中國(guó)中免半年報(bào)數(shù)據(jù)全面下滑。營(yíng)收下滑12.81%，凈利潤(rùn)下滑15.07%；單看二季度，營(yíng)收下滑17.44%，凈利潤(rùn)下滑37.6%。毛利率相對(duì)平穩(wěn)達(dá)33.53%，相較去年同期增長(zhǎng)近3個(gè)百分點(diǎn)，環(huán)比微增0.5個(gè)百分點(diǎn)。

按商品類型看，上半年實(shí)現(xiàn)免稅商品銷售216.7億元，同比下滑9.54%，有稅商品銷售額91.58億元，同比下滑21.59%。有稅商品毛利率17.37%，較2023年15.25%有所回暖；免稅商品毛利率39.51%，與2023年基本持平。

分地區(qū)看，海南地區(qū)銷售額167.85億元，因2023年半年報(bào)未公布相關(guān)數(shù)據(jù)，同比數(shù)據(jù)無(wú)法準(zhǔn)確測(cè)算，但根據(jù)2023年半年報(bào)海南地區(qū)經(jīng)營(yíng)主體相關(guān)數(shù)據(jù)加總，今年上半年海南地區(qū)銷售額同比下降29%左右；上海地區(qū)銷售額85億元，同比增長(zhǎng)3.7%。海南地區(qū)毛利率21.81%，低于2023年25.76%的毛利率水平，應(yīng)與離島免稅銷售額下滑幅度較大，有稅業(yè)務(wù)占比提升有關(guān)；上海地區(qū)毛利率24.74%，略高于2023年23.8%的水平，應(yīng)與口岸免稅銷售額占比提升有關(guān)。

免稅商品銷售方面，口岸免稅特許經(jīng)營(yíng)費(fèi)為銷售額的1%，離島免稅特許經(jīng)營(yíng)費(fèi)為銷售額的4%，據(jù)此可以粗略測(cè)算出上半年中免離島免稅銷售額為132.1億元，去年同期為191.15億元，同比下滑30.89%；中免上半年口岸免稅銷售額為84.6億元，去年同期為48.41億元，同比增長(zhǎng)74.76%。（該思路由雪球球友@大航的后花園提供，深表感謝）

重要子公司營(yíng)收數(shù)據(jù)如下：（單位：億元）

注：?？趪?guó)際免稅城2023年上半年數(shù)據(jù)按照2023全年銷售業(yè)績(jī)*60%測(cè)算，同比為非準(zhǔn)確數(shù)據(jù)。

可以看出，海南地區(qū)出現(xiàn)大幅下滑，在口岸免稅大幅增長(zhǎng)的幫助下，上海地區(qū)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收正增長(zhǎng)。

接下來(lái)從離島免稅和口岸免稅兩個(gè)維度聊聊中免的半年報(bào)。

一、離島免稅：

2023年上半年離島免稅相關(guān)數(shù)據(jù)如下：（單位：億元）

可以看出，相較2023年同期，今年上半年離島免稅銷售額嚴(yán)重下滑。去年5月開始嚴(yán)打套代購(gòu)，5月前后銷售額如下：（單位：億元）

可以看出打擊套代購(gòu)讓離島免稅銷售額大幅下滑。在去年二季度相對(duì)較低的基數(shù)上，今年二季度離島免稅銷售額卻出現(xiàn)了更大幅度的下滑。消費(fèi)的整體頹勢(shì)對(duì)離島免稅的影響極其巨大。

中免離島免稅銷售額132.1億元（測(cè)算值），同比下滑30.89%，略高于行業(yè)下滑幅度。

根據(jù)同一測(cè)算標(biāo)準(zhǔn)，2022年中免離島免稅市占率為70.55%，2023年回升至72.85%，今年上半年則微降至71.57%。

離島免稅其他數(shù)據(jù)如下：

1、核心數(shù)據(jù)：

二季度逐漸迎來(lái)海南旅游的淡季。從4月起，離島免稅銷售額逐漸走低，在剔除了套代購(gòu)影響的6月和7月，銷售額分別同比下降32.94%和36.52%，降幅仍在擴(kuò)大。同時(shí)，影響銷售額的各項(xiàng)核心數(shù)據(jù)均持續(xù)走低，離島免稅的消費(fèi)頹勢(shì)仍未改善。

2、旅客數(shù)據(jù)：

半年報(bào)中，中免提及今年海南旅游市場(chǎng)增長(zhǎng)不均衡，呈現(xiàn)“南冷北熱”。三亞鳳凰機(jī)場(chǎng)旅客吞吐量同比下降3.2%，?？诿捞m國(guó)際機(jī)場(chǎng)同比增長(zhǎng)20.3%。

三亞國(guó)際免稅城是海南最成熟、知名度最高的免稅店，人均消費(fèi)金額遠(yuǎn)高于其他免稅店，三亞旅游遇冷或許也是導(dǎo)致滲透率、人均消費(fèi)金額大幅下滑的原因。

三亞、?？诼每蛿?shù)據(jù)如下：（單位：萬(wàn)人）

從過(guò)夜旅客數(shù)據(jù)看，?？谂c去年同期大體持平，三亞則出現(xiàn)明顯下滑，7月有所回暖，可持續(xù)性尚待觀察。

離島人數(shù)口徑數(shù)據(jù)如下：（單位：萬(wàn)人）

上表可見離島人數(shù)也連續(xù)三個(gè)月呈現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。

旅客變少了，購(gòu)買免稅商品旅客的比例變小了，購(gòu)買的金額也變少了，這些因素共同導(dǎo)致了離島免稅銷售額的大幅下滑。

立足當(dāng)前，依然未發(fā)現(xiàn)銷售頹勢(shì)有改善的跡象。在《我眼中的銀行股投資機(jī)會(huì)》一文中，三元分享了一個(gè)觀點(diǎn)，從銀行業(yè)信用卡新生成不良率的情況可以窺視消費(fèi)的改善可能。今年上半年信用卡新生成不良仍處高位，并未出現(xiàn)積極變化，說(shuō)明城市居民資產(chǎn)負(fù)債表仍在惡化，消費(fèi)回暖仍需時(shí)日。

3、購(gòu)物數(shù)據(jù)：

銷售額相關(guān)細(xì)分?jǐn)?shù)據(jù)如下：

不論香化還是精品，人均購(gòu)買金額均在持續(xù)下滑。

件數(shù)相關(guān)細(xì)分?jǐn)?shù)據(jù)如下：

精品件數(shù)相對(duì)穩(wěn)定，人均香化購(gòu)買件數(shù)雖有波動(dòng)，但整體呈下行趨勢(shì)。

商品件均單價(jià)數(shù)據(jù)如下：

可以看出，今年以來(lái)，香化件均單價(jià)略有下滑，精品單價(jià)則處于持續(xù)下滑態(tài)勢(shì)，人均購(gòu)買力出現(xiàn)了明顯下降。

整體來(lái)看，海南離島免稅市場(chǎng)整體表現(xiàn)非常萎靡，且這種頹勢(shì)暫時(shí)看不到改善的跡象。中免離島免稅市占率較去年同期雖略有下滑，但在島內(nèi)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)依然十分明顯。中免業(yè)績(jī)的頹勢(shì)更多受制于市場(chǎng)環(huán)境的頹勢(shì)，受競(jìng)爭(zhēng)主體增加、競(jìng)爭(zhēng)加劇的影響相對(duì)較小。

二、口岸免稅：

中免的口岸免稅上半年同比增長(zhǎng)74.76%，主要受益于去年的低基數(shù)，并非口岸免稅出現(xiàn)了積極的增長(zhǎng)信號(hào)。

浦東機(jī)場(chǎng)是口岸免稅的典型代表。從國(guó)際旅客數(shù)量看，2023年上半年為359.38萬(wàn)人，今年為1251.41萬(wàn)人，同比增長(zhǎng)248%，而中免的半年報(bào)業(yè)績(jī)快報(bào)顯示，上海機(jī)場(chǎng)免稅店收入增長(zhǎng)近1倍，可見銷售額的增長(zhǎng)速度遠(yuǎn)不及人流量的恢復(fù)速度，口岸免稅的恢復(fù)情況難言理想。

上海機(jī)場(chǎng)一季度免稅合同收入為3.47億元，二季度為3.01億元，二季度國(guó)際旅客數(shù)量相較一季度增長(zhǎng)10.49%，收入?yún)s環(huán)比下降13.26%，整體情況不容樂(lè)觀。

7月，浦東機(jī)場(chǎng)國(guó)際旅客數(shù)量為256.55萬(wàn)人，相較二季度220萬(wàn)人左右的國(guó)際旅客數(shù)量增長(zhǎng)16.6%，恢復(fù)至2019年同期的89%，讓三元對(duì)口岸免稅的客流恢復(fù)有了一些期待，但購(gòu)買力的恢復(fù)仍需觀察。

展望三季度，三元認(rèn)為離島免稅依然承壓，口岸免稅去年同期基數(shù)較低，銷售額有望保持增長(zhǎng)，但增速相較上半年預(yù)期會(huì)大幅下滑，因?yàn)槿ツ耆径入x島免稅銷售額基數(shù)降低，中免整體營(yíng)收增速降幅有望收窄。但受制于消費(fèi)市場(chǎng)的萎靡，中免業(yè)績(jī)短期內(nèi)缺乏改善空間。