近日，毅達(dá)資本專注于PIPE投資和并購(gòu)?fù)顿Y業(yè)務(wù)的毅達(dá)融京團(tuán)隊(duì)在內(nèi)部組織開(kāi)展了一次深度研討，力求進(jìn)一步明確基本面研究的內(nèi)容與標(biāo)準(zhǔn)，為研究員的成長(zhǎng)提供一個(gè)可供攀登的階梯。

他們認(rèn)為，研究員能力提升的過(guò)程本質(zhì)上是從模仿開(kāi)始的學(xué)習(xí)過(guò)程。剛?cè)胄械难芯繂T，往往會(huì)從別人那里獲得很多研究的框架作為模仿的基礎(chǔ)，但是，很多研究員往往變成了對(duì)研究框架的填空，始終處于匠人的層面。而從匠人到大師，也許存在一個(gè)明確的進(jìn)步階梯。

經(jīng)過(guò)討論，他們把研究的層次和研究員能力分為四個(gè)階梯，相關(guān)內(nèi)容分享如下：

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把事實(shí)搞清楚

很多人會(huì)覺(jué)得把事實(shí)搞清楚很容易，所以跳過(guò)事實(shí)，直接進(jìn)入判斷層面。

但是，根據(jù)我們的經(jīng)驗(yàn)，當(dāng)你真的把事實(shí)搞清楚了，投資的判斷與決策是水到渠成的事。當(dāng)團(tuán)隊(duì)基本的價(jià)值觀和投資理念一致的時(shí)候，同樣的事實(shí)面前，很自然的得出投與不投，投多少的決策。

相反，如果事實(shí)沒(méi)有搞清楚，決策就會(huì)很難。

所以，我們對(duì)研究員的第一要求就是把事實(shí)搞清楚。

這就帶來(lái)一個(gè)問(wèn)題，什么是把事實(shí)搞清楚呢？

我們認(rèn)為事實(shí)包括兩個(gè)維度，一是時(shí)間，二是空間。事實(shí)要么是事物空間上的分布，要么是事物運(yùn)動(dòng)的軌跡在時(shí)間上的分布。

我們以企業(yè)研究為例，如果我們把時(shí)間、空間；行業(yè)，企業(yè)作為兩組變量，我們就得到一個(gè)四象限，這個(gè)四象限就是我們想研究的事實(shí)。

我們看看這個(gè)四象限是什么

• 空間+行業(yè)：行業(yè)格局，包括產(chǎn)業(yè)鏈格局、產(chǎn)業(yè)生態(tài)格局、競(jìng)爭(zhēng)格局

• 時(shí)間+行業(yè)：行業(yè)趨勢(shì)，包括長(zhǎng)期、中期趨勢(shì)，短期波動(dòng)

• 空間+企業(yè)：企業(yè)格局，包括戰(zhàn)略布局、組織、管理、商業(yè)模式

• 時(shí)間+企業(yè)：企業(yè)趨勢(shì)，包括長(zhǎng)期趨勢(shì)，中短期的周期

這就是事實(shí)的大框架。

我們把企業(yè)看做一個(gè)箱體，就有內(nèi)部、外部之分。外部的行業(yè)是企業(yè)生存的微觀環(huán)境，內(nèi)部的企業(yè)結(jié)構(gòu)是企業(yè)自身能力的構(gòu)建。企業(yè)的發(fā)展要受行業(yè)發(fā)展的約束，但同時(shí)企業(yè)也有自身的特質(zhì)，好的企業(yè)是最具環(huán)境適應(yīng)能力的企業(yè)。

如果我們?cè)僮鲞M(jìn)一步細(xì)化，你會(huì)發(fā)現(xiàn)，空間上的結(jié)構(gòu)是由一個(gè)個(gè)點(diǎn)組成的，這些點(diǎn)叫做要素。

企業(yè)的空間格局要研究什么？我們可以用要素與結(jié)構(gòu)，人與事兩組變量進(jìn)行切分，這樣我們又有一個(gè)四象限圖譜：

• 人的要素：從重要性分，企業(yè)家、管理層、人力資源

• 人的結(jié)構(gòu)：股權(quán)結(jié)構(gòu)、治理結(jié)構(gòu)、組織架構(gòu)

• 事的要素：資金、設(shè)備、材料

• 事的結(jié)構(gòu)：研發(fā)模式、生產(chǎn)模式、銷售模式、商業(yè)模式

當(dāng)研究員把這些事實(shí)清晰的擺出來(lái)，事實(shí)才算弄清楚?？雌饋?lái)很簡(jiǎn)單，但是，弄清事實(shí)的過(guò)程卻并不容易，從個(gè)人能力角度看，你要具備快速搜索信息的能力，還要具備結(jié)構(gòu)化組織的能力。除此之外，你還需要具備財(cái)務(wù)知識(shí)、商業(yè)知識(shí)、行業(yè)知識(shí)，懂得看組織該看什么，看管理該看什么，看模式該看什么，背后有一個(gè)很厚的底在支撐。

底越厚，事實(shí)就越容易被看清。

搞清事實(shí)的標(biāo)準(zhǔn)除了信息的多寡，更重要的是結(jié)構(gòu)和思維的清晰化，不僅僅是看厚，而是看薄。

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把邏輯解讀出來(lái)

打個(gè)比方，我們知道通往未來(lái)存在一個(gè)復(fù)雜方程式，我們也知道通過(guò)解這個(gè)方程能夠預(yù)判未來(lái)。問(wèn)題是，這個(gè)方程式我們是不知道的，研究的目的就是把這個(gè)方程給擬合出來(lái)。但是我們獲得的這個(gè)方程只是近似的方程，變量隨時(shí)會(huì)加進(jìn)來(lái)，導(dǎo)致方程失效。這時(shí)候，我們就要根據(jù)新的信息重新擬合方程，沒(méi)有一勞永逸的辦法獲得一個(gè)永遠(yuǎn)不變的方程，也沒(méi)有辦法獲得一個(gè)完美的方程。

只有在更少的、更重要的變量分析上持續(xù)做到最好，才是提高投資確定性與大概率的最簡(jiǎn)單、最樸素的方法，也可能是最為有效的方法。這是執(zhí)行上的“降維”，更是邏輯上的“升維”。與其在10 個(gè)不知道重要性權(quán)重的變量中做到6 分的功力，還不如在3 個(gè)最重要的變量上做到9 分、10 分的功力，在正確的路徑上持續(xù)積累。

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下沉到底層邏輯

行業(yè)與企業(yè)發(fā)展的邏輯是分層的，有的邏輯只能支持這個(gè)行業(yè)或企業(yè)的推演，但有的邏輯則可以支持更大范圍的推演。

舉個(gè)栗子

你研究了半導(dǎo)體的發(fā)展，學(xué)習(xí)了摩爾定律，也發(fā)現(xiàn)了一些半導(dǎo)體行業(yè)的發(fā)展邏輯。你研究了消費(fèi)電子，總結(jié)出消費(fèi)電子行業(yè)的發(fā)展邏輯。當(dāng)你視野越來(lái)越寬之后，你可能會(huì)發(fā)現(xiàn)，科技類企業(yè)有自己的通用性的發(fā)展規(guī)律與邏輯。層層歸納之后，你會(huì)獲得科技產(chǎn)業(yè)發(fā)展的底層邏輯，甚至第一性原理。

這時(shí)候，研究員的問(wèn)題可能是：技術(shù)的本質(zhì)是什么，技術(shù)是怎么發(fā)展起來(lái)的，遵循什么規(guī)律？中國(guó)的制造業(yè)是怎么發(fā)展起來(lái)的，怎么實(shí)現(xiàn)進(jìn)口替代的，為什么能夠從后進(jìn)變成先進(jìn)？

能夠回答這些底層的問(wèn)題，獲得更底層的邏輯，你就獲得了產(chǎn)業(yè)研究的屠龍術(shù)。

理性分析的深化，就是不斷的提高自己的格局觀，提高自己的歷史感，要廣，要長(zhǎng)，還要深。

這與優(yōu)秀企業(yè)家的評(píng)估如出一轍，企業(yè)家的格局體現(xiàn)在他有多大的空間視角，有格局的企業(yè)家就是他的事業(yè)看的高度更高。有格局的企業(yè)家，也必然能夠看清產(chǎn)業(yè)行業(yè)發(fā)展的大的趨勢(shì)。俗話說(shuō)，站得高、看得遠(yuǎn)。通過(guò)對(duì)優(yōu)秀企業(yè)家的訪談可以建立、完善大的格局觀，優(yōu)秀的投資者具有與優(yōu)秀企業(yè)家類似的大格局觀。

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從理性到直覺(jué)

除了理性分析之外，還有一條進(jìn)階之路，稱為經(jīng)驗(yàn)與直覺(jué)。

直覺(jué)往往來(lái)自于過(guò)往項(xiàng)目的經(jīng)驗(yàn)，也有的來(lái)自于更深層次的思考。研究員升級(jí)的過(guò)程，往上要具備更大的視角，往下要具備更豐富的微觀經(jīng)驗(yàn)。這些豐富的微觀經(jīng)驗(yàn)可能最終內(nèi)化為一種感覺(jué)或者直覺(jué)，是一種直達(dá)本質(zhì)的能力，這種能力被稱為「模式識(shí)別」。

啥叫模式識(shí)別呢？

模式識(shí)別與情感標(biāo)記一起組成人類快速?zèng)Q策判斷的方式，與理性分析的慢思維相對(duì)應(yīng)。根據(jù)經(jīng)驗(yàn)、模式、對(duì)細(xì)節(jié)的關(guān)注，產(chǎn)生一種哪里不對(duì)的感覺(jué)，這時(shí)候只接收部分信息，并且與過(guò)往的經(jīng)驗(yàn)做類比，快速做出判斷與決策。

誰(shuí)都想做快速?zèng)Q策，但是模式識(shí)別有嚴(yán)苛的條件，需要時(shí)間、經(jīng)驗(yàn)的積累。只有經(jīng)驗(yàn)豐富的專家，模式識(shí)別的效果才靠譜，新手基本沒(méi)這個(gè)能力。這就是為什么老醫(yī)生更吃香的原因。

為什么呢？

模式識(shí)別的能力有兩種來(lái)源，一種是「提取原型」，就是在你心目中有一個(gè)抽象化的標(biāo)準(zhǔn)，有明確的判斷標(biāo)準(zhǔn)；一種是「范例」，心中有大量案例，可以隨時(shí)提取出來(lái)做對(duì)比分析。

比如下棋，表面上看棋盤上的局面可以千變?nèi)f化，但是在高手看來(lái)，不過(guò)就是若干個(gè)套路的靈活運(yùn)用。如果你事先非常熟悉這些套路，那對(duì)手一動(dòng)，你就知道他的意思。如果只知道有套路，但是記不住套路，那就很難看出來(lái)。

所以你看，運(yùn)用模式識(shí)別，或者直覺(jué)判斷，需要的不僅僅是時(shí)間積累，還有思考總結(jié)。這是水滴石穿的日日不斷之功才能做到的。

模式識(shí)別是飛︿(￣︶￣)︿的技能，但只能從走、跑慢慢練起。

我們總結(jié)一下，基本面研究要研究什么？

基本面研究的過(guò)程就是不斷看清的過(guò)程。

既需要自上而下的格局觀，也需要自下而上的微觀體驗(yàn)。通過(guò)兩者的結(jié)合總結(jié)出中觀的邏輯框架，再?gòu)倪壿嬁蚣苤姓业街攸c(diǎn)變量。單獨(dú)的宏觀框架和微觀的體驗(yàn)，都不足以構(gòu)成好的投資研究，前者過(guò)于寬泛，后者過(guò)于瑣碎。

至于直覺(jué)，記住一句話：

新手有框架，專家有直覺(jué)。