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周五陪大家讀書，今天繼續(xù)為大家?guī)怼锻顿Y中最重要的事》解讀的第三期。今天我們一起再按霍華德. 馬克思的思路聊聊估值這件事。上一章，我們與大家分享了作者霍華德對(duì)于市場(chǎng)有效性的認(rèn)知，我們明白了我們真實(shí)面對(duì)的市場(chǎng)是一個(gè)有效性與無效性并存的市場(chǎng)，我們應(yīng)該尊重市場(chǎng)的有效性，同時(shí)也應(yīng)當(dāng)充分挖掘市場(chǎng)的無效性機(jī)會(huì)，取得超額收益。在接下來的這一章中，作者霍華德與我們討論的則是關(guān)于市場(chǎng)的參與者，以及身為投資者的我們，應(yīng)當(dāng)秉持著怎樣的投資風(fēng)格，從而獲取持續(xù)的收益。對(duì)于我們大部分普通投資人來說，投資行為獲利的最主要方法就是低買高賣，或高賣低買，我想大家都不會(huì)否認(rèn)這一點(diǎn)的正確性。但是作者霍華德指出，這種看似簡(jiǎn)單的思路，對(duì)于我們卻并不容易。不論是先買入后賣出，還是先賣出后買入，這兩種行為之間都存在著時(shí)間間隔，有先后順序，后發(fā)生的行為其實(shí)無法為先發(fā)生的行為提供有價(jià)值的參考。當(dāng)然我們國(guó)內(nèi)比較難融券做空，所以我們主要來說先買入后賣出的行為。舉個(gè)簡(jiǎn)單的例子，我們考慮先買后賣的投資模式，假設(shè)我們知道在未來蘋果的價(jià)格是10元每公斤，那么在當(dāng)下我們會(huì)毫不猶豫的尋求以低于這個(gè)價(jià)格買入蘋果的機(jī)會(huì)，以期待在未來獲利。在這樣的情況下，我們堅(jiān)定的以低于賣價(jià)的價(jià)格買入資產(chǎn)就一定穩(wěn)賺。但是為什么現(xiàn)實(shí)中的投資并沒有這么簡(jiǎn)單而明確呢？那是因?yàn)樵诂F(xiàn)實(shí)社會(huì)中，我們并不能準(zhǔn)確預(yù)測(cè)未來資產(chǎn)的價(jià)格，或者說想要預(yù)測(cè)一個(gè)準(zhǔn)確的價(jià)格并不容易。因?yàn)閷?duì)未來的預(yù)測(cè)不可能像數(shù)學(xué)計(jì)算題一樣擁有標(biāo)準(zhǔn)答案，在未來到來之前我們無法預(yù)知誰的判斷才是正確的，所以我們就很容易被別人的情緒，短期漲跌影響判斷。第一種技術(shù)分析，通過對(duì)情緒，技術(shù)指標(biāo)，K線形態(tài)的觀察判斷，來預(yù)測(cè)未來的價(jià)格。第二種基本面分析，通過對(duì)企業(yè)商業(yè)模式，財(cái)務(wù)報(bào)表，企業(yè)經(jīng)營(yíng)情況的分析，來預(yù)測(cè)未來的價(jià)格。也就是判斷資產(chǎn)的內(nèi)在價(jià)值。當(dāng)我們做出投資決策時(shí)，應(yīng)當(dāng)對(duì)于投資對(duì)象的內(nèi)在價(jià)值有著客觀而明確的認(rèn)知，而不是浮于主觀表面地臆想自己可以“低買高賣”。我們投資中經(jīng)常出現(xiàn)這種狀況，以為自己在投資，實(shí)際卻是在投機(jī)，經(jīng)常因?yàn)橐粋€(gè)簡(jiǎn)單的邏輯，不靠譜的消息就盲目買入。
真正的投資，不是因?yàn)橐粋€(gè)消息，一個(gè)人的推薦，一個(gè)簡(jiǎn)單理由就輕易做出決策，而是理性客觀的去評(píng)估企業(yè)未來的內(nèi)在價(jià)值，有效的評(píng)估可能面臨的風(fēng)險(xiǎn)，然后在可承受風(fēng)險(xiǎn)的范圍內(nèi)去選擇投資標(biāo)的。霍華德認(rèn)為，市場(chǎng)上的投資思路可以按照他們關(guān)注的內(nèi)容不同大致分為兩類：第一類投資思路，基于投資期望根據(jù)交易數(shù)據(jù)和指標(biāo)來預(yù)判價(jià)格走勢(shì)的預(yù)期，他們關(guān)注股價(jià)，成交量等相關(guān)的交易信息。第二類投資思路則更關(guān)注公司本身，他們?cè)谝獾氖枪咎匦?，即公司的基本面信息?/span>面對(duì)這兩類投資思路，作者霍華德提出了對(duì)前者的質(zhì)疑，并肯定了后者。下面我們通過幾個(gè)具體的投資模式來詳細(xì)了解這兩類投資思路的特征與區(qū)別。基于未來價(jià)格走勢(shì)預(yù)期的第一類投資思路中，比較常見的有兩種投資模式，第一種是技術(shù)分析，第二種是動(dòng)量投資。這兩種投資模式，相信大家都有所耳聞。技術(shù)分析專注研究過去的股票價(jià)格，K線形態(tài)，等指標(biāo)行為，動(dòng)量投資則關(guān)注及時(shí)的成交數(shù)據(jù)。那么，為什么作者霍華德對(duì)于這兩種投資模式都持有否定的態(tài)度呢？霍華德的觀點(diǎn)，簡(jiǎn)單的靠以往股價(jià)，K線，指標(biāo)等，是無法預(yù)測(cè)未來股價(jià)的，首先即使同樣的形態(tài)，不同時(shí)期不同企業(yè)也會(huì)面臨不同的環(huán)境和經(jīng)營(yíng)情況。其次市場(chǎng)短期的走勢(shì)會(huì)很大程度上受到信息的影響，由于市場(chǎng)上短期的新信息是不可預(yù)測(cè)的，市場(chǎng)眾多參與者的情緒也是無法預(yù)測(cè)的，因此資產(chǎn)短期的價(jià)格走勢(shì)是無法預(yù)測(cè)的。黑白在加一句，即使你認(rèn)為所有短期信息都是可以預(yù)測(cè)的，對(duì)于我們個(gè)人投資者來說，我們?cè)讷@取的速度和渠道上也是明顯有劣勢(shì)的，作為個(gè)人投資者期望于預(yù)測(cè)短期走勢(shì)賺錢，本身就是以己之短搏彼之長(zhǎng)。霍華德認(rèn)為，市場(chǎng)短期的價(jià)格變動(dòng)是一個(gè)隨機(jī)過程，與擲硬幣相仿，既以往股價(jià)走勢(shì)對(duì)于預(yù)測(cè)未來股價(jià)沒有任何幫助。在這里，作者霍華德向我們分享了一個(gè)經(jīng)典案例。在1998-1999年期間曾經(jīng)出現(xiàn)過一批日間交易者，他們很少持倉(cāng)過夜。日間交易者可能會(huì)根據(jù)動(dòng)量投資理論，在當(dāng)下以10美元買進(jìn)、11美元賣出，下個(gè)星期以24美元買進(jìn)25美元賣出，再下個(gè)星期以39美元買進(jìn)、40美元賣出。看表面盈利，日間交易者可能會(huì)認(rèn)為自己是成功的，但事實(shí)上股價(jià)上漲了30美元，交易者卻只賺到了3美元。同樣如果一家股票下跌，單純從技術(shù)方面，也無法避免和判斷，止損標(biāo)準(zhǔn)太過于嚴(yán)格可能面臨反復(fù)打臉，止損標(biāo)準(zhǔn)過于寬松可能掉入毀滅的深淵。下圖是歌爾聲學(xué)2020年3月~8月的走勢(shì)，這個(gè)期間歌爾聲學(xué)的股價(jià)實(shí)際上漲了150%，但如果看K線股價(jià)基本上每漲幾天，就有幾根連續(xù)的大陰線，如果單純的從技術(shù)指標(biāo)出發(fā)，可能剛買入就要止損，剛止損股價(jià)又開始上漲，反復(fù)折騰后，這段150%的上漲，不僅賺不到多少收益，甚至有可能虧損。所以黑白的觀點(diǎn)，至少對(duì)于我們個(gè)人投資者來說，猜測(cè)市場(chǎng)短期的走勢(shì)是一件耗費(fèi)精力且成功概率不高的事，在消息獲取和分析以及快速?zèng)Q策的能力上我們比機(jī)構(gòu)團(tuán)隊(duì)都毫無優(yōu)勢(shì)，并且我們個(gè)人投資者也很難嚴(yán)格的執(zhí)行交易規(guī)則。每個(gè)人信仰不同，對(duì)于技術(shù)分析的否定我們就不深入聊了，作為成年人，我堅(jiān)定自己的選擇，同時(shí)不對(duì)他人的抉擇指手畫腳。黑白為什么不選擇技術(shù)分析，因?yàn)檫@事沒辦法給我一個(gè)堅(jiān)定持有的邏輯，即使同樣一家企業(yè)，去年以及前年的大環(huán)境和當(dāng)下的經(jīng)營(yíng)環(huán)境也是有差別的，我無法說服自己只是因?yàn)槟骋欢蔚墓蓛r(jià)走勢(shì)相同，或技術(shù)指標(biāo)相同，就會(huì)未來相同。一件事如果自己不是真的信任，即使他真的有效，也不可能幫助到我們，因?yàn)橐患幸蓱]的事，我們不可能堅(jiān)定執(zhí)行。投機(jī)的缺點(diǎn)在于，買少了沒意義，買多了又不敢。上面我們講過，作者霍華德更加肯定的是基于公司本身價(jià)值的投資方式，以及基本面投資，那么這樣的投資方式具體是怎樣的呢？事實(shí)上，基本面投資同樣也分為兩種風(fēng)格，第一種格雷厄姆式撿煙蒂的投資方法，第二種是更考慮成長(zhǎng)的投資方法。在第一種投資方法中任何資產(chǎn)都是有形的實(shí)物，都應(yīng)當(dāng)擁有可以明確計(jì)量的內(nèi)在價(jià)值。資產(chǎn)的所有特征，包括財(cái)力資源、管理、工廠、專利、人力資源、商標(biāo)、等等，都將依據(jù)他們能夠最終被轉(zhuǎn)化成為的現(xiàn)金被投資者一一考量。第一種投資方法以信息為基礎(chǔ)，嚴(yán)謹(jǐn)?shù)毓懒抠Y產(chǎn)的內(nèi)在價(jià)值。當(dāng)資產(chǎn)價(jià)格低于他們所估量的內(nèi)在價(jià)值時(shí)，他們就會(huì)尋求買入機(jī)會(huì)。這種投資方法也可以叫做破產(chǎn)清算法，不考慮企業(yè)的未來，只考慮現(xiàn)有資產(chǎn)的價(jià)值，在評(píng)估體系中，資產(chǎn)及現(xiàn)金流等有形因素占較大比重，而人才、及長(zhǎng)期增長(zhǎng)潛力所占的比重較小。這種投資方法的缺點(diǎn)是，因?yàn)槠髽I(yè)的價(jià)格總會(huì)體現(xiàn)他的成長(zhǎng)部分，單從價(jià)格低于資產(chǎn)的角度去尋找企業(yè)，除非是極端的熊市，或者去尋找那些夕陽行業(yè)，否則很難找到好的投資機(jī)會(huì)，并且我們也很難像格雷厄姆一樣真的買到入住董事會(huì)對(duì)企業(yè)進(jìn)行清算。第二種投資者，是我們接觸比較多的，也就是除了企業(yè)的資產(chǎn)部分，我們也會(huì)考慮企業(yè)未來的成長(zhǎng)性，以及企業(yè)的持續(xù)賺錢能力。這就需要我們有識(shí)別具有光明前景的企業(yè)，側(cè)重于企業(yè)的潛力，而不是僅僅考慮企業(yè)當(dāng)前的資產(chǎn)屬性。過去好，只是參考，我們觀察企業(yè)的過去，為的是協(xié)助我們判斷企業(yè)的未來，我們一筆錢投入到一家企業(yè)，企業(yè)的未來發(fā)展才決定這筆投資是否成功。價(jià)值投資者關(guān)注資產(chǎn)當(dāng)前的內(nèi)在價(jià)值，并時(shí)刻尋求以低于內(nèi)在價(jià)值的價(jià)格買入的機(jī)會(huì)，無論是第一種類型，還是第二種類型，只是我們考慮的權(quán)重不同而已。我們現(xiàn)在的投資方法主要基于第二種，對(duì)于我們而言，確定企業(yè)的當(dāng)前價(jià)值是需要考慮企業(yè)未來的，繼而必須考慮可能的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境與技術(shù)進(jìn)步。
在這一點(diǎn)上，為了加大我們判斷的勝率，我們則需要在選擇企業(yè)時(shí)刻意有一些篩選，如黑白周一《聊聊企業(yè)的選擇和買入》文中的標(biāo)準(zhǔn)
1.行業(yè)已經(jīng)經(jīng)過充分競(jìng)爭(zhēng)5.維持當(dāng)前收益不需要大量持續(xù)投入。7.在可思考到的范圍內(nèi)產(chǎn)品有足夠的需求。這幾條連起來的意思是，行業(yè)已經(jīng)經(jīng)過充分競(jìng)爭(zhēng)確定性更高，企業(yè)有護(hù)城河防止不斷有競(jìng)爭(zhēng)者進(jìn)入侵蝕利潤(rùn)，高ROE同樣的資產(chǎn)創(chuàng)造了更高的價(jià)值，行業(yè)簡(jiǎn)單變化少不容易被彎道超車，現(xiàn)金流優(yōu)秀，維持當(dāng)前收益不需要大量持續(xù)投入，確保企業(yè)可以為股東賺來真金白銀，而不是賺到的錢又投入到研發(fā)或擴(kuò)建廠房。在這里不是說不符合這七條的企業(yè)就一定不是好企業(yè)，而是符合這些標(biāo)準(zhǔn)的企業(yè)確定性更高，無論我們多么具有知識(shí)，對(duì)未來的預(yù)測(cè)都是有預(yù)估的成分。提高分析勝率的方法，就是去選擇那些確定性更強(qiáng)的企業(yè)，從他們身上來尋找投資機(jī)會(huì)。正如巴菲特所說：我不會(huì)想要跳過7英尺高的障礙，我會(huì)向四周尋找我可以輕松跨過去的一英尺高的障礙。現(xiàn)在，我們明白了如果想要獲得持續(xù)性的盈利，我們應(yīng)當(dāng)改變自己的投資思路，往價(jià)值投資的風(fēng)格轉(zhuǎn)變。如果價(jià)值投資具有持續(xù)帶來理想回報(bào)的潛力，是否意味著價(jià)值投資很容易？作者霍華德反駁了這一觀點(diǎn)。霍華德認(rèn)為在現(xiàn)實(shí)市場(chǎng)中堅(jiān)持價(jià)值投資是十分困難的，它一方面要求投資者對(duì)于資產(chǎn)價(jià)值有準(zhǔn)確的估計(jì)，另一方面也考驗(yàn)投資者能否堅(jiān)定地持有。估值的邏輯其實(shí)很簡(jiǎn)單，就是當(dāng)前價(jià)值和未來價(jià)值之間的判斷，沒有什么奧秘，在簡(jiǎn)化一些說，所謂估值，就是你去判斷未來企業(yè)的凈利潤(rùn)。《聊聊企業(yè)的選擇和買入》文末的估值方法，其實(shí)3年后企業(yè)值多少錢，就是3后的凈利潤(rùn)X合理PE。企業(yè)未來市值和當(dāng)前市值的空間，就是我們潛在的投資收益。只要你對(duì)三年后凈利潤(rùn)的預(yù)估和實(shí)際相差不遠(yuǎn)，你這筆投資就很難失敗。
千萬別被現(xiàn)金流折現(xiàn)和各種各樣復(fù)雜的計(jì)算方式搞暈了。估值沒那么神秘，但是也不容易。他的難點(diǎn)在于，你想判斷的足夠準(zhǔn)確，就需要你有對(duì)應(yīng)的分析能力以及足夠的認(rèn)知。對(duì)未來的預(yù)估不可能離開對(duì)企業(yè)商業(yè)模式的判斷，但這個(gè)判斷又沒有準(zhǔn)確的答案，在未來沒有到來之前無法證明誰才是正確的人，同樣一個(gè)生意，每個(gè)人會(huì)有不同的看法，看好這個(gè)商業(yè)模式的人，和看衰這個(gè)商業(yè)模式的人，即使用同一個(gè)公式也會(huì)算出不同的估值。
當(dāng)然在投資中有分歧很正常，就是因?yàn)橛羞@樣看法的分歧，才讓我們有了撿便宜的機(jī)會(huì)。除此之外我們還需要極強(qiáng)的耐心，因?yàn)橛袝r(shí)候你的判斷即使是正確的，市場(chǎng)也可能需要很長(zhǎng)的時(shí)間才能認(rèn)同你的觀點(diǎn)。所以對(duì)企業(yè)的分析一定要堅(jiān)定的相信自己，自信來源于你有足夠的知識(shí)儲(chǔ)備，因此才不會(huì)人云亦云。為什么說耐心對(duì)價(jià)值投資如此重要，舉個(gè)例子，當(dāng)我們算出某個(gè)證券每股價(jià)值80元，而我們有一個(gè)以每股40元買進(jìn)的機(jī)會(huì)時(shí)，我們應(yīng)該對(duì)出現(xiàn)這樣的機(jī)會(huì)表示歡迎。但這不意味著股價(jià)就不會(huì)繼續(xù)下跌，他可能還會(huì)跌倒30元、20元。對(duì)于新入市的投資者來說這個(gè)階段是很難熬的，市場(chǎng)上的大部分人不看好這家企業(yè)，而股價(jià)的短期走勢(shì)又好像印證了這個(gè)看法，我們卻要做到堅(jiān)信自己的判斷、
所以黑白常說，下跌時(shí)有沒有恐慌，是你是否看懂了這家企業(yè)的考卷。如果你不僅不恐慌甚至感到興奮，愿意花更多的錢去撿便宜，大概率是看懂了這家企業(yè)。昨天的文章下有位讀者問黑白：如果一家企業(yè)看好，下跌后加倉(cāng)了，遇到加倉(cāng)后繼續(xù)下跌的情況怎么辦？要止損嗎？會(huì)不會(huì)擔(dān)心自己看錯(cuò)。黑白的答復(fù)是：舉個(gè)例子，一家企業(yè)價(jià)值10元，5元我買了點(diǎn)，4元買了些，3元買了些，2元時(shí)沒錢了，但只要你對(duì)價(jià)值10元的判斷沒出錯(cuò)，5元、4元、3元的買入都會(huì)賺錢。投資不可能賺的淋漓盡致，買到最便宜賣到最貴，一只股票我們賺到其中大部分的收益就很不錯(cuò)了。。因?yàn)橄碌鴵?dān)心自己看錯(cuò)，我認(rèn)為那是沒有真的看懂。你的看錯(cuò)應(yīng)該體現(xiàn)在對(duì)業(yè)績(jī)判斷不正確上，而不是短期下跌的形態(tài)。我們投資中經(jīng)常出現(xiàn)的狀況是，上漲的時(shí)候驚呼自己買少了，而當(dāng)證券價(jià)格下跌時(shí)，卻開始懷疑自己的決策是否正確，對(duì)企業(yè)的喜愛也隨之而減少。漲的時(shí)候說買不夠，跌的時(shí)候又不敢買。但是當(dāng)我們將自己抽離出這樣的情緒，我們就會(huì)發(fā)現(xiàn)這個(gè)邏輯是非常錯(cuò)誤的。如果我們確信證券的內(nèi)在價(jià)值是每股80元，在股價(jià)60元的時(shí)候我們喜歡它，那么當(dāng)價(jià)格跌到每股50美元的時(shí)候，我們應(yīng)該會(huì)更喜歡它。投資永遠(yuǎn)都是一件逆流而行的事，我們唯一可以掌握的，是通過研究利潤(rùn)、股利、價(jià)值和企業(yè)管理，來判斷企業(yè)的價(jià)值，并在低估時(shí)買入。當(dāng)周圍的人都蜂擁炒股時(shí)，我們反而要更謹(jǐn)慎一些，大家都去搶一類資產(chǎn)的時(shí)候，就越來越難找到便宜貨。當(dāng)市場(chǎng)自由落體的時(shí)候，我們要能堅(jiān)定地選擇人棄我取，以極低的價(jià)格買進(jìn)優(yōu)質(zhì)的企業(yè)。作者霍華德還提出了一點(diǎn)補(bǔ)充。他認(rèn)為估價(jià)正確卻不堅(jiān)定地持有，用處不大。估價(jià)錯(cuò)誤卻堅(jiān)定地持有，后果更糟。判斷和耐心缺一不可。我們要自信，但不是迷之自信，每一筆決策都要站在深入了解，充分考慮風(fēng)險(xiǎn)，不抱有幻想和僥幸心理的情況下進(jìn)行。
那么，以上就是我們對(duì)于《投資最重要的事》第三章的陪讀，希望聽完這一章，能堅(jiān)定你選擇價(jià)值投資的決策，在投資中能更富有耐心，更加理性，且獨(dú)立思考。最后祝大家周末愉快，周天實(shí)盤周總結(jié)見。
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