除此之外，休閑食品作為細(xì)分板塊之一，行業(yè)和公司漲幅也毫不遜色，行業(yè)漲幅年初至今累計(jì)超過60%以上，僅此于調(diào)味品（75%）和速凍食品（117%）。

今天就來分析下休閑食品的吸引力到底在哪里？

休閑零食是在人們閑暇、休息時(shí)所吃的食品，最貼切的解釋是吃著玩的食品，區(qū)別于正餐主食涉及的生鮮、米面糧油。目前我國休閑食品行業(yè)規(guī)模已超萬億，近 5 年復(fù)合增速達(dá) 12%，國內(nèi)龍頭企業(yè)市占率不足10%，萬億級的市場是條十足的黃金賽道。

休閑食品目前主要包括糖巧蜜餞、餅干、膨化食品、烘焙糕點(diǎn)、堅(jiān)果炒貨、休閑鹵制品六大類別，烘焙糕點(diǎn)、堅(jiān)果炒貨、休閑鹵制品保持快速增長，過去五年復(fù)合增速分別為20%、13%和11%。其中糖巧蜜餞、餅干、膨化食品占產(chǎn)業(yè)規(guī)模半壁江山。

糖巧蜜餞、餅干與膨化食品最初是由外企引入中國，早已步入成熟期，品類滲透率高，行業(yè)天花板比較明顯。

而烘焙糕點(diǎn)、堅(jiān)果炒貨、休閑鹵制品具有我國本土的屬性，同時(shí)符合消費(fèi)升級的需求，處在快速發(fā)展階段，行業(yè)天花板更高。

細(xì)分行業(yè)龍頭集中度：

糖果：阿爾卑斯（15%）、雅客（13%）、大白兔（12.5%）；

膨化食品：旺旺（21%）、百事（16%）、達(dá)利（15%）、好麗友（10%）、上好佳（7%）；

餅干：樂滋中國（14.4%）和徐福記（8.9%）；

烘焙糕點(diǎn)：達(dá)利食品（4%）、桃李面包（3.2%）、好麗友（1.7%）；

休閑鹵制品：絕味食品（8.9%）、周黑鴨（5.5%）、紫燕食品（2.7%）、煌上煌（2.6%）和久久丫（1.3%）；

堅(jiān)果炒貨：洽洽食品（6%）、三只松鼠（5%）、百草味（3%）、良平鋪?zhàn)樱?%）、來伊份（1%）；

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增長邏輯

消費(fèi)升級+行業(yè)集中度提升是龍頭企業(yè)發(fā)展的主要驅(qū)動(dòng)力，比如三只松鼠、良品鋪?zhàn)拥纫揽恳揽慷嘣a(chǎn)品和渠道戰(zhàn)略來開疆拓土。同時(shí)，依靠的單品爆發(fā)成為黑馬，也是休閑食品行業(yè)的一大特色。比如桃李面包、絕世食品依靠大單品戰(zhàn)略，快速崛起，角逐細(xì)分品類龍頭之位。

以休閑鹵制品為例，休閑鹵制品的產(chǎn)品特性是非常好的，口味兼具“辣、重鹽、甜、肉”等特質(zhì)，成癮性強(qiáng)，消費(fèi)者重復(fù)購買率高；同時(shí)飲食文化壁壘與供應(yīng)鏈壁壘使外資進(jìn)入難。

休閑鹵制品市場規(guī)模在2000億左右的水平，但頭部企業(yè)市場占率合計(jì)不足20%，典型的“大市場、小公司”，行業(yè)集中度提升是必然趨勢。

鹵制品的快速發(fā)展商業(yè)模式是加盟，產(chǎn)品的標(biāo)準(zhǔn)化程度較高，生意模式簡單，很容易復(fù)制，且對于加盟商而言，賺錢效應(yīng)較高。同時(shí)加盟業(yè)態(tài)提供更多的門店，給了消費(fèi)者更多的消費(fèi)場景，供給增多品牌力也更強(qiáng)。

根據(jù)機(jī)構(gòu)調(diào)研數(shù)據(jù)來看，絕味和煌上煌門店初期投入通常都在10-15萬之間，1年左右就能回本，投資回收期短，凈利率15%左右，加盟商回報(bào)率高，門店擴(kuò)張速度內(nèi)生動(dòng)力足。

煌上煌2012年在深交所上市。周黑鴨2016年在港交所上市。絕味鴨脖2017年在上交所上市。

絕味、周黑鴨、煌上煌開店數(shù)量2013年的5746家、389家、2043家提升至2019年的10954家、1301家、3008年。

煌上煌現(xiàn)在是140億市值人民幣，周黑鴨是150億港幣，絕味食品是520億人民幣。絕味食品是后起之秀，目前市值是最高的。

三家企業(yè)煌上煌、絕味鴨脖、周黑鴨的市場占有率加起來不足10%。三家目前并未形成真正激烈的競爭。

01

絕味食品

公司以鴨脖為切入點(diǎn)，并推出多口味鴨脖（正辣、甜辣、藤椒麻辣、五香），以及其他鴨副產(chǎn)品（鴨鎖骨、鴨掌、鴨腸、鴨食管）、其他鹵制品（牙簽肉、魚豆腐、素食等）。

目前行業(yè)周轉(zhuǎn)最高的是絕味，顯示出較強(qiáng)的精細(xì)化管理能力，絕味在成立之初即確立“以直營連鎖為引導(dǎo)、加盟連鎖為主體”的銷售模式，疫情之后開店會(huì)加速，目前門店在1萬家左右，未來預(yù)計(jì)能夠達(dá)到2萬家。

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煌上煌

公司主要銷售產(chǎn)品：鹵鴨翅、鹵鴨掌、鹵鴨脖等醬鹵肉制品，豆制品、素食涼菜等佐餐涼菜，目前門店3700家左右，主要銷售區(qū)域：江西、廣東、福建、遼寧、安徽、河南、天津、江蘇、湖南、湖北。

從發(fā)展階段來看，從區(qū)域化到全國化的擴(kuò)張路徑中，煌上煌將會(huì)享受成長性、確定性雙重的紅利，未來幾年計(jì)算每年1000家的開店節(jié)奏。

03

有友食品

泡椒鳳爪的絕對龍頭，市場占有率28%，屬于單寡頭格局，主抓C端，公司的主要看點(diǎn)在于客單價(jià)的提升空間，未來品牌化趨勢很明顯，是客單價(jià)提升的主要?jiǎng)恿?；品類擴(kuò)張，泡椒鳳爪已經(jīng)是非常成功的大單品，所以19年下半年開始聚焦于豬皮晶，增強(qiáng)新品導(dǎo)入，切入火鍋食材產(chǎn)業(yè)鏈，B端的成長彈性有望打開，董事長是作餐飲起家的，擁有一定的餐飲資源。

優(yōu)秀的消費(fèi)公司最終反映在ROE上，高ROE就是錢生錢的效率高，離不開三種方式：

1、加杠桿（借錢賺錢）；

2、高資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（賣的快賺錢）；

3、高凈利率（賣的貴賺錢）。

從指標(biāo)簡單來看，絕味食品確實(shí)是這里面最穩(wěn)健的，依靠優(yōu)秀的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率保持較高的ROE。而有友食品，擁有較高的凈利率，業(yè)績彈性和發(fā)展空間較大，ROE具備提升空間。

接下來再分析下堅(jiān)果炒貨的龍頭公司。

01

三只松鼠

公司成立于2012年，自有IP三只松鼠”及三個(gè)松鼠形象“松鼠小酷”、“松鼠小美”、“松鼠小賤”在消費(fèi)者群體中享有較高的知名度。

產(chǎn)品：堅(jiān)果、果干、烘焙、肉制品為核心的多品類休閑食品組合，擁有包括碧根果、每日堅(jiān)果在內(nèi)的大單品，目前SKU接近600款。

目前公司主要市場在線上，連續(xù)多年位居各主流電商渠道零食堅(jiān)果類目銷量第一，2019年線上營收占比高達(dá)97%，堅(jiān)果品類以53.5%（54億）的營收貢獻(xiàn)占據(jù)公司主要產(chǎn)品線。

2019年，其線下門店108家，營業(yè)收入5.18億元，聯(lián)盟小店累計(jì)278家，營業(yè)收入2.80億元。

三只松鼠主要主要靠線上電商賣貨，主打堅(jiān)果類休閑食品。

02

洽洽食品

成立于2001年，目前主要產(chǎn)品有葵花子類、西瓜子類、豆類、南瓜子類、花生類等傳統(tǒng)炒貨產(chǎn)品和以開心果、核桃、杏仁等為代表的高檔堅(jiān)果產(chǎn)品。。

葵花子產(chǎn)品仍是公司最主要業(yè)務(wù)，2019年實(shí)現(xiàn)收入33.02億元，占公司全部收入的69.02%；堅(jiān)果類實(shí)現(xiàn)收入8.25億元，占全部收入的17.24%，其它類產(chǎn)品包含薯片、西瓜子、豆類、花生、南瓜子等產(chǎn)品，共實(shí)現(xiàn)收入6.57億元，占全部收入的13.73%。

洽洽主要還是靠線下，占90%左右，擁有全國性線下銷售網(wǎng)絡(luò)，擁有經(jīng)驗(yàn)豐富的專業(yè)化營銷隊(duì)伍，銷售規(guī)模行業(yè)第一。品牌定位是洽洽堅(jiān)果炒貨。

03

鹽津鋪?zhàn)?/p>

公司成立于2005，主要產(chǎn)品為“鹽津鋪?zhàn)印焙汀昂┒瓜壬毕盗行蓍e食品，產(chǎn)品主要有：咸味小吃休閑零食產(chǎn)品（魚糜產(chǎn)品、豆干產(chǎn)品、肉魚產(chǎn)品、蜜餞炒貨產(chǎn)品、素食產(chǎn)品等）；休閑烘焙類產(chǎn)品（面包、蛋糕）；堅(jiān)果果干類產(chǎn)品。

鹽津鋪?zhàn)赢a(chǎn)品的營收比較分散，沒有說是那個(gè)單品形成絕對的優(yōu)勢，賣的最好的是烘焙產(chǎn)品，2019年占營收比例接近30%，其次是豆制品魚糜制品，占比14%，豆干類占比14%。

鹽津鋪?zhàn)舆@兩年爆發(fā)較快，主要靠超市渠道，這個(gè)渠道應(yīng)該還是比較厲害，公司是沃爾瑪、麥德龍等國際大型商超，以及家樂福、大潤發(fā)、永輝、華潤萬家、步步高、人人樂、天虹百貨、中百等國內(nèi)大型連鎖商超的核心供應(yīng)商。

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良品鋪?zhàn)?/p>

公司成立于2006年，主要產(chǎn)品已覆蓋肉類零食、糖果糕點(diǎn)、堅(jiān)果炒貨、果干果脯、素食山珍五大品類，形成1000余種產(chǎn)品組合。從品類收入構(gòu)成看，肉類零食占比最高，占比24%左右。

公司是唯一一家實(shí)現(xiàn)了線上線下、數(shù)個(gè)產(chǎn)品線均衡發(fā)展的高端休閑零食龍頭企業(yè)。

公司起家于線下，通過直營+加盟的方式開設(shè)線下門店，目前門店數(shù)已超2200家，覆蓋華中、華東、華南、西北、西南等14省市。目前公司已擁有包括天貓、京東、唯品會(huì)在內(nèi)的數(shù)十家電商平臺銷售渠道，多線布局平臺電商、社交電商及自營渠道，形成線上渠道全覆蓋的運(yùn)營網(wǎng)絡(luò)。

良品鋪?zhàn)佣ㄎ桓叨诵蓍e食品，線上線下同時(shí)處于爆發(fā)階段，線下的直營和半加盟在現(xiàn)金流和管理方面表現(xiàn)優(yōu)秀，同時(shí)對上游供貨商和加盟商的話語權(quán)很強(qiáng)，全品類、全渠道、優(yōu)質(zhì)品牌成為公司核心競爭力。

再來看看各家公司ROE情況。

三只松鼠，良品鋪?zhàn)觾衾瘦^低的原因，是因?yàn)樯a(chǎn)主要通過OEM代工模式進(jìn)行，依靠強(qiáng)大的供應(yīng)鏈管理能力保持較高的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率。

洽洽和鹽津鋪?zhàn)右宰越ㄉa(chǎn)線，產(chǎn)能的增加需要大量固定資產(chǎn)投入，擁有較高的凈利率同時(shí)犧牲了資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率。

綜合來看，良品鋪?zhàn)幼罹邼摿?，鹽津鋪?zhàn)犹幱跇I(yè)績爆發(fā)期，洽洽食品比較穩(wěn)健，估值最低，而三只松鼠伴隨著電商紅利消失，則有點(diǎn)日薄西山的意思。