中國可能面臨又一輪外部經(jīng)濟(jì)沖擊。

此輪沖擊來自后危機(jī)時(shí)代的宏觀經(jīng)濟(jì)政策“正?；边M(jìn)程，美聯(lián)儲(chǔ)退出量化寬松政策將對(duì)包括中國在內(nèi)的新興經(jīng)濟(jì)體構(gòu)成嚴(yán)峻考驗(yàn)。上周，美國參議院批準(zhǔn)珍妮特·耶倫出任美聯(lián)儲(chǔ)主席，其施政舉措需密切關(guān)注。

為應(yīng)對(duì)百年不遇的全球金融危機(jī)，美聯(lián)儲(chǔ)采取了力度空前的三輪量化寬松政策，其資產(chǎn)負(fù)債表大為膨脹，隔夜拆借利率壓至零到0.25%之間。2013年1月，美聯(lián)儲(chǔ)公布了退出零利率政策的“門檻”，即失業(yè)率下降至6.5%或預(yù)期通脹率超過2.5%。此后,隨著美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，失業(yè)率門檻已經(jīng)達(dá)到。盡管伯南克多次表示，這些設(shè)定只是退出的必要條件，而非觸發(fā)條件，但是，從2014年1月起，量化寬松規(guī)模開始縮減，每月購債規(guī)模由850億美元減少到750億美元，量寬政策漸近尾聲、行將扭轉(zhuǎn)已無可爭(zhēng)議。

對(duì)于五年來全力以赴應(yīng)對(duì)金融危機(jī)的主要經(jīng)濟(jì)體而言，這一逆轉(zhuǎn)的影響是根本性的。雖然其沖擊將依量寬退出的力度、節(jié)奏而不同，但這一政策的溢出效應(yīng)不容忽視。已有跡象顯示，以往看好新興經(jīng)濟(jì)體增長前景的資金可能大量外流，美元升值引發(fā)新興經(jīng)濟(jì)體貨幣被動(dòng)貶值，股票和債券資產(chǎn)遭遇拋售，這些都會(huì)給全球金融市場(chǎng)帶來嚴(yán)重?cái)_動(dòng)。發(fā)達(dá)國家利率水平進(jìn)入長期上升通道，對(duì)正處于改革關(guān)鍵期的中國及其他新興經(jīng)濟(jì)體而言，風(fēng)險(xiǎn)絕對(duì)不容小覷。有的新興經(jīng)濟(jì)體可能從此告別高增長。

量寬退出對(duì)于中國意味著什么？在學(xué)者與官員中，惴惴不安者有之，不以為然者亦有之。其實(shí)，對(duì)此重大宏觀經(jīng)濟(jì)事件固然不能風(fēng)聲鶴唳、過度擔(dān)憂，但掉以輕心、盲目樂觀更不足取。監(jiān)管當(dāng)局需要密切觀察事態(tài)的發(fā)展，準(zhǔn)確評(píng)估美聯(lián)儲(chǔ)相關(guān)政策動(dòng)向的影響，與市場(chǎng)人士有效溝通，并格外重視學(xué)界的研究與建言。由于金融固有的風(fēng)險(xiǎn)和不確定性，無論事后證明量寬退出帶給中國的真實(shí)風(fēng)險(xiǎn)有多大，事先把風(fēng)險(xiǎn)估計(jì)得足一些并制定相應(yīng)的應(yīng)對(duì)方案，才能贏得主動(dòng)。

應(yīng)對(duì)金融風(fēng)險(xiǎn)，需要機(jī)動(dòng)策略，但治本之策仍在于深化經(jīng)濟(jì)、金融改革，按照中共十八屆三中全會(huì)的決定，完善人民幣匯率市場(chǎng)化形成機(jī)制，加快推進(jìn)利率市場(chǎng)化。推動(dòng)資本市場(chǎng)雙向開放，有序提高跨境資本和金融交易可兌換程度，建立健全宏觀審慎管理框架下的外債和資本流動(dòng)管理體系，加快實(shí)現(xiàn)人民幣資本項(xiàng)目可兌換。應(yīng)當(dāng)承認(rèn)，在國際金融市場(chǎng)出現(xiàn)趨勢(shì)性變化時(shí)，推進(jìn)這些復(fù)雜的改革勢(shì)必承擔(dān)更大的風(fēng)險(xiǎn)，不過不改革的風(fēng)險(xiǎn)只會(huì)更大。對(duì)決策者而言，重要的是權(quán)衡資本賬戶開放和宏觀審慎性政策，根據(jù)外部環(huán)境適時(shí)調(diào)整改革的力度和速度。

資本賬戶開放進(jìn)程不可避免地涉及中國的外匯儲(chǔ)備管理。目前，中國外匯儲(chǔ)備已經(jīng)達(dá)到3.7萬億美元，與美元債務(wù)相關(guān)投資更是超過1.3萬億美元。隨著美聯(lián)儲(chǔ)購債影響在國債和抵押貸款債券市場(chǎng)上逐漸淡化，美國主要的市場(chǎng)指標(biāo)利率水平走高是必然趨勢(shì)，中國持有的美債也難以擺脫減值壓力。學(xué)界早有建言，鑒于中國外匯儲(chǔ)備過于龐大，在考慮安全性的前提下，應(yīng)將外儲(chǔ)投資組合更多從流動(dòng)性目標(biāo)向收益性目標(biāo)轉(zhuǎn)移，逐漸減少對(duì)美國國債市場(chǎng)的投資依賴。量化寬松政策逐步退出，正是外儲(chǔ)投資思路轉(zhuǎn)變的一個(gè)重要時(shí)間窗口。

從中國看，當(dāng)年為應(yīng)對(duì)全球金融危機(jī)而延滯的諸多改革，當(dāng)隨量寬退出而提速。過去數(shù)年內(nèi)，大量地方政府基建項(xiàng)目破土動(dòng)工，雖在短期內(nèi)迅速穩(wěn)住經(jīng)濟(jì)，但投資效率低下，而且資金期限嚴(yán)重錯(cuò)配，地方融資平臺(tái)蘊(yùn)藏著巨大的潛在債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。這已為審計(jì)署近日發(fā)布的政府性債務(wù)數(shù)據(jù)所證實(shí)。2013年年中以來，銀行間市場(chǎng)利率水平快速上升，貨幣供給總量寬松而實(shí)體經(jīng)濟(jì)“缺血”嚴(yán)重的怪現(xiàn)狀，一直未能改變。如果量寬退出，資本短期流出中國，這一狀況很可能加劇，進(jìn)而引發(fā)政府債危機(jī)深化。

種種問題與矛盾使得相關(guān)改革已箭在弦上，不得不發(fā)。當(dāng)下，無論是實(shí)體經(jīng)濟(jì)還是金融市場(chǎng)，均對(duì)中共十八屆三中全會(huì)后的新一輪改革抱有期待。倘若改革步伐趕不上這一預(yù)期，經(jīng)濟(jì)增速下降，加上量寬退出帶來的外部壓力，金融風(fēng)險(xiǎn)將陡然增加。五年來，許多改革議程讓位于應(yīng)急舉措而一拖再拖。如今，應(yīng)對(duì)量寬退出，無論如何應(yīng)當(dāng)成為全面深化改革的推進(jìn)器。

（文章來源：財(cái)新《新世紀(jì)》周刊）