùn)。

專利壁壘，這是獨(dú)門(mén)致勝秘籍，比如軟件行業(yè)的著作權(quán)、醫(yī)藥行業(yè) 的新藥專利、食品行業(yè)的獨(dú)家配方、中藥行業(yè)的保密配方等等，通過(guò)獨(dú)家專利把對(duì)手擋在門(mén)外，獲取超額利潤(rùn)，這點(diǎn)在高科技行業(yè)、醫(yī)藥行業(yè)尤其突出。有些公司可以終身?yè)碛袑＠趬?，比如云南白藥、片仔癀，持久獲利。有些公司則需要不斷研發(fā)不斷突破，比如高通的芯片、恒瑞的腫瘤用藥。

生態(tài)壁壘，這點(diǎn)在互聯(lián)網(wǎng) 公司中尤其突出，阿里巴巴的電商生態(tài)，騰訊的社交生態(tài)都具有極強(qiáng)的先發(fā)優(yōu)勢(shì)和生態(tài)壁壘。支付寶、微信支付打通了海量商戶、滴滴平臺(tái)聚集了海量司機(jī)、美團(tuán)外賣培育了數(shù)十萬(wàn)送貨騎手，他們都具有這種生態(tài)優(yōu)勢(shì)。愛(ài)爾眼科 之所以被市場(chǎng)給這么高的估值，最重要應(yīng)該是他幾乎壟斷了中國(guó)最優(yōu)質(zhì)的眼科醫(yī)生資源，在眼科這個(gè)細(xì)分市場(chǎng)上，無(wú)冕之王。

2、行業(yè)格局

行業(yè)自身的屬性：不得不承認(rèn)，有的行業(yè)就是賺錢容易，有的行業(yè)天生苦逼。比如白酒，除了茅臺(tái)、五糧液、還有瀘州老窖 、洋河、汾酒等等，都漲得很好。這個(gè)行業(yè)太容易賺錢了，高毛利、先打款后發(fā)貨、存貨不但不貶值還升值、消費(fèi)者容易上癮等等特性，獨(dú)天得厚。再比如地產(chǎn)行業(yè)的預(yù)售模式，房子還沒(méi)蓋，貨款已經(jīng)拿到了，利潤(rùn)也鎖定了。地產(chǎn)開(kāi)發(fā)業(yè)在國(guó)外很少有大公司，但是在中國(guó)和香港，卻有大量漲幅巨大的公司，與生意模式息息相關(guān)。反之，有些行業(yè)，比如服裝，經(jīng)常被庫(kù)存所累，精細(xì)化管理要求非常高，大量公司賺了庫(kù)存沒(méi)賺錢；再比如中游加工業(yè)，對(duì)上游原料沒(méi)有議價(jià)權(quán)，對(duì)下游品牌商沒(méi)有定價(jià)權(quán)，應(yīng)收賬款一大把，活的相當(dāng)辛苦。

行業(yè)內(nèi)部的競(jìng)爭(zhēng)格局：競(jìng)爭(zhēng)格局對(duì)參與者盈利能力至關(guān)重要。美的與格力也不是一開(kāi)始就盈利能力很強(qiáng)的，這十年，大量競(jìng)爭(zhēng)力弱的公司被淘汰，形成了目前的雙寡頭格局，凈利潤(rùn)率提升了一倍多，現(xiàn)金流更是大幅好轉(zhuǎn)。同樣乳制品行業(yè)，伊利和蒙牛雙寡頭，這十年凈利率整整提升了三倍。屠宰和冷鮮肉行業(yè)的雙匯，市場(chǎng)份額持續(xù)提升，這十年凈利率提升了兩倍多。類似的例子很多，那些競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)地位確立的公司，持續(xù)的獲得超額利潤(rùn)。

行業(yè)增長(zhǎng)的天花板：最牛逼的公司可以打破天花板拓展，比如華為從通信設(shè)備做到消費(fèi)電子，比如阿里從電商拓展到云計(jì)算、移動(dòng)支付，比如美的從家電向機(jī)器人 拓展，比如云南白藥從藥品向日化拓展。但大多數(shù)公司還是得在行業(yè)內(nèi)生存，那么行業(yè)增長(zhǎng)的空間和前景就極為重要，我們要尋找增量空間廣闊的行業(yè)，在廣闊的行業(yè)里面尋找最優(yōu)秀的公司投資，目前值得關(guān)注的行業(yè)比如寵物行業(yè)，屬于新興消費(fèi)市場(chǎng)，目前就兩家小市值公司佩蒂和中寵，內(nèi)生增長(zhǎng)和 并購(gòu)空間都很大；再比如汽車后市場(chǎng)，國(guó)內(nèi)汽車保有量已經(jīng)非常龐大，保養(yǎng)維修需求旺盛，但還沒(méi)有龍頭公司跑出來(lái)，金固股份旗下的汽車超人做的很領(lǐng)先，值得重點(diǎn)跟蹤；再比如藥房、疫苗等細(xì)分市場(chǎng)，增長(zhǎng)空間都很廣闊。

3、管理層

企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)人的經(jīng)營(yíng)和道德水平對(duì)公司發(fā)展至關(guān)重要，即便是壟斷行業(yè)的公司比如鹽湖，因?yàn)楣芾韺用つ客顿Y，導(dǎo)致公司幾乎陷入債務(wù)危機(jī)。說(shuō)句不好聽(tīng)的，這類公司根本不需要高明的CEO，但最害怕盲目自信瞎折騰的管理層，如果茅臺(tái)現(xiàn)在宣布把利潤(rùn)全部用來(lái)投資房地產(chǎn) 或者其他產(chǎn)業(yè)，股價(jià)肯定要崩潰。反之，在競(jìng)爭(zhēng)性行業(yè)，領(lǐng)導(dǎo)人的水平和格局幾乎決定了企業(yè)發(fā)展的高度，沒(méi)有馬云的阿里，沒(méi)有任正非的華為根本就不可能有今天的成就。

管理層的誠(chéng)信及其重要，最近幾年市場(chǎng)出現(xiàn)了幾個(gè)大雷，比如康得新的大股東挪用資金，康美藥業(yè)的財(cái)務(wù)造假，長(zhǎng)生生物的疫苗造假，都與管理層的價(jià)值觀，與企業(yè)文化息息相關(guān)。我們作為投資人要從各個(gè)角度去考察管理層的誠(chéng)信問(wèn)題，考察企業(yè)文化的導(dǎo)向，避開(kāi)三觀不正的公司。

優(yōu)良的企業(yè)價(jià)值觀可能短期對(duì)公司業(yè)績(jī)不利，但促進(jìn)公司形成長(zhǎng)期核心競(jìng)爭(zhēng)力，比如萬(wàn)科的不行賄文化，短期可能讓公司拿不到位置更優(yōu)的土地，但促進(jìn)公司打磨產(chǎn)品，靠產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力取勝，靠卓越的管理取勝，反而成就了地產(chǎn)行業(yè)老大。比如華蘭的不行賄文化，導(dǎo)致旗下的疫苗公司連續(xù)虧損了八年，眼看著長(zhǎng)生生物賺的盆滿缽滿。但長(zhǎng)生倒了，產(chǎn)品質(zhì)量過(guò)硬的華蘭一下子賺了大錢。比如華為以客戶為中心的企業(yè)文化，讓公司在全球贏得了極好的口碑，也賺到了最高的利潤(rùn)。

投資企業(yè)就是投資這個(gè)企業(yè)擁有的一切資源，而人是這個(gè)資源中的核心所在，是任何時(shí)候都不能忽視的重點(diǎn)。

4、 財(cái)務(wù)指標(biāo)

財(cái)務(wù)報(bào)表是公司經(jīng)營(yíng)成果的展示，是分析過(guò)去和預(yù)測(cè)未來(lái)的工具。不過(guò)財(cái)務(wù)報(bào)表是靜態(tài)的，我們觀察的角度需要?jiǎng)討B(tài)化，不光看現(xiàn)狀，也要看趨勢(shì)和變化。財(cái)務(wù)指標(biāo)要跟自身過(guò)去比，也要跟同行比，才能發(fā)現(xiàn)端倪。我關(guān)注的幾個(gè)核心指標(biāo)：

凈資產(chǎn)收益率（ROE）：這個(gè)指標(biāo)反映的是盈利能力，是公司經(jīng)營(yíng)效率的核心指標(biāo)，一個(gè)優(yōu)質(zhì)的公司一定擁有不錯(cuò)的ROE，茅臺(tái)、美的、?？怠㈦p匯等ROE持續(xù)保持在25%以上，正常來(lái)說(shuō)，長(zhǎng)期ROE能保持15%以上就算優(yōu)秀。

資產(chǎn)負(fù)債率：這是反映公司經(jīng)營(yíng)杠桿和風(fēng)險(xiǎn)控制的指標(biāo)。負(fù)債率不是越低或者越高就更好，重要的是合理、風(fēng)險(xiǎn)可控。同行業(yè)中，ROE如果差不多，優(yōu)先選擇負(fù)債率低的，比如地產(chǎn)行業(yè)，有些公司盈利能力很好，但是負(fù)債特別龐大，一旦行業(yè)進(jìn)入調(diào)整期，就很容易先倒下，安全性對(duì)企業(yè)至關(guān)重要。長(zhǎng)期來(lái)看，那些負(fù)債率略低，穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)的公司，市場(chǎng)給予的估值更高。

毛利率和凈利率：這兩個(gè)指標(biāo)是反映公司產(chǎn)品的盈利能力，要結(jié)合起來(lái)看。毛利率和凈利率都保持較高水平，說(shuō)明公司競(jìng)爭(zhēng)壁壘強(qiáng)大，擁有定價(jià)權(quán)，比如高端白酒、高速公路、機(jī)場(chǎng)、水電站等；毛利率和凈利率都很低，這種行業(yè)往往比較苦逼，靠規(guī)模和成本取勝，競(jìng)爭(zhēng)激烈，比如超市、加工業(yè)；毛利率很高，凈利率較低，這種公司一般銷售費(fèi)用很高，側(cè)面說(shuō)明產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力存在問(wèn)題，比如步長(zhǎng)制藥毛利率高達(dá)83%，凈利率只有10%，存在大量的帶金銷售。

自由現(xiàn)金流：顧名思義是指企業(yè)真正賺到手的現(xiàn)金利潤(rùn)，光看經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流還不夠，要看企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量扣除資本性支出的差額。很多公司有不錯(cuò)的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流，但每年都需要巨額的資本開(kāi)支，實(shí)際賺到手的不是現(xiàn)金，而是一堆固定資產(chǎn)，這類公司是要回避的，因?yàn)樗举|(zhì)上只是賺了報(bào)表利潤(rùn)，而不是真正的可分配利潤(rùn)。

應(yīng)收賬款：與之對(duì)應(yīng)的是預(yù)收賬款，有定價(jià)權(quán)的公司一般應(yīng)收賬款少，預(yù)收款多。比如茅臺(tái)，一律先打款后發(fā)貨，比如波音 ，下游航空公司要提前很多年支付飛機(jī)定金和首付款，比如萬(wàn)科，房子剛打地基，客戶就要提前付全款，這些有定價(jià)權(quán)的公司往往免費(fèi)占用上下游供應(yīng)商或者客戶的資金，大幅提高了自有資本的回報(bào)率。相反，那些應(yīng)收賬款非常高的公司，說(shuō)明競(jìng)爭(zhēng)力不足，需要通過(guò)賒賬提高銷售額，比如歐菲光 、亨通光電 ，他們大量資金被上下游占用，容易出現(xiàn)壞賬風(fēng)險(xiǎn)，資金鏈也容易出問(wèn)題。

存貨：這個(gè)指標(biāo)要一分為二的看，存貨對(duì)有些公司是寶貝，比如茅臺(tái)的基酒，房地產(chǎn)公司廉價(jià)的土地儲(chǔ)備；對(duì)有些公司則是災(zāi)難，比如過(guò)季的服裝，過(guò)期的食品，過(guò)時(shí)的零部件等等。隨著時(shí)間升值的存貨多多益善，貶值的存貨則要控制在合理水平，動(dòng)態(tài)的分析。