四維圖新(002405)

五位一體構(gòu)建智能汽車(chē)大腦。公司是國(guó)內(nèi)導(dǎo)航地圖產(chǎn)業(yè)的領(lǐng)軍者，形成了“導(dǎo)航 車(chē)聯(lián)網(wǎng) 自動(dòng)駕駛 大數(shù)據(jù) 芯片”五位一體的縱深布局，迎接智能駕駛時(shí)代的全面升維。

政策托底有望帶來(lái)車(chē)市邊際改善，智能網(wǎng)聯(lián)汽車(chē)成為5G與AI“新基建”的核心方向。市場(chǎng)對(duì)于公司傳統(tǒng)導(dǎo)航地圖業(yè)務(wù)的主要擔(dān)心在于受到國(guó)內(nèi)整車(chē)銷(xiāo)量下滑的負(fù)面沖擊，一方面公司主要供貨高端品牌受?chē)?guó)內(nèi)車(chē)市影響有限，另一方面托底政策陸續(xù)出臺(tái)也有望帶動(dòng)國(guó)內(nèi)整車(chē)銷(xiāo)量回暖。近期智能網(wǎng)聯(lián)汽車(chē)政策催化不斷：2018年底工信部印發(fā)了《車(chē)聯(lián)網(wǎng)（智能網(wǎng)聯(lián)汽車(chē)）產(chǎn)業(yè)發(fā)展行動(dòng)計(jì)劃》，2019年1月工信部部長(zhǎng)苗圩表示今年國(guó)家將在若干個(gè)城市發(fā)放5G臨時(shí)牌照，促進(jìn)5G在車(chē)聯(lián)網(wǎng)等更多領(lǐng)域應(yīng)用。智能網(wǎng)聯(lián)汽車(chē)不但是5G最重要的應(yīng)用場(chǎng)景之一，同時(shí)也是新基建在人工智能領(lǐng)域的核心方向。

高精度地圖商業(yè)化拐點(diǎn)已至，有望帶來(lái)產(chǎn)業(yè)規(guī)模數(shù)量級(jí)躍升。高精度地圖是實(shí)現(xiàn)高等級(jí)自動(dòng)駕駛（level3及以上）的必選項(xiàng)，而主流車(chē)廠均將L3級(jí)自動(dòng)駕駛汽車(chē)量產(chǎn)時(shí)間點(diǎn)定在2020年左右，預(yù)計(jì)2019年將成為高精度商業(yè)化啟動(dòng)的重要時(shí)點(diǎn)；另一方面高精度將帶來(lái)產(chǎn)業(yè)規(guī)模的數(shù)量級(jí)躍升：

單價(jià)與滲透率的雙重提升，僅前裝市場(chǎng)空間就具備數(shù)量級(jí)躍升潛力。根據(jù)易觀數(shù)據(jù)2018年上半年傳統(tǒng)車(chē)載導(dǎo)航前裝市場(chǎng)滲透率僅為14.9%，而隨著L3級(jí)自動(dòng)駕駛汽車(chē)逐步量產(chǎn)普及，前裝導(dǎo)航地圖將由給人看的選配品轉(zhuǎn)變?yōu)檐?chē)載系統(tǒng)的標(biāo)配品，長(zhǎng)期滲透率存在數(shù)倍提升空間，而高精度地圖單價(jià)保守估計(jì)在公司傳統(tǒng)導(dǎo)航地圖（200元/車(chē)）的5倍以上；

商業(yè)模式將升級(jí)為數(shù)據(jù)服務(wù)收費(fèi)。由于高精度地圖要求“高鮮度”的特點(diǎn)，地圖需要?jiǎng)討B(tài)甚至實(shí)時(shí)更新，這意味著地圖將不再是傳統(tǒng)導(dǎo)航地圖的一錘子的數(shù)據(jù)買(mǎi)賣(mài)（lisence），后續(xù)更需要數(shù)據(jù)服務(wù)收費(fèi)的模式（service），百度前CEO陸奇曾公開(kāi)指出：“將來(lái)中國(guó)高精地圖業(yè)務(wù)可能比百度當(dāng)前搜索業(yè)務(wù)規(guī)模還大”。

高精度地圖業(yè)務(wù)潛力巨大。隨著國(guó)內(nèi)自動(dòng)駕駛滲透率的不斷提升，僅考慮前裝市場(chǎng)的一次性收入，公司高精度地圖業(yè)務(wù)收入就具有極大的潛力。同時(shí)，考慮到產(chǎn)業(yè)中已經(jīng)開(kāi)始將高精度地圖降維應(yīng)用到輔助駕駛（L1、L2）應(yīng)用場(chǎng)景中，公司有望通過(guò)ADAS地圖產(chǎn)品提前收獲。值得注意的是，公司已經(jīng)開(kāi)始布局基于高精度地圖的自動(dòng)駕駛完整解決方案，單車(chē)價(jià)值量有望進(jìn)一步提升。

車(chē)聯(lián)網(wǎng)：產(chǎn)業(yè)拐點(diǎn)已至，公司蓄勢(shì)待發(fā)。造車(chē)新勢(shì)力以及傳統(tǒng)車(chē)企均將車(chē)聯(lián)網(wǎng)視作是未來(lái)主攻方向，車(chē)聯(lián)網(wǎng)正在迎來(lái)最好的時(shí)代。公司從2009年開(kāi)始布局車(chē)聯(lián)網(wǎng)，已經(jīng)建立起覆蓋乘用車(chē)、商用車(chē)兩大終端的車(chē)聯(lián)網(wǎng)服務(wù)應(yīng)用體系，并可以針對(duì)客戶(hù)的不同需求，提供定制化一站式解決方案服務(wù)。隨著公司整體用戶(hù)量的提升以及用戶(hù)數(shù)據(jù)的積累，無(wú)論是傳統(tǒng)的廣告變現(xiàn)還是數(shù)據(jù)運(yùn)營(yíng)，車(chē)聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)的運(yùn)營(yíng)服務(wù)都有較大的變現(xiàn)潛力。

芯片：首款國(guó)產(chǎn)車(chē)規(guī)級(jí)MCU打破海外巨頭壟斷，“算法 芯片”打造公司核心競(jìng)爭(zhēng)力。杰發(fā)科技有望打破歐美半導(dǎo)體大廠對(duì)國(guó)內(nèi)汽車(chē)IC領(lǐng)域的壟斷，潛力巨大。更為重要的是，杰發(fā)科技的并入為公司買(mǎi)下了寶貴的時(shí)間窗口，在自動(dòng)駕駛到來(lái)的前夕，公司得以實(shí)現(xiàn)“算法 芯片”的垂直整合，戰(zhàn)略?xún)r(jià)值重大。

投資建議：公司圍繞打造智能汽車(chē)大腦的愿景，形成了五位一體的戰(zhàn)略縱深布局，全面卡位自動(dòng)駕駛賽道。我們認(rèn)為，在行業(yè)初期的“搶位戰(zhàn)”中，公司已取得明顯的先發(fā)優(yōu)勢(shì)。隨著自動(dòng)駕駛的日益臨近，公司前期的大量研發(fā)投入有望獲得豐厚的回報(bào)。此外，我們同樣看好公司在車(chē)聯(lián)網(wǎng)、企業(yè)大數(shù)據(jù)服務(wù)等領(lǐng)域的創(chuàng)新，在未來(lái)成為其重要的增長(zhǎng)極。預(yù)計(jì)2018-2019年EPS分別為0.39元和0.41元，“買(mǎi)入-A”評(píng)級(jí)，12個(gè)月目標(biāo)價(jià)23元。

風(fēng)險(xiǎn)提示：芯片業(yè)務(wù)發(fā)展不及預(yù)期；高精度地圖行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加?。卉?chē)聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)變現(xiàn)速度低于預(yù)期；自動(dòng)駕駛業(yè)務(wù)變現(xiàn)速度不及預(yù)期；商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)。