開年來(lái)，整個(gè)基金行業(yè)一腳踩進(jìn)了募集降溫后冰冷的河水。二季度基金發(fā)行份額，創(chuàng)下了2019年二季度以來(lái)的新低。

更慘烈的是權(quán)益類基金。股票型與混合型基金加來(lái)占比只有30.3%，份額從2021年一季度高點(diǎn)的9291.1億份下滑到764.48億份，縮水了9成多，沒有單只基金發(fā)行超過(guò)60億，相反債券基金發(fā)行占比高達(dá)65.10%。

直到九月銀行一線網(wǎng)點(diǎn)中問基金的少了，咨詢金條的倒是多了。

為了挽留客戶，首批以業(yè)績(jī)掛鉤的浮動(dòng)費(fèi)率產(chǎn)品浮出水面，當(dāng)業(yè)績(jī)小于等于期初凈值時(shí)，返還部分管理費(fèi)，當(dāng)基金年化超過(guò)8%/高于基準(zhǔn)時(shí)，收取業(yè)績(jī)報(bào)酬。但即使產(chǎn)品設(shè)計(jì)上做出了這樣的讓步，大家還是擔(dān)心三年漫長(zhǎng)的鎖定期，依然會(huì)令基金賣不出去。

過(guò)去幾年許多主觀權(quán)益基金的發(fā)行和大排長(zhǎng)龍的網(wǎng)紅店類似，批量造星后饑餓營(yíng)銷是一個(gè)常用的套路。在客戶經(jīng)歷了創(chuàng)傷后，「XX基金強(qiáng)勢(shì)來(lái)襲，限額XX億，超額比例配售，僅售一天」的預(yù)熱，效果越來(lái)越弱。

深耕發(fā)行多年的基金公司們，幡然發(fā)現(xiàn)，打再明星的基金經(jīng)理招牌也好，做再多年的投資者教育也罷，只要市場(chǎng)還是清湯寡水的左側(cè)，就是沒有號(hào)召力。于是，為了保成立，基金公司也不得不多想幾招。

畢竟，誰(shuí)都知道 ，這個(gè)時(shí)點(diǎn)的新基金，只要能成立，做起收益總是比5000點(diǎn)的時(shí)候要容易。

公募的主要利潤(rùn)來(lái)源是管理費(fèi)收入，而非利潤(rùn)分成，因此能不能多發(fā)基金、多上規(guī)模，一定程度上決定了大公募的年底排名，以及小公募未來(lái)在行業(yè)內(nèi)的生存空間。

對(duì)于中小基金公司來(lái)說(shuō)，要順利發(fā)出新基金，若沒有丘棟榮、馮明遠(yuǎn)這樣的頂流坐鎮(zhèn)，刷臉打流量牌注定很難，因此神秘的「幫忙基金」充當(dāng)了一個(gè)重要角色。

2023年4月19日，金信優(yōu)質(zhì)成長(zhǎng)凈值上漲9.15%，當(dāng)天既沒有AI集體漲停，也沒有中特估集體暴漲，這樣的漲幅極其詭異。事后了解，基金募集第二天就暫停大額認(rèn)購(gòu)，限購(gòu)1萬(wàn)元，僅一周就滿足了「200戶持有人+2億元規(guī)?！沟某闪㈤T檻，還有公司員工的認(rèn)購(gòu)助攻。

很蹊蹺的是，基金剛成立就開放贖回。

基金招募說(shuō)明書顯示，持有未滿7日的贖回費(fèi)率是1.50%，持滿7日后贖回費(fèi)打五折；同時(shí)對(duì)于持有少于30日的投資人收取的贖回費(fèi)，將全額計(jì)入基金財(cái)產(chǎn)。種種蛛絲馬跡顯示，該基金或許出現(xiàn)了「幫忙資金」的大額贖回，大筆的贖回費(fèi)用落在了留下的基金份額之上，導(dǎo)致凈值暴漲[2]。

類似的狗血反常走勢(shì)歷史上也不少見。2016年1月，建信鑫豐回報(bào)C一天跌去67.56%，令一眾基民瞳孔地震。沒人能想到一只追求絕對(duì)收益的打新基金可以跌成這樣。

原因是遭遇巨額贖回后，基金份額被贖得所剩無(wú)幾。當(dāng)時(shí)凈值保留到小數(shù)點(diǎn)后三位，小數(shù)點(diǎn)第四位恰恰是「入」（若真實(shí)凈值1.0385，四舍五入凈值是1.0390，相當(dāng)于機(jī)構(gòu)每贖回一份多給了0.0005元），機(jī)構(gòu)贖回多得的錢被攤銷到基金資產(chǎn)中，最終帶來(lái)散戶大幅虧損。

2018年以后，越來(lái)越多公司將凈值精確到小數(shù)點(diǎn)后第八位，這種幣圈式的漲跌出現(xiàn)的也越來(lái)越少。

一般來(lái)說(shuō)，神秘金主的幫忙資金主要用于幫助小基金公司順利發(fā)行基金，或者在基金淪為迷你基金后幫其避開清盤風(fēng)險(xiǎn)。

所以在申購(gòu)新基金時(shí)，或者買一個(gè)迷你老基金時(shí)，發(fā)現(xiàn)自己買的是一個(gè)機(jī)構(gòu)占比極高的產(chǎn)品，很有可能與你一同上船的是「幫忙資金」。他們?cè)诠馑俪冯x后，往往會(huì)造成凈值巨幅波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)基金經(jīng)理也會(huì)被迫微操應(yīng)對(duì)大額贖回風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而影響投資業(yè)績(jī)。

最可怕的是，若機(jī)構(gòu)跑完就剩你傻傻站在原地，接下來(lái)要面對(duì)的，可能是基金清盤的風(fēng)險(xiǎn)。

融通基金前董事長(zhǎng)高峰前段時(shí)間兜出了一個(gè)猛料，基金公司存在「基金分倉(cāng)」的潛規(guī)則。

他揭露，融通基金長(zhǎng)期以來(lái)將半數(shù)左右基金分倉(cāng)，違規(guī)用于換取券商基金代銷等其他費(fèi)用，「基民不知道替他管錢的人這么大方，給了券商這么高的費(fèi)率去做交易?！垢叻灞硎荆?strong>萬(wàn)2的東西，非要萬(wàn)8去賣，這就是緣于基民意識(shí)不到[3]。」

一般來(lái)說(shuō)，基金公司向券商支付的傭金只能用于研究支持，不得用于其他用途。而且證監(jiān)會(huì)明確規(guī)定，基金公司不得將席位開設(shè)與基金銷售掛鉤，不得以任何形式向證券公司承諾基金在席位上的交易量。也就是說(shuō)，理論上，誰(shuí)的研究做得更好，買方才會(huì)提供更多的傭金。

但是這并非沒有漏洞可鉆，畢竟研究的好壞，相對(duì)主觀；基金代銷的規(guī)模，才更直觀。

事實(shí)上，以基金規(guī)模去置換交易量早已是許多業(yè)內(nèi)人士心照不宣的秘密，特別是在ETF的發(fā)行上。

畢竟兜售ETF可無(wú)法營(yíng)銷「公募X冠王」、「X年老將穿越牛熊」等老土概念了，一只ETF想要脫穎而出，發(fā)行時(shí)的話題炒作、營(yíng)銷力度格外重要。往往發(fā)行最早、最熱的那只，規(guī)模最大，在強(qiáng)大的虹吸效應(yīng)面前，其余同概念ETF只能淪為陪襯，像國(guó)泰芯片ETF、易方達(dá)創(chuàng)業(yè)板ETF，早已占領(lǐng)基民心智，同類產(chǎn)品往往只能接受自己被規(guī)模效應(yīng)所吞噬。

概括來(lái)說(shuō)，ETF比的是先發(fā)優(yōu)勢(shì)，市場(chǎng)永遠(yuǎn)只能記住1-2只ETF。

2022年7月，基金銷售們把微信頭像、昵稱改成「中證1000」，一副10多年前報(bào)紙角落房產(chǎn)中介廣告的味道。為了搶中證1000ETF的先手，金融圈高質(zhì)量人士已經(jīng)顧不上那么多了。

那時(shí)，朋友圈充滿了這樣的頭像

不僅如此，為了更順利、更火爆地發(fā)出ETF，部分頭部公募向券商許諾交易傭金，以20倍交易額為條件置換銷售規(guī)模，即券商幫忙賣10億ETF，基金公司把200億交易額貢獻(xiàn)給券商。如果券商賣的好，基金公司會(huì)選擇他為做市商，ETF可以參與轉(zhuǎn)融通證券出借業(yè)務(wù)，為后者帶來(lái)更多的額外收入[4]。

如果是中小基金公司，市場(chǎng)又不好，這一倍數(shù)可能會(huì)飆升至50倍。假設(shè)萬(wàn)八傭金，50倍交易量返還，券商代銷了10個(gè)億，基金公司就會(huì)支付4000萬(wàn)的分倉(cāng)傭金。

更加刺激的是交易額往往以「貸款」形式呈現(xiàn)。如果一只ETF收取交易額是ETF銷售規(guī)模的10倍，而這只ETF一年產(chǎn)生的交易額是ETF規(guī)模的2倍，那么累計(jì)5年可以付清。那50倍呢？這可不會(huì)像某些地產(chǎn)債一樣無(wú)限展期，通常的做法是讓基金公司把旗下一些主動(dòng)權(quán)益產(chǎn)品交易席位也放到ETF的券商那里[5]，用來(lái)頂?shù)挚邸?/span>

蝴蝶效應(yīng)就這樣產(chǎn)生了。本是為了樸實(shí)無(wú)華地發(fā)行被動(dòng)ETF，最后傳導(dǎo)到公司毫不相關(guān)的股票基金經(jīng)理，間接鼓勵(lì)他們多換手。期間產(chǎn)生的傭金費(fèi)用，則由基民買單。

基金分倉(cāng)返傭的方式說(shuō)白了只能讓券商一定程度加大對(duì)產(chǎn)品營(yíng)銷的力度，如何才能讓券商「全心全意」去賣基金、上規(guī)模？一種令基金公司和券商更加深度捆綁的券商結(jié)算模式在近幾年井噴式增長(zhǎng)。

所謂的券結(jié)模式，即由券商在中國(guó)結(jié)算開設(shè)結(jié)算資金賬戶，基金公司的產(chǎn)品委托券商作為經(jīng)紀(jì)商為其完成資金的結(jié)算交收。簡(jiǎn)而言之，從原來(lái)由銀行托管、券商交易，轉(zhuǎn)變?yōu)槿贪k基金投研、交易、托管與結(jié)算。

從某種程度上說(shuō)，券結(jié)模式已然成為券商對(duì)基金公司的一種定制的一條龍服務(wù)。

2013年8月16日的光大烏龍指事件，讓大盤一分鐘飆漲逾5%，很大程度上就是缺失了這種服務(wù)。那時(shí)由于銀行結(jié)算，交易時(shí)不校驗(yàn)賬戶資金，即使賬戶里沒錢也可以先買入，然后晚上結(jié)算，錢不夠再補(bǔ)[6]，若交易員手抖，完全可能把大盤買漲?！，F(xiàn)在不同了，基金交易券商隨時(shí)監(jiān)控，帳上沒錢無(wú)法交易。

一定程度上，券結(jié)模式降低了老鼠倉(cāng)的概率。與此同時(shí)，對(duì)于基金公司來(lái)說(shuō)，券結(jié)模式最大的好處還是能幫自己發(fā)出基金、賣上規(guī)模。

相較于頭部公募基金多品類、多產(chǎn)線，中小基金公司難有競(jìng)爭(zhēng)力，有些甚至是剛剛成立的新公司，他們大部分很難得到尊貴的銀行渠道支持。因此采用券結(jié)模式，可以進(jìn)一步綁定券商，用定制化的合作，券商也有更多動(dòng)力做財(cái)富管理轉(zhuǎn)型。

所以券結(jié)模式一般存在于，需要啟動(dòng)規(guī)模的新基金公司（特別是缺少股東背景的個(gè)人系公募），有規(guī)模壓力的中小基金公司以及大基金公司的非明星基金經(jīng)理。

對(duì)于券商來(lái)說(shuō)，券結(jié)模式下一個(gè)產(chǎn)品的交易傭金只能分給1-3家券商——「一家基金通過(guò)一家券商席位的年交易傭金不超過(guò)其當(dāng)年交易傭金綜合30%」的限制成為歷史，若一家吃完可以賺取更多的傭金。例如2020年，傅鵬博的睿遠(yuǎn)成長(zhǎng)價(jià)值就給中信證券創(chuàng)造了5682萬(wàn)的傭金收入[1]，令全行業(yè)艷羨。

市面上通常的說(shuō)法是，券商重視銷量，忽視保有量，券結(jié)產(chǎn)品能夠令考核更側(cè)重于客戶利益，有利于行業(yè)可持續(xù)發(fā)展。

但客戶利益終究還是要看長(zhǎng)期業(yè)績(jī)。同樣是券結(jié)基金，既有丘棟榮、姜誠(chéng)的正面標(biāo)桿，也有高楠離職前恒越成長(zhǎng)的驚人回撤，史博首發(fā)150億的南方興潤(rùn)價(jià)值成立以來(lái)跌去33.61%的血淋淋案例。

說(shuō)到底，券結(jié)也只是產(chǎn)品設(shè)計(jì)上的改進(jìn)。

尾聲

不會(huì)有人想過(guò)，兩年前沸騰出圈的基金行業(yè)，如今快速冷卻到陷入「保殼」困境。

依據(jù)WIND數(shù)據(jù)，截至9月18日，基金凈資產(chǎn)不到5000萬(wàn)規(guī)模的迷你基金達(dá)到1839只，與此同時(shí)189只基金清盤。

整個(gè)行業(yè)充斥迷你基金的景象，清冷死寂到就像A股那尾部數(shù)千只不到20億市值的股票，經(jīng)過(guò)一個(gè)概念吹風(fēng)抖擻了一下，又被更深的按下去。

用短期的視角看，這是一輪周期底部的寫照，但即便放長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，這也依然是一個(gè)嚴(yán)峻的供給問題——公募基金已超過(guò)10000只，超過(guò)A股股票數(shù)量的兩倍，可是10年年化超過(guò)15%的產(chǎn)品就只有那么十幾只。

卯足勁也發(fā)不出新基金，可能真的不僅僅是基民底部不想買。

這讓筆者想到，喬布斯回到蘋果后第一件事就是砍掉70%的產(chǎn)品線，他說(shuō)：「連我應(yīng)該推薦我的朋友買哪個(gè)？」這樣的問題都無(wú)法清晰表述，不應(yīng)該把時(shí)間浪費(fèi)在他們身上。

[1] 睿遠(yuǎn)成長(zhǎng)價(jià)值混合型證券投資基金2020年年度報(bào)告

[2] 新基金凈值單日暴漲9.15% “幫忙資金”魅影閃現(xiàn)幫了誰(shuí).中國(guó)證券報(bào)

[3] 融通基金前董事長(zhǎng)曝光潛規(guī)則：“基金分倉(cāng)”侵害基民利益.華夏時(shí)報(bào)

[4] “內(nèi)卷”加劇ETF淪為“貴族的游戲”.上海證券報(bào)

[5] ETF銷售“潛規(guī)則”顯現(xiàn)？這樣操作成常態(tài)，中小公司吐槽：“貴族游戲”.證券時(shí)報(bào)

[6] 券結(jié)基金，一些你不知道的事.基社區(qū)

[7] 存在增加換手、限制標(biāo)的隱憂，券結(jié)基金規(guī)模持續(xù)增長(zhǎng)“喜憂參半”.紅周刊

編輯：張婕妤