一、CTA的話題熱了起來

沒想到，我兩篇簡單的CTA敘事文章，說說行業(yè)內(nèi)現(xiàn)實(shí)和財(cái)富市場(chǎng)近況，居然引爆了一下話題。

討論本身是有利于真相挖掘和行業(yè)發(fā)展的，只是沒想到一些顯而易見的問題還需要來討論或者battle？當(dāng)然，很多人根本不是在討論，是純蹭熱點(diǎn)，有些連商品beta，trend（momentum），vol都分不清。

如果有時(shí)間，大家可以多看幾篇論文，否則不是一個(gè)話語體系，看似講一個(gè)事物，但屬于雞同鴨講，你說東，他老是說西。當(dāng)然也可以多像類似Fundplus組織那樣，好好線下談些干貨，交流些業(yè)務(wù)層面問題。

二、有管理人的反應(yīng)超預(yù)期

很多管理人近期也加入進(jìn)來討論，尤其是那篇擇時(shí)文章，很多朋友進(jìn)行了非常有益的討論和補(bǔ)充。

但其中有些個(gè)PM的反應(yīng)和觀點(diǎn)特別超我預(yù)期，比如有量化PM認(rèn)為“除了信號(hào)本身外，應(yīng)該在策略層面會(huì)輪動(dòng)，甚至有時(shí)候根據(jù)對(duì)未來商品走勢(shì)的主觀預(yù)測(cè)來決策”，正所謂策略層面“擇時(shí)”。

對(duì)此，我不是很理解和認(rèn)同，我有踩過量化CTA的管理人主觀判斷的坑，過往曲線看起來很美，但是投后一塌糊涂。所以，現(xiàn)在對(duì)任何不理解的策略一概不投。

無論是管理人的具體策略，還是資方投資CTA姿勢(shì)，怎么“擇時(shí)”都是你們的自由，但是我認(rèn)為有幾點(diǎn)需要考慮：

• 你的因子或者信號(hào)是否具有邏輯性，且策略本身是可復(fù)制的，而不只是一時(shí)的預(yù)測(cè)而已

• 統(tǒng)計(jì)上是否可靠，不能過擬合

• 是否能顯著提高預(yù)測(cè)能力

周五的文章《“危機(jī)alpha”有了危機(jī)，沒有了alpha》里，我陳述且強(qiáng)調(diào)了兩個(gè)現(xiàn)實(shí)：

1、CTA產(chǎn)品本周普遍大跌，沖著“危機(jī)alpha”來的新CTA投資者，估計(jì)自己剛投就有“危機(jī)了”

2、策略擁擠，很多管理人相對(duì)于策略smart beta而言，Alpha越來越?jīng)]

后續(xù)很多管理人和中介方也都紛紛發(fā)言，大概都紛紛想證明幾點(diǎn)：

• CTA是有危機(jī)Alpha的，尤其在多資產(chǎn)系統(tǒng)性大跌時(shí)候

• CTA具有長期配置價(jià)值，短期回撤而已

• 我跌得少，我跟他們不一樣

我覺得對(duì)于以上這些觀點(diǎn)不需討論，我的文章里前半部分說得很清楚了，也并沒有否認(rèn)配置價(jià)值，尤其是萬一長尾系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)降臨時(shí)，trend following是概率上不錯(cuò)的策略。而且CTA產(chǎn)品凈值本身跟定位波動(dòng)率高度相關(guān)，也跟具體子策略很相關(guān)，當(dāng)然會(huì)不一樣。

閱讀者懂得自然都懂，不明白的，可以去查閱下海外的論文。在這，送你一篇昨天張總剛發(fā)群里的文章，The crisis alpha of managed futures: Myth or reality?，點(diǎn)擊英文即可下載。

of course，有立場(chǎng)傾向的軟文容易容易被人愛，但我不寫軟文。再說一遍本號(hào)宗旨：描述事實(shí)，甚至大眾看不到的真相！因此是記敘文，甚至連議論文都不是，更不是抒情散文。

三、沒想到還需要定義Alpha

具體關(guān)于Alpha的文章，本號(hào)都已經(jīng)發(fā)過很多次了。比如，你們可以翻翻《Alpha遠(yuǎn)去，Beta和Gamma橫流》，《beta全軍覆沒，alpha粉身碎骨》。

不過我沒想到，這個(gè)年頭了，還需要對(duì)Alpha進(jìn)行討論。既然要討論，那么首先得定義一下。

關(guān)于股票的alpha大家至少會(huì)拿個(gè)指數(shù)來對(duì)比，但是關(guān)于CTA，alpha的理解可謂是是五花八門：

• 比如，有說危機(jī)Alpha，就是當(dāng)股票等資產(chǎn)系統(tǒng)性大跌時(shí)候，把CTA提供了正收益部分定義為Alpha

• 比如，有人把CTA絕對(duì)收益部分定義為Alpha

• 比如，還有人把超過南華商品指數(shù)部分定義為Alpha

這些吧，都不是我眼里的或者我想要的CTA產(chǎn)品的alpha！

昨天艾方的那個(gè)說危機(jī)alpha文章，我倒也看了，這至少還算是一篇有數(shù)據(jù)論點(diǎn)的文章，而不是自媒體蹭熱點(diǎn)文。

我不是做量化的，但是海外的一些關(guān)于CTA論文包含AQR那系列，還好幾年前都看過。正是因?yàn)榭催^，所以覺得所謂“Crisis Alpha”說法有問題。

這里面的危機(jī)alpha，應(yīng)該是指：股票大跌時(shí)候，CTA里面的趨勢(shì)跟蹤策略往往是漲的，所以叫“ Crisis Alpha”，類似于袁總說的趨勢(shì)策略beta1=股票beta 2的alpha，這很tricky，對(duì)吧？

“This is a marketing argument particularly used by managed futures”，營銷工具而已。

各位，這樣的產(chǎn)品宣傳和投教，對(duì)于客戶增進(jìn)CTA產(chǎn)品理解沒有任何幫助。而且，每當(dāng)危機(jī)alpha過后，存在販賣客戶焦慮嫌疑，很多最近買CTA的客戶就是這樣被渠道“安利”的。

我說過，CTA產(chǎn)品不好擇時(shí)，未來業(yè)績不好預(yù)期，但是如果新客戶朝著過往一段時(shí)間優(yōu)美業(yè)績曲線來，你在相對(duì)階段性高點(diǎn)勸買，最終低于客戶預(yù)期是大概率事件。

同樣的，客戶反過來會(huì)問：如果沒有危機(jī)，CTA就不能配了么？那么就贖回？

如果僅僅是為了宣傳產(chǎn)品防范下跌尾部風(fēng)險(xiǎn)用，那看空期權(quán)不是更好么？而且CTA策略本身也有尾部風(fēng)險(xiǎn)。

沒有最好的產(chǎn)品，只有好的配置策略。CTA產(chǎn)品投資回歸配置屬性，是“大概率、正確”的事情。何況同樣一個(gè)CTA策略，中國市場(chǎng)相對(duì)發(fā)達(dá)市場(chǎng)更容易有alpha。

四、如何定義Alpha？

什么是alpha？這在不同投資者眼里，確實(shí)“眾說紛紜”。同樣一個(gè)產(chǎn)品，可能陸家嘴小王眼里的alpha和崇明島阿姨心理的alpha是不一樣的。

如何合理定義alpha？對(duì)于不同策略和產(chǎn)品而言，我認(rèn)為應(yīng)該予以區(qū)分對(duì)待。業(yè)內(nèi)沒有統(tǒng)一的答案，我來簡要說說我的看法吧：

• 定義alpha之前，首先要定義beta，甚至smart beta，我們要回到策略和資產(chǎn)本身去看，怎么拆分比較合理？因?yàn)檫@涉及到風(fēng)險(xiǎn)暴露對(duì)標(biāo)，組合管控，及合理付費(fèi)問題。

• 對(duì)于股票而言，我們要回到管理人的投資思路、風(fēng)格、和行業(yè)暴露上去，拆完后再去定義比較好點(diǎn)。比如基金公司現(xiàn)在賽道基金涌現(xiàn)，一個(gè)全倉新能源的“科技先鋒基金”，顯然不能用上證、滬深300，或者其它寬基指數(shù)去比較出alpha，雖然他們都是這么做的。

• 對(duì)于債券而言，要回到“目標(biāo)久期，信用風(fēng)險(xiǎn)暴露，杠桿”上去定義

• 對(duì)于量化指增，我們要回到beta的機(jī)會(huì)成本上去定義，比如500指增產(chǎn)品，對(duì)我來說，目前的alpha就是超過“滾動(dòng)IC貼水+ 年化4%”，這是500指數(shù)beta的無風(fēng)險(xiǎn)收益，而且我并沒有考慮指數(shù)分紅，打新，以及alpha的不確定性補(bǔ)償哦。

注：圖為頭部管理人代表500指增產(chǎn)品的超額，與beta的機(jī)會(huì)收益比較（虛線），2022ytd

• 對(duì)于主觀期貨，要回到管理人的擅長領(lǐng)域及投資風(fēng)格和做法上定義。

• 對(duì)于CTA，管理人的alpha取決于他們的策略本身，產(chǎn)品目標(biāo)波動(dòng)率定位和具體做法。只看凈值，不對(duì)產(chǎn)品策略類型及策略做法進(jìn)行拆分處理，不對(duì)產(chǎn)品波動(dòng)率進(jìn)行統(tǒng)一對(duì)標(biāo)處理，是不合適的。

我們把很多管理人的凈值稍作簡單處理，結(jié)果也是驚人的，如下圖。

江郎才盡，本話題接下來估計(jì)只能寫寫《哪些CTA管理人更具有Alpha？》了