一、城投的定義

根據(jù)《國務院關(guān)于加強地方政府融資平臺公司管理有關(guān)問題的通知》的定義，地方政府投融資平臺，也就是城投公司，是指地方政府及其部門和機構(gòu)通過財政撥付或注入土地、股權(quán)等資產(chǎn)設立，承擔投資項目融資功能，并擁有獨立法人資格的經(jīng)濟實體。

各地地方政府為了融資用于城市基礎設施的投資建設，所組建的包括城市建設投資公司（簡稱城投公司）、城建開發(fā)公司、城建資產(chǎn)經(jīng)營公司等各種不同類型的建設公司，這些公司通過地方政府所劃撥的土地等資產(chǎn)，組建了一個資產(chǎn)和現(xiàn)金流大致可以達到融資標準的公司，必要時再輔之以財政補貼等作為還款承諾，重點將融入的資金投入市政建設、公用事業(yè)等項目之中。

二、政府融資平臺運作模式

城投主要功能有：開發(fā)運作，產(chǎn)業(yè)投資，政府項目，資源整合，融資平臺，金融服務。

三、城投融資的方式

受到政策市場的鼓勵作用，我國民營企業(yè)得到快速發(fā)展。但此類企業(yè)由于受到融資問題的限制作用，在一定程度上制約了該行業(yè)的規(guī)模擴大。民營企業(yè)融資融資難，原因很多，如融資體系不夠完善、政府支持創(chuàng)新發(fā)展但對融資支持力度不夠、民營企業(yè)融資過程中供需方之間矛盾尖銳、民營企業(yè)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)復雜以及民營企業(yè)融資現(xiàn)金流分配不夠合理等。

民營企業(yè)融資困難，但是城投融資手段很多。

（一）股權(quán)融資

股權(quán)融資有上市、混改、產(chǎn)業(yè)基金等方式。

1、上市

城投上市的好處是顯而易見的，通過出讓股份獲得不用償還的資金，上市后還可以通過定向增發(fā)股票繼續(xù)融資，上市后成為上市公司在銀行貸款、發(fā)行企業(yè)債券方面利息都會比較低。

但是對于城投而言，登錄資本市場IPO絕非易事，只有部分進行市場化轉(zhuǎn)型比較成功的，實力較強的省級、市級投融資平臺才可以成功上市。如上海的城投控股，前身是上海市自來水源廠，公司成立后主要承擔了長江引水二期和黃浦江上游引水二期工程的建設任務，通過1992年發(fā)行股票和1993年、1995年、1997年3次增資配股，在證券市場上籌措31億元人民幣，解決了兩大引水工程的建設資金，保證了兩大引水工程于1996年6月5日和1998年6月12日竣工投產(chǎn)。

2、混改

混改是指國有城投平臺進行市場轉(zhuǎn)型，引入一些民營資本進入，2015年9月國務院印發(fā)《關(guān)于國有企業(yè)發(fā)展混合所有制經(jīng)濟的意見》提出鼓勵各類資本參與國有企業(yè)混合所有制改革。

對于市場化程度高的城投企業(yè)，混改也不失為改革方向之一，通過轉(zhuǎn)讓股份獲得資金。但是也和上市一樣，資本只青睞實力比較強的城投平臺，那些經(jīng)營上現(xiàn)金流比較大的企業(yè)，不具有優(yōu)勢。

3、產(chǎn)業(yè)基金

產(chǎn)業(yè)基金是指城投公司作為項目發(fā)起人聯(lián)合社會資本，一起以股權(quán)投資的方式參與基礎設施和公共服務項目的建設和運營中去，城投手里有優(yōu)質(zhì)項目，社會資本手里有資金，因此這種合作模式能緩解城投的資金壓力，往往能行之有效。2014年國務院出臺《關(guān)于加強地方政府性債務管理的意見》也就是國發(fā)43號文，加強了對地方政府債務的規(guī)范，并推廣政府和社會資本合作模式。由于可以緩解當期財政壓力，能夠發(fā)揮杠桿效應的產(chǎn)業(yè)基金模式也迅速發(fā)展。

產(chǎn)業(yè)基金屬于私募基金，一般采用有限合伙模式，有限合伙基金中，普通合伙人（GP）和有限合伙人（LP）共同成立有限合伙企業(yè)。對于有限合伙企業(yè)的債務，GP承擔無限連帶責任，而LP以其認繳的出資額為限承擔有限責任。目前相當比例的PPP項目，是通過產(chǎn)業(yè)基金的方式參與，產(chǎn)業(yè)基金的投向很廣，除基建和公共服務項目外，還支持創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)、中小企業(yè)發(fā)展和產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級與發(fā)展等。

（二）債權(quán)融資

1、銀行貸款

2011年中國銀監(jiān)下發(fā)了《關(guān)于地方政府融資平臺貸款監(jiān)管有關(guān)問題的說明 》的通知，銀監(jiān)會建立了銀監(jiān)會融資平臺名單，不得向銀行“名單制”管理系統(tǒng)以外的融資平臺發(fā)放貸款，并且要求銀行對城投平臺貸款只能減少不能增加。

對大多數(shù)的城投平臺而言，銀行貸款時獲得外部融資支持最主要的方式，中國土地財政的核心就是，以城投公司做平臺、以土地作為抵押、以政府信用做隱形擔保，三者配合源源不斷的為城鎮(zhèn)化建設提供資金支持。但不同的是政府投融資改革過程中，擔保方式逐步由地方政府的隱性擔保向市場化擔保轉(zhuǎn)型。

采用銀行貸款的模式，如果沒有政府的隱形擔保，那么城投平臺的市場化融資能力有限，城投需要第三方擔保機構(gòu)增信籌資，從而銀行才會貸款。

2、券商發(fā)債

（1）企業(yè)債

企業(yè)債是指境內(nèi)具有法人資格的企業(yè)，依照法定程序發(fā)行、約定在一定期限內(nèi)還本付息的有價證券。企業(yè)債一般是由中央政府部門所屬機構(gòu)、國有獨資企業(yè)或國有控股企業(yè)發(fā)行，最終由國家發(fā)改委核準。

（2）公司債

公司債是指公司依照法定程序發(fā)行、約定在一定期限內(nèi)還本付息的有價證券。是由證監(jiān)會監(jiān)管的中長期直接融資品種。承諾于指定到期日向債權(quán)人無條件支付票面金額，并于固定期間按期依據(jù)約定利率支付利息。

（3）PPN、短融CP、中票

（4）美元債（港資券商海外券商、規(guī)模）

城投發(fā)美元債，是因為政策性銀行發(fā)行美元債的主要目的是用于放貸，其行為是由境外市場和內(nèi)陸市場發(fā)行債券規(guī)則不一致決定的。2022年以來，城投發(fā)行美元債熱度有所提升，截至4月16日，今年城投美元債凈融資額78.25億美元已超去年全年，其中，區(qū)縣級城投尤為活躍，2022年以來發(fā)行規(guī)模占比大幅提升且已超過地市級城投。

3、信托

信托公司一直以來都對政府類產(chǎn)品比較感興趣，有一段時間甚至把政府類和房地產(chǎn)類比喻為推動信托行業(yè)發(fā)展的兩大推手，目前來看，信托產(chǎn)品特點為：規(guī)模適度（信托公司募集資金的特性決定），期限短（一到二年的產(chǎn)品比較好賣），利率較高（一年期至少12％以上），辦理手續(xù)較簡單。

延伸閱讀：一文看懂信托（點擊鏈接閱讀）

4、融資租賃

融資租賃是指出租人根據(jù)承租人對租賃物件的特定要求和供貨人的選擇，出資向供貨人購買租賃物件，并租給承租人使用，承租人分期向出租人支付租金。在租賃期內(nèi)租賃物件的所有權(quán)屬于出租人所有，承租人擁有租賃物件的使用權(quán)。

在地方債務監(jiān)管趨嚴的背景下，剝離地方政府的隱性擔保后，融資租賃公司威城投平臺融資的渠道越來越窄，以后通過這種方式融資也越來越困難。

5、定向融資計劃

城投企業(yè)在融資饑渴癥發(fā)作的情況下，幾乎將國內(nèi)各類金融產(chǎn)品都嘗試了遍。城投企業(yè)除了與銀行和證券公司開展傳統(tǒng)的貸款、標準化的債券等業(yè)務之外，還與信托、租賃、私募基金、地方金融資產(chǎn)交易所進行合作。

各類金融產(chǎn)品的募集資金的能力不同，因而相應的融資成本也不同。在成本分化的情況下，各類產(chǎn)品形成了自己的定位，有自己的細分市場。普遍的規(guī)律是成本越高，客戶越下沉。

當前發(fā)行定融產(chǎn)品的城投企業(yè)，大都以普通地級市下的區(qū)縣級城投公司為主。其中，地方金交所的產(chǎn)品相對而言，整體規(guī)模更小，更不為大眾所熟悉。然而，這種產(chǎn)品的盈利空間更大，為從事業(yè)務的相關(guān)機構(gòu)和個人，帶來了巨大的收益。

簡單的說定融政信類，其實就是地方政府平臺發(fā)的債，通過定向融資方式發(fā)行，項目在交易所備案。國債是零風險固收類產(chǎn)品，這個地方債的風險比國債高些，也正因為風險高一些，所以它的收益也比國債高，但它的風險跟同級別的上市公司債、房企債、民企債的風險又要小的多，多說一句，國債的收益實在是太低，所以在銀行門口排隊搶國債的大多數(shù)是上了年紀的老年人，他們不懂什么是信托、基金、定融等理財工具，而且他們又極度厭惡風險，這類人買國債無可厚非，很適合，但對于社會中流砥柱的精英人群來說就真的沒什么必要去買國債了。

6、商業(yè)承兌匯票

商業(yè)承兌匯票(簡稱“商票” )是基于商業(yè)信用的短期債務憑證, 一般用于企業(yè)間貨款支付，具有無抵押、無擔保、自主簽發(fā)等優(yōu)點, 更具有自償性、無因性的特點。城投公司發(fā)展商業(yè)承兌匯票有利于商業(yè)信用票據(jù)化，可利用城投公司自身信用帶動上下游產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展，增強社會信用意識，提高社會信用程度，促進利率市場化，改善宏觀金融調(diào)控。

（三）供應鏈融資

2016年起，國家層面不斷出臺政策鼓勵、支持供應鏈金融的發(fā)展，尤其是2020年9月中國人民銀行、工業(yè)和信息化部等8部門聯(lián)合發(fā)布的《關(guān)于規(guī)范發(fā)展供應鏈金融 支持供應鏈產(chǎn)業(yè)鏈穩(wěn)定循環(huán)和優(yōu)化升級的意見》，明確提出要“穩(wěn)定推動供應鏈金融規(guī)范、發(fā)展和創(chuàng)新”“加強供應鏈金融配套基礎設施建設”，對供應鏈金融釋放了重大利好信號，也在一定程度上意味著供應鏈金融大時代的開啟。

供應鏈融資是把供應鏈上的核心企業(yè)及其相關(guān)的上下游配套企業(yè)作為一個整體，根據(jù)供應鏈中企業(yè)的交易關(guān)系和行業(yè)特點制定基于貨權(quán)及現(xiàn)金流控制的整體金融解決方案的一種融資模式。

（四）資產(chǎn)證券化

1、ABS

資產(chǎn)證券化，指的是把能夠產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)打包出售，通過結(jié)構(gòu)化的設計后，在金融市場上發(fā)行具有固定收益流的可流通有價證券。

例如城投公司有某一條公路的收費權(quán)，城投通過資產(chǎn)證券化手段，把未來一段時間收費折算成當期的現(xiàn)金，這樣城投就通過資產(chǎn)證券化盤活了自身的資產(chǎn)。

2、ABN

ABN，即資產(chǎn)支持票據(jù)，是一種債務融資工具，該票據(jù)由特定資產(chǎn)所產(chǎn)生的可預測現(xiàn)金流作為還款支持，并約定在一定期限內(nèi)還本付息。

資產(chǎn)支持票據(jù)通常由大型企業(yè)、金融機構(gòu)或多個中小企業(yè)把自身擁有的、將來能夠生成穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)出售給受托機構(gòu)，由受托機構(gòu)將這些資產(chǎn)作為支持基礎發(fā)行商業(yè)票據(jù)，并向投資者出售以換取所需資金。資產(chǎn)支持票據(jù)在國外發(fā)展比較成熟，其發(fā)行過程與其他資產(chǎn)證券化過程類似，即發(fā)起人成立一家特殊目的公司（Special Purpose Vehicles, SPV），通過真實銷售將應收賬款、銀行貸款、信用卡應收款等資產(chǎn)出售給SPV，再由SPV以這些資產(chǎn)作為支持發(fā)行票據(jù)在市場上公開出售。

（五）經(jīng)營權(quán)特許融資

1、PPP

廣義的PPP也稱3P模式，即公私合作模式，是公共基礎設施的一種項目融資模式。指政府公共部門與民營部門合作過程中，讓非公共部門所掌握的資源參與提供公共產(chǎn)品和服務，從而實現(xiàn)政府公共部門的職能并同時也為民營部門帶來利益。其管理模式包含與此相符的諸多具體形式。通過這種合作和管理過程，可以在不排除并適當滿足私人部門的投資營利目標的同時，為社會更有效率地提供公共產(chǎn)品和服務，使有限的資源發(fā)揮更大的作用。狹義的PPP是指政府與私人部門組成特殊目的機構(gòu)（SPV），引入社會資本，共同設計開發(fā)，共同承擔風險，全過程合作，期滿后再移交給政府的公共服務開發(fā)運營方式。

2、BOT

BOT（build-operate-transfer）即建設-經(jīng)營-轉(zhuǎn)讓。是私營企業(yè)參與基礎設施建設，向社會提供公共服務的一種方式。中國一般稱之為“特許權(quán)”，是指政府部門就某個基礎設施項目與私人企業(yè)（項目公司）簽訂特許權(quán)協(xié)議，授予簽約方的私人企業(yè)（包括外國企業(yè)）來承擔該項目的投資、融資、建設和維護，在協(xié)議規(guī)定的特許期限內(nèi)，許可其融資建設和經(jīng)營特定的公用基礎設施，并準許其通過向用戶收取費用或出售產(chǎn)品以清償貸款，回收投資并賺取利潤。政府對這一基礎設施有監(jiān)督權(quán)，調(diào)控權(quán)，特許期滿，簽約方的私人企業(yè)將該基礎設施無償或有償移交給政府部門。

3、TOT

移交—經(jīng)營—移交。TOT是指政府部門或國有企業(yè)將建設好的項目的一定期限的產(chǎn)權(quán)和經(jīng)營權(quán)，有償轉(zhuǎn)讓給投資人，由其進行運營管理；投資人在一個約定的時間內(nèi)通過經(jīng)營收回全部投資和得到合理的回報，并在合約期滿之后，再交回給政府部門或原單位的一種融資方式。

四、私人財富學堂觀點

1、城投融資手段多，還款能力強，還款意愿高。

通過今天的匯總，可以發(fā)現(xiàn)城投融資的手段是很多的，說明還款能力強，不怕還款出問題，極端情況下也能從容應對。城投是政府信用的代表，融資后是為了建設更美好的城市，還款意愿強烈。

2、為什么我們看到的基本都是區(qū)縣級，最多就是地市級的政信債呢？

這是因為市級以上政信債，風險都較低，一般看不上散戶，都標債找大財主去了，但反過來市級以上發(fā)債成本相對較低，散戶也看不上。散戶只有走非標資產(chǎn)一般才能買上政信債，而這部分往往都是區(qū)縣級了。

3、定向融資對城投融資來說是一個很好的流動性補充。

一系列政策表明從中央到地方都在鼓勵直接融資，定向融資作為一種方便快捷的直接融資工具能在短時間內(nèi)解決平臺公司融資難的問題，對城投融資來說是一個很好的流動性補充。

4、定向融資對投資者來說是一個很好的投資選擇。

定向融資屬于直接融資，省去了中間通道費，所以定向融資給投資者的收益往往比信托、資管及私募產(chǎn)品高一些。與此同時，和其他產(chǎn)品一樣，定向融資也一樣具備國家監(jiān)管和法律要求，受法律監(jiān)管與保護，安全性毋庸置疑。城投公司融資方式多種多樣，城投公司各路資金來源有保障，城投定融項目無資金償還的風險極低。綜上定融對投資者來說是一個很好的投資選擇。

知道地域之間的劃分后，我們挑選產(chǎn)品也有了方向。但是怎樣才能挑選到收益合適，又靠譜的產(chǎn)品呢？關(guān)注私人財富學堂，我們將在后續(xù)文章帶您從多角度進行分析。

END

城投平臺是如何化身金主爸爸的？

原創(chuàng)2022-05-13 17:04·資產(chǎn)管理行業(yè)

上一篇《正在瘋狂收購上市公司的城投爸爸》中提到：進入2022年，城投平臺公司掀起了新一輪收購上市公司的浪潮。

結(jié)合近幾年城投平臺公司轉(zhuǎn)型的表現(xiàn)，我們的研究團隊分析認為，未來城投平臺公司控股一家甚至多家上市公司，將成為主流。

作為城投平臺轉(zhuǎn)型的一種重要選擇，收購上市公司的時候，城投公司會有哪些方式和考量？

這期的文章，我們繼續(xù)分享觀點。

城投公司的收購玩法

我們的研究團隊注意到，得益于城投平臺特殊的地位與優(yōu)勢，城投平臺在收購上市公司的方式上也有許多選擇。大致歸類如下：

1、無償劃撥

（1）廣州城投入主珠江鋼琴(002678.SZ)。3月12日，珠江鋼琴發(fā)布公告稱，公司控股股東國有股權(quán)無償劃轉(zhuǎn)完成過戶登記。本次股權(quán)轉(zhuǎn)讓不會導致公司實際控制人發(fā)生變化，公司實際控制人仍為廣州市國資委。

（2）廣州城投入主廣州酒家(603043.SH)。3月18日，廣州酒家發(fā)布公告稱，公司控股股東國有股權(quán)無償劃轉(zhuǎn)完成過戶登記。本次國有股份無償劃轉(zhuǎn)完成后，公司實際控制人未發(fā)生變更，仍為廣州市國資委；公司控股股東由廣州市國資委變更為廣州城投，直接持有公司51%的股份。

2、協(xié)議轉(zhuǎn)讓

（1）鄭州高投入主太龍藥業(yè)(600222.SH)。1月25日，太龍藥業(yè)發(fā)布公告稱，公司關(guān)于控股股東股份協(xié)議轉(zhuǎn)讓完成過戶登記暨控制權(quán)變更。

（2）南?？毓扇胫髂巷L股份(300004.SZ)。4月2日，南風股份發(fā)布公告稱，公司大股東協(xié)議轉(zhuǎn)讓股份完成過戶登記暨公司控制權(quán)發(fā)生變更。本次協(xié)議轉(zhuǎn)讓股份完成后，公司的控股股東將變更為南海控股，實際控制人將變更為佛山市南海區(qū)國有資產(chǎn)監(jiān)督管理局。

3、出資收購

神開股份4月24日晚間披露，公司股東上海業(yè)祥投資管理有限公司（以下簡稱業(yè)祥投資）所持公司股份的司法拍賣于當日完成，建湖縣國有資產(chǎn)投資管理有限公司（以下簡稱建湖縣國資公司）以2.67億元的出價在競買中勝出。這意味著建湖縣國資公司將取代業(yè)祥投資成為神開股份的第一大股東。

4、發(fā)債收購

3月9日，山東濟寧城投控股（600649）集團（下稱“濟寧城投”）2021年度第一期中期票據(jù)募集說明書披露，本期中票擬發(fā)行金額21億元，期限7年，發(fā)行人主體長期信用級別及債項等級均為AA+。值得注意的是，本次債務融資工具募集資金將用于權(quán)益投資,投資標的為江陰市恒潤重工股份有限公司（603985）。

了解了收購玩法，那城投爸爸們的錢從哪來？

透過現(xiàn)象看本質(zhì)

越來越多的城投平臺選擇收購上市公司，背后有著怎樣的規(guī)律？我們的研究團隊選取了2021年8家收購案例為樣本，總結(jié)了城投平臺公司控股上市公司的3大特點。

1、從上市公司收購戰(zhàn)略來看，橫向收購占主流地位。

戰(zhàn)略可分為橫向收購、縱向收購、混合收購三種，目前是以橫向收購為主。橫向收購戰(zhàn)略是公司收購同行業(yè)競爭者，希望通過發(fā)揮協(xié)同效應增強公司市場競爭力；縱向收購戰(zhàn)略是公司收購供應商或分銷商的一種或多種產(chǎn)品，希望更好地控制自己的成本和渠道，從而增強市場競爭力；混合并購戰(zhàn)略是收購處于不同產(chǎn)業(yè)門類或不同市場，且這些產(chǎn)業(yè)門類之間沒有特別的生產(chǎn)技術(shù)聯(lián)系的企業(yè)，該戰(zhàn)略希望公司未來多元化發(fā)展。

以上述2021年8家為樣本，橫向收購的有4家，混合收購有3家，縱向收購有1家，目前以橫向收購為主，混合收購占比也較大。

2、從行業(yè)領(lǐng)域來看，被收購公司的行業(yè)與各個區(qū)域的產(chǎn)業(yè)規(guī)劃相關(guān)。

城投公司一般是地方政府出資設立的企業(yè)，為支持政府政策、履行社會責任，在選擇并購標的時，城投公司需要考慮的重要因素之一是上市公司的業(yè)務及發(fā)展與本地產(chǎn)業(yè)、本地經(jīng)濟的協(xié)同性。城投公司通過收購上市公司扶持本地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展、迅速提高本地產(chǎn)業(yè)的競爭力是必然的收購訴求之一。

在上述案例中，化工是收購方江蘇丹化集團所在地--江蘇鎮(zhèn)江的重點產(chǎn)業(yè)，因此收購丹化化工科技股份有限公司上市。澳柯瑪主營的家電是收購方所在地--青島的支柱型產(chǎn)業(yè)；四川九洲電器主營的計算機、通信和其他電子設備制造業(yè)是收購方所在地--四川綿陽未來要大力發(fā)展的行業(yè)；福建永安林業(yè)（集團）股份有限公司主營林業(yè)，是收購方所在地--永安的主要產(chǎn)業(yè)；航錦科技戰(zhàn)略主營的芯片業(yè)是收購方所在地--武漢的優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)；隴神戎發(fā)主營中草藥的種植和產(chǎn)品，是收購方所在地--甘肅未來重點布局發(fā)展的產(chǎn)業(yè)。8家被收購公司中有6家是與收購方當?shù)氐漠a(chǎn)業(yè)規(guī)劃相關(guān)的，占比75%。因此可以推出，城投公司收購上市公司時，被收購公司的行業(yè)與其所在區(qū)域的產(chǎn)業(yè)規(guī)劃大概率相關(guān)。

3、從區(qū)域來看，收購集中發(fā)生在經(jīng)濟發(fā)達地區(qū)。

在上述的案例中，收購方較為集中分布在發(fā)達地區(qū)。8個案例收購方分別分布在：江蘇鎮(zhèn)江、青島、北京、北京、四川綿陽、福建永安、武漢、甘肅蘭州。以上除了四川綿陽和甘肅蘭州外，都是經(jīng)濟發(fā)達的城市或者省份，經(jīng)濟發(fā)達地區(qū)占比高達75%?？梢钥闯?，收購上市較為集中的發(fā)生在經(jīng)濟發(fā)達地區(qū)的城投公司當中。