大盤(pán)不斷上漲，投資者紛紛進(jìn)場(chǎng)，大小非們瘋狂減持，是如今二級(jí)市場(chǎng)的真實(shí)寫(xiě)照。

但昨日一支白馬股的一則公告，則成為了減持潮里的一股清流。

飲料龍頭伊利股份公告，擬回購(gòu)公司2.5%-5%的股份，回購(gòu)價(jià)不高于35元/股，若按35元算，則最高回購(gòu)金額可達(dá)到106.37億。以現(xiàn)價(jià)算，至少回購(gòu)2.5%的股份，也得花40億。

牛市漲了這么多，這是得有多看好，才會(huì)在現(xiàn)在決定這么做？對(duì)于伊利來(lái)說(shuō)，是目前的股價(jià)依然被低估，抑或是另有企圖？

一、員工需要多少股票？

公告稱，本次回購(gòu)將用于公司員工股權(quán)激勵(lì)，如果激勵(lì)分配完還有剩余，則回購(gòu)注銷(xiāo)。

員工需要幾十億股票嗎？

查詢一下伊利的持股結(jié)構(gòu)，目前伊利股份沒(méi)有實(shí)控人，高管持股的數(shù)量不算高，但相比許多公司，這個(gè)數(shù)字也不算低了。

高管年薪也不低，在A股的上市公司中處于相當(dāng)高的水平，董高監(jiān)綁定核心權(quán)益的必要性并不是特別大。

再查詢一下員工數(shù)目，目前伊利共有員工5.6萬(wàn)名，若以100億為基礎(chǔ)，每名員工可分得近20萬(wàn)的股票。

當(dāng)然，沒(méi)有公司股權(quán)激勵(lì)是全體員工都能分到股票的，至少一大幫基層普通員工不大可能分到，這里假設(shè)有20%的員工可以分得股票，那么平均下來(lái)，每人可獲得100萬(wàn)的股票獎(jiǎng)勵(lì)。

再看看伊利的工資水平，18年職工薪酬總共是47億，算下來(lái)平均工資8.39萬(wàn)/年。

這個(gè)股權(quán)激勵(lì)水平也太豐厚了吧。

不過(guò)，還是得對(duì)比一下老冤家蒙牛乳業(yè)，蒙牛也有一定的激勵(lì)方案，不過(guò)跟伊利這次比規(guī)模就小很多了。

蒙牛披露的18年年薪是15.2萬(wàn)/年，考慮到兩者所在地都是內(nèi)蒙，蒙牛工資確實(shí)高得多，不提高員工待遇，伊利確實(shí)會(huì)面臨員工不滿的狀況。

所以這樣看來(lái)，為了對(duì)抗蒙牛，伊利的股權(quán)激勵(lì)不是沒(méi)理由的。

在股權(quán)激勵(lì)方法尚未出來(lái)之前，依然難以評(píng)判其好壞，如果激勵(lì)條件設(shè)計(jì)得對(duì)未來(lái)業(yè)績(jī)的要求較高，達(dá)不到就注銷(xiāo)股份，那么還算好事。

但如果沒(méi)設(shè)計(jì)高標(biāo)準(zhǔn)的業(yè)績(jī)考核條件，那這個(gè)股權(quán)激勵(lì)的問(wèn)題就大了。

二、一百億可以做什么？

除了對(duì)股權(quán)質(zhì)押方案的不確定，這次回購(gòu)方案背后的機(jī)會(huì)成本也要考慮，一百億可以做什么？

算了一下，目前一百億，可以全額買(mǎi)下目前市值只有幾十億的天潤(rùn)乳業(yè)，燕塘乳業(yè)?；蚴悄孟鹿饷魅闃I(yè)，三元股份的50%以上控股權(quán)。

繼續(xù)新收幾個(gè)冰淇淋，植物蛋白飲料或者奶粉品牌？或者收購(gòu)更多的牧場(chǎng)？又或者收購(gòu)海外經(jīng)銷(xiāo)商，增強(qiáng)渠道。

畢竟，收購(gòu)資產(chǎn)帶來(lái)的利潤(rùn)都是實(shí)際的，而股權(quán)激勵(lì)是精神加成，操作空間大，對(duì)業(yè)績(jī)的影響無(wú)法量化。

而且，在股價(jià)已經(jīng)漲了40%后，高位天量回購(gòu)，似乎挑了一個(gè)不太對(duì)的時(shí)間。

18年底，伊利股份告發(fā)前董事長(zhǎng)造謠，負(fù)面新聞漫天飛，股價(jià)跌到20元，那是最黑暗的時(shí)刻。然而公司卻未有增持或回購(gòu)計(jì)劃出臺(tái)，安撫投資者。反倒等到行情火熱，再來(lái)高額回購(gòu)，令人費(fèi)解。

如果沒(méi)有好的收購(gòu)標(biāo)的，現(xiàn)金沒(méi)地方用，會(huì)拖累ROE，那么大可以提高分紅，然而伊利并沒(méi)有，18年股利支付率還有所下降，若公司能在20元左右開(kāi)啟回購(gòu)，相比如今能省下十幾億，這個(gè)錢(qián)多留給投資者分紅，不是更好的結(jié)果嗎？

這是這次方案最令人不太信服的一點(diǎn)。回購(gòu)的錢(qián)歸屬全體股東，買(mǎi)貴了，分紅少了，這是難以接受的。

三、優(yōu)異的成就

人在取得一定成績(jī)之后，總會(huì)有所放松，也許是過(guò)去幾年表現(xiàn)得太過(guò)優(yōu)異，導(dǎo)致伊利作出了這樣的選擇。

伊利這幾年的增速一直高于行業(yè)，也優(yōu)于蒙牛，市場(chǎng)占有率不斷提升，考慮到伊利一直是行業(yè)龍頭，大象尚能就地起舞，實(shí)在難得。

事實(shí)上，行業(yè)已經(jīng)進(jìn)入寡頭時(shí)代，其他的乳企已經(jīng)無(wú)力支撐大規(guī)模的宣傳以及大范圍的渠道鋪貨，只能在特定地區(qū)或者細(xì)分市場(chǎng)生存。即使新資本進(jìn)入也是前期投入巨大而回報(bào)寥寥，乳業(yè)的格局已經(jīng)很穩(wěn)定了。

規(guī)模效應(yīng)已經(jīng)形成，成本端的優(yōu)勢(shì)已經(jīng)不可逆轉(zhuǎn)。寡頭們天天請(qǐng)明星代言，在超市里拿最好的貨架，也依然能保持一樣的售價(jià)，味道又不輸，怎么玩？

而且，即使行業(yè)發(fā)展已經(jīng)趨緩，伊利近年來(lái)依然通過(guò)產(chǎn)品升級(jí)邏輯帶來(lái)了增長(zhǎng)，如年報(bào)所述。

過(guò)去幾年產(chǎn)品升級(jí)是成功的，如今，伊利的核心產(chǎn)品已經(jīng)不是純牛奶，而是安慕希。

未來(lái)繼續(xù)趁消費(fèi)升級(jí)推廣其高附加值產(chǎn)品：酸奶，奶粉等。并開(kāi)始進(jìn)攻其他同行的領(lǐng)地，如低溫巴氏奶，植物蛋白飲料，碳酸飲料等。增長(zhǎng)的空間依然存在。

況且，全球化開(kāi)拓海外市場(chǎng)，或者行業(yè)格局成熟后競(jìng)爭(zhēng)趨緩，降低銷(xiāo)售費(fèi)用，這兩個(gè)大的利潤(rùn)增長(zhǎng)邏輯還未兌現(xiàn)。

所以在這種背景下，伊利自我感覺(jué)良好，做得稍微出格了一點(diǎn)，也不難理解了。畢竟當(dāng)一個(gè)人成就越大時(shí)，就越膨脹。

考慮到伊利一年的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流有近80億，公司也確實(shí)有浪的資本。

唯一擔(dān)憂的，只是這輪回購(gòu)過(guò)后，管理層未來(lái)還會(huì)不會(huì)繼續(xù)出現(xiàn)這種比較隨心的行為。

四、結(jié)語(yǔ)

但從當(dāng)下大漲8%的股價(jià)看來(lái)，這個(gè)方案也許是無(wú)心栽柳柳成蔭了。

大漲的股價(jià)，想必投資者應(yīng)該已經(jīng)賺回了分紅少分的錢(qián)。準(zhǔn)這個(gè)方案還比低位回購(gòu)，提高分紅帶來(lái)的回報(bào)高一點(diǎn)呢。

公司35元的回購(gòu)上限似乎也在向市場(chǎng)證明，35塊以下的股價(jià)依然是低估的。

畢竟長(zhǎng)遠(yuǎn)看，伊利長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)的確定性已經(jīng)非常高了。

伊利護(hù)城河在規(guī)模和低成本優(yōu)勢(shì)，只要有這個(gè)優(yōu)勢(shì)，口味變化非常容易模仿：常溫酸奶由光明最先推出，然而伊利后發(fā)的安慕希最終成為了市場(chǎng)冠軍。

這一點(diǎn)跟可口可樂(lè)非常像，可口可樂(lè)的護(hù)城河，也是渠道和成本。時(shí)至今日，可口可樂(lè)依然可以保持飲料中最低的售價(jià)。

跟同行白酒比比，白酒就有點(diǎn)缺陷了，人們對(duì)酒的喜好是會(huì)變的，但產(chǎn)品很難變換其固有口味來(lái)迎合消費(fèi)者。

所以從價(jià)投的第一要求，經(jīng)營(yíng)的永續(xù)性看，伊利沒(méi)有多大問(wèn)題，唯一的擔(dān)憂只是短期漲得過(guò)高，透支了未來(lái)一段時(shí)間的漲幅，現(xiàn)在買(mǎi)，可能幾年內(nèi)都不是一個(gè)好股票，行業(yè)進(jìn)入成熟期，業(yè)績(jī)?cè)鏊俜啪?，也讓人?duì)其成長(zhǎng)性有一定的擔(dān)憂。

但別忘了，巴菲特買(mǎi)可口可樂(lè)時(shí)，人們最大的偏見(jiàn)，就是可口可樂(lè)已經(jīng)業(yè)績(jī)放緩，步入成熟期，不再具有成長(zhǎng)性。

萬(wàn)水千山總是情，點(diǎn)個(gè)好看行不行~