出品：全球財說

4月8日，益豐藥房（603939. SH）發(fā)布2019年年度報告。

2019年，益豐藥房實現(xiàn)營業(yè)收入102.76億元，同比增長48.66%；歸屬凈利潤5.44億元，同比增長30.58%。

益豐藥房作為國內(nèi)藥品零售連鎖企業(yè)，自2015年上市以來發(fā)展可謂是神速。2015年-2018年，營業(yè)收入分別同比增長27.59%、31.21%、28.76%、43.79%，凈利潤分別同比增長25.16%、27.87%、39.39%、39.09%。

與另外3家上市連鎖藥店相比，上述兩項業(yè)績指標(biāo)增長速度均高于同業(yè)。

從產(chǎn)品端看，益豐藥房主要營業(yè)收入來源于中西成藥，實現(xiàn)營業(yè)收入71.58億元，同比增長51.31%，但毛利率出現(xiàn)下滑，減少0.57個百分點至34.47%。

另外，非藥品類實現(xiàn)營業(yè)收入16.87億元，毛利率減少0.26個百分點至46.80%；中成藥實現(xiàn)營業(yè)收入11.32億元。

受主要品類毛利率下滑影響，整體毛利率出現(xiàn)小幅度下滑至39.01%。

費用方面，公司三費高達(dá)31.58億元，同比增長145.08%。其中，銷售費用為26.81億元，同比增長41.66%；管理費用為4.37億元，同比增長63.82%；財務(wù)費用為3847.49萬元，同比增長189.75%。

由于三費增速遠(yuǎn)高于營收增速，導(dǎo)致益豐藥房銷售凈利率再次出現(xiàn)明顯下滑至5.93%，創(chuàng)上市以來最低值。

益豐藥房稱，財務(wù)費用的大幅增長主要源于報告期內(nèi)借款利息費用增加所致。

其中，短期借款為2930萬元，同比上漲486%，雖數(shù)額較低但增幅明顯；應(yīng)付票據(jù)為22.11億元，同比增長42.29%，以銀行承兌匯票為主，但新增970.84萬元商業(yè)承兌匯票；應(yīng)付賬款8.08億元，同比增長24.92%；長期借款為6.87億元，較上年有所下降。

資產(chǎn)方面，貨幣資金為14.24億元，同比上漲9.79%；應(yīng)收賬款為7.50億元，同比23.97%；存貨為18.21億元，同比增長26.46%，占流動資產(chǎn)比例近3成。

2017年-2019年，益豐藥房資產(chǎn)負(fù)債率分別為33.52%、47%、48.68%，負(fù)債率逐年攀高。

要知道，益豐藥房業(yè)績的逐年高質(zhì)量攀升，離不開瘋狂的外延擴張。

益豐藥房在年報中稱，業(yè)績增長主要是老店的內(nèi)生式增長以及新開門店、收購門店的外延式增長以及管理效益的提升。

那內(nèi)生與外延，究竟誰是驅(qū)動業(yè)績增長的引擎？

截至2019年年末，益豐藥房的門店總數(shù)為4752家，全年凈增門店1141家。2015年至2019年的5年終，公司門店數(shù)量凈增3687家，年復(fù)合增長率45.34%。

2015年-2019年，益豐藥房每年凈增加門店數(shù)量分別為255家、470家、524家、1552家、1141家，2018年達(dá)到擴張最高潮。

并購方面，2015年-2019年發(fā)生同行業(yè)并購業(yè)務(wù)分別為7起、7起、16起、19起、12起，分別新增并購門店63家、193家、167家、959家、381家。

雖然，2019年公司自建門店為639家高于并購而得的381家，但其擴張步伐并未停止，日均新增門店超三家；并購呈放緩趨勢，但依舊強勁。

益豐藥房頻繁的并購，在提升業(yè)績的同時也增厚了益豐藥房的總資產(chǎn)，從上市當(dāng)年的24.37億元提升至2019年年末的91.75億元。

當(dāng)然，隨之而來的便是不斷高企的商譽。2015年-2019年，益豐藥房商譽分別為2.84億元、5.29億元、6.94億元、27.33億元、30.45億元，分別同比增長324.64%、86.09%、31.16%、293.70%、11.42%。

截至2019年年末，益豐藥房商譽占總資產(chǎn)比例為33.19%，占凈資產(chǎn)比例為67.55%。

2018年，益豐藥房對河北區(qū)域內(nèi)第二大連鎖藥房企業(yè)新興藥房13.84億元換得86.31%股權(quán)的并購，為連鎖藥店并購第一大單。

值得注意的是，2018年一季度末新興藥房的凈資產(chǎn)近4.3億元，而新興藥房的整體估值約為16.04億元，由此計算增值率約為273%。

如此高價并購，被市場認(rèn)為很難再出現(xiàn)第二次。2019年，新興藥房實現(xiàn)扣非凈利潤9343.41萬元，高于業(yè)績承諾數(shù)893.41萬元。

益豐藥房正如同另外3家連鎖藥店上市企業(yè)一樣，彼此間競爭激烈，自2014年起掀起并購高潮。

擴張不息，并購不止，中間還殺出了高濟醫(yī)療這個“攪局者”。

高濟醫(yī)療作為高瓴資本旗下的大健康投資與運營平臺，持百億資金兩年內(nèi)迅速席卷連鎖藥店行業(yè)，快速實現(xiàn)上萬家實體藥店遍及全國21個省市，2018年這些藥店總營收為250億元，達(dá)行業(yè)第一。

同年，五大傳統(tǒng)連鎖藥店中國大藥房實現(xiàn)營業(yè)收入約為109億元，而四大上市連鎖藥房合計營收為344億元。

高濟醫(yī)療體量之大，發(fā)展之迅速足以讓同行“艷羨”。而2019年10月更是傳出騰訊計劃向高瓴資本集團旗下的中國藥店業(yè)務(wù)投資約5億美元的消息。

除高濟醫(yī)療外，還有基石資本、弘毅資本投資成立的全億健康等巨頭加盟。

然而急速擴張的背后肯定也會存有弊端。2020年2月，高濟醫(yī)療持股51%的旗下連鎖藥店康佰馨董事長并因售賣假口罩而被北京警方抓獲。

當(dāng)外延并購發(fā)展已趨于紅海之時，對于各大連鎖藥店而言，內(nèi)生發(fā)展則顯得更為重要。畢竟一口吃成的胖子，也有可能只是虛胖。

4月13日，益豐藥房報收97.10元/股，總市值達(dá)367.93億元，市盈率為119.17倍。